一.股指在调整后有望延续多头行情

3月以来，多方抵抗与空方加码的过程还在持续，而多头依然占优。上周市场在调整过程中，期指空头主力顺势加仓打压，而多头且战且退。周四周五期指反弹过程中空头减仓离场，而多头也在撤退，前20名主力净空持仓依然维持在5000手上方，空单压力依然需要时间消化。周五盘后，中金所20大主力对1203合约减持多单137手至28132手，减持空单1265手至33396手，净空单为5264手仍处于相对高位。从重点席位来看，国泰君安和中证期货本周联手增持空单，截至周五分别维持6052手和5458手的高位空单，看空态度依然较为坚决。一般来说，连续反弹后排名靠前的空头主力或采用阶段性空头套期保值策略，以规避市场下行风险，对短期市场压力或不大，但高位空单对市场心理的影响不能忽视。值得一提的是，多头并未放弃抵抗，调整中海通期货(微博)和华泰长城期货轮番加仓多单进行对决，说明做多热情并未完全消散。

二.板块估值修复动能仍是反弹主要驱动因素

目前市场已进入权重板块再度崛起的阶段，低估值蓝筹估值修复空间已经打开。从库存周期来看，上市公司盈利增速有望在今年二季度探出底部，而从近10年市场估值与盈利对应关系来看，盈利拐点产生前估值底已经出现。当前股市已经透支了经济增速回落与外围市场动荡等不利因素，沪深300(2658.216,-6.09,-0.23%)整体11倍左右的动态市盈率甚至比2005年和2008年的估值水平更有吸引力。按照历史规律，市场通常都会提前反应经济见底预期。2005年和2008年上市公司盈利增速见底过程中，市场都是提前5个月展开反弹。今年1月份发动的这轮行情与前两次颇为相似，这也与股市15年来70%概率的“春季效应”相吻合。因此，我们认为，在当前背景下春季行情还将进一步演绎。

结合本轮反弹流动性驱动的逻辑来看，在下调存款准备金率后银行信贷投放能力增强，而处于历史高水平的信贷利差保证了银行业绩的稳定性，估值修复空间仍存。而地产板块在刚需因素和小阳春因素推动下有望获得估值修复机会。目前能源材料板块正在反应海外流动性宽松预期，或继续推动大盘上行。而随着两会召开以及相关行业规划的推出，具有早周期的可选消费或迎来估值提升机会。整体来看，反弹行情或进入以权重估值修复为特征的第二阶段，低估值权重有望继续成为市场领涨主力军。

三.CPI料大幅下降至3.2%导致负利率时代终结，政策放松预期犹存

随着季节性因素消退，食品和猪肉价格大幅下降将推动通胀继续回落，而成本端PPI下行或推动CPI快速回落，2月CPI已出现明显拐点，下降至3.2%告别负利率时代，目前CPI已进入下降通道，货币政策具备放松的空间，而依赖数量型工具的缓步放松将成为主要方式。从2005年和2008年两轮通胀周期来看，通胀和经济处于双降周期中，货币逐步政策放松概率较大。同时，虽然2月PMI回升至51%，但离历史平均值53%仍有较大差距，结合2月经济增加值回落至11.4%和贸易逆差创新高达314.8亿美元来看，经济仍在探底过程中，因此货币政策存在缓步放松可能。同时，整个2月新增信贷7107亿，信贷投放低于预期反应出来自实体经济层面的贷款需求也在大幅萎缩，释放流动性稳增长的重要性提升，我们认为上半年央行仍会继续下调存准1-2次。目前市场资金价格持续下行，7天SHIBOR利率降至2.8%附近说明市场流动性已有所改善，而在经历从货币宽松到信贷宽松的时滞之后，中期宏观流动性将有明显改善。

四.股指仍有进一步反弹空间，但风险正在累积

2月宏观经济数据显示，中国经济总体上继续呈现增长放缓和通胀回落的迹象，这有利于打开政策调整空间。而随着政策进一步放松预期升温，加之市场对郭主席提出的长期资金入市税收优惠政策以及两会行情的期待，做多热情或进一步释放，权重估值修复动能或推动股指继续向上拓展反弹空间。同时，外围流动性宽松预期或与国内市场流动性改善效应形成叠加，从而进一步提升股指风险溢价水平，股指震荡上行格局有望延续。但当前经济仍面临较大的不确定性，上市公司业绩下滑等不利因素依然困扰市场，投资者在对目前行情谨慎乐观的同时，也要注意股指冲高回落风险。信贷增速持续低迷或对投资构成负面影响，这是冲击着本轮反弹的主要因素，而这个风险时间窗口在3月底至4月初概率较大。