证监会定位“新三板”：首家公司化证券交易所

证监会近日发布了《全国中小企业股份转让系统有限责任公司管理暂行办法》（下称《暂行办法》）。该法规针对“新三板”的运营管理机构，明确提出了“市场优先、社会自治”的总体思路。

《暂行办法》的发布，意味着未来“新三板”的融资和交易制度相比主板市场将更加灵活，其在交易所公司制方面的探索，或可为沪深股票交易所的市场化改革铺路。

首家公司化证券交易所

业内将全国中小企业股份转让系统称作“新三板”。根据《暂行办法》规定，新三板是经国务院批准设立的全国性证券交易场所。股票在新三板挂牌的公司为非上市公众公司，股东人数可以超过200人，接受证监会的统一监督管理。与此同时，全国中小企业股份转让系统有限责任公司（下称“全国股份转让公司”）也负有自律监管的职责，坚持公益优先。

由于全国股份转让公司是国内第一家公司制的证券市场组织机构，证监会也需要探索新的监管方式。“从境外发达市场的惯例来看，证券监管机构对公司制市场组织者的监管，主要包括治理结构监管、业务规则审批、现场检查三个方面。”证监会相关负责人说。

《暂行办法》对证监会与全国股份转让公司之间的监管权责划分做了原则性的规定，确立了市场优先和社会自治的总体思路，充分授权全国股份转让系统公司自主制定挂牌条件、转让方式、主办券商管理等各项基本业务规则，支持其探索形成高效、灵活、符合场外市场特征的规则体系和制度框架，增强竞争力。

目前沪深股票交易所都是会员制，长期以来证监会与交易所之间存在监管权责重叠、界限不清的情况，证监会在一些关键领域实际上起到主导作用。例如在股票发行上市的审核方面，交易所上市部的权限很小，处在配角的位置。全国股份转让公司在公司治理与监管授权方面的探索，或许将为沪深交易所的公司化改革打开局面。

此外，按照证监会的暂行规定，新三板挂牌新的证券品种或采用新的转让方式，应当报证监会批准。该规定为新三板未来的产品创新与交易所方式创新留下了空间，包括中小企业私募债和做市商制度等。

业务细则待发布

《暂行办法》出台后，紧接着全国股份转让公司将发布各项业务细则，其中又以定向融资和交易最受市场关注。

接近全国股份转让公司的人士告诉记者，上述业务规则直到上周仍在修改，在一些关键问题上存在不同的看法。“新三板在中关村试点时期只是一个区域性市场，有的实践形成的一贯做法并没有成文的、严格的规定。现在它变成了一个全国性市场，要求一高，问题就浮现出来。”该人士称。

比如中关村试点时期，新三板要求企业定向融资时，老股东必须强制参与。这一规定的目的是为了弥补小企业信息不对称的风险，但新三板挂牌公司的老股东（创始人及团队）基本上没有完成财富积累，按照市场价格认购新股存在困难；另一方面，这一规定也不利于设计更市场化的企业股权架构。

一些券商人士希望新三板的业务规则能鼓励主办券商在企业的估值定价中发挥更大的作用，从而促进交易的活跃度与融资的便利性。

金元证券场外市场业务董事总经理陈永飞近日撰文提出，应允许主办券商在挂牌公司定向融资时认购一部分股权，一方面起到价值引导的作用，另一方面也对券商形成正向的激励和约束，促进券商提高自身的定价能力。

责任编辑：刘健伟

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