第二季度黄金牛市将延续，良好基本面支撑价格继续走强；实物黄金消费淡季限制上涨高度；从技术面来看，1800美元、1921美元和2000美元等关口阻力重重。

目前黄金市场的核心问题是不断上升的债务引发货币贬值，刺激金价不断上涨。

债务问题

首先，我们来看看债务问题。根据Kyle Bass的统计，2000年以来，发达国家的政府债务以年均11%的速度迅速增长，而以“G7”为首的发达国家却没有出台具体的减少债务的计划，他们不断借款，用于刺激消费及福利支出。对于债务，他们的做法不过是以新债偿还旧债。但金融海啸之后，债权人开始说不，于是我们看到了如今欧洲普遍出现的债务危机。其实，如果好好查查各国的账本便会发现，这种事情绝不仅仅只在欧洲发生。西方的问题在于近十年的经济发展是建立在消费而不是生产之上的，以现在债务问题最为严重的希腊为例，希腊人享受着远超他们生产力的生活水平，在希腊大约有三成的人在为政府工作，而这些职位其实并不创造任何财富。要挑战目前高福利、高消费的经济模式需要各国领导的大智慧(601519,股吧)以及大魄力。

根据John Mauldin和Rob Arnott的研究，如果考虑到通胀因素，西方发达国家的经济增长其实从1998年之后就停止了，即便在私人领域其增长也很有限。然而，西方发达国家的债务却在大幅增加。

其实最严重还不是这些国家现在欠了多少债务，而是未来他们还需要面对更多的债务。大部分国家的债务/GDP均超过90%，像美国未来面对的债务将是其GDP的522%，即便是公认的财务状况最好的德国，未来还有相当于其GDP418%的债务需要面对。日本目前的债务/GDP已经超过了200%。

中国和俄罗斯央行正在抛售美国国债，日本、英国央行虽然在增持美国国债，但他们自己的债务也正在增加。当然，美联储现在是美国国债的最大买家，美联储1月召开利率会议发布声明，联邦基金利率至2014年年末将维持极低水平。在美联储发布声明当天，金银价格应声大涨。此外，在如此长的时间内将短期利率保持在低水平，也引发了长期利率水平轻微下跌，例如美国10年期国债收益率短期内从2.05%跌至1.95%。

尽管针对美联储的最新表态，各方对美国经济有种种猜测，但有一点比较肯定，那就是未来如此低的利率环境必将刺激投资者奔向如股票一样的风险资产。另外美联储再次重申量化宽松的可能，而且今年美联储及欧央行利率委员会中的鹰派成员都较去年大大减少，这也使这两个全球最为重要的央行实行宽松的货币政策更得心应手。

自从2008年以后，美联储的资产负债表急速膨胀。美联储所做的一切都是为了维持现有金融系统的稳定，提供足够的流动性，并将利率压低至零。从这个角度来讲，美联储如果想要将现有的零利率维持至2014年年末，还需要再拿出2万亿美元，但这势必削弱美元的地位，同时将黄金价格推得更高。一旦市场对美元及美国国债失去信心，并演变成信用危机，那么投资者将会大量抛售美元及美国国债。

摩根史丹利(002588,股吧)对过去100年间政府债务细节的研究显示，每当政府债务超过GDP的80%，债务必将出现清偿问题，而目前美国的政府债务比率超过GDP的100%。根据投资大师迈克·法柏的报告，一旦一个国家债务利息支付超过其税收收入的30%，那么该国的货币就要“完蛋”。根据之前一些专家的预计，今年美国就要到达这条红线，明年美国赤字预计将到达1.3万亿美元。

就目前的情况来说，有四种削减政府债务的方法：一是增加生产，扩大出口；二是采取严格的紧缩财政以缩减开支，但副作用是可能引发更高的失业率，抑制GDP增长，导致更高的赤字；三是债务违约；四是发行更多的债务。

绝大部分的政治家都选择了第四种方法，因为这种方法有一个好处就是把问题拖延，留给别人来解决。就像击鼓传花的游戏，花最后落到谁手上，谁就只能怪自己命不好。去年8月，美国政府为了提高债务上限，展开了激烈的斗争，最后共和、民主两党相互妥协，把问题丢给了所谓的“超级委员会”。这一结果导致了标普那次“惊世骇俗”的降级行动。欧洲的情况更糟糕，希腊确实曾很认真地考虑过赖账，不过德法两位“大佬”也很严肃地提醒了希腊这样做的严重后果；英国和爱尔兰实行了严格的紧缩政策，导致了失业率上升、经济衰退；在意大利，其国债收益率升至7%的水平。日本则遭受了地震、海啸及核污染三重灾害，日本现在的债务/GDP超过200%，居发达国家之首。

货币政策

再看看货币问题。近年来各国政府为了应付不断上升的债务，肆无忌惮地印钞票，这一做法推动金价飞速上涨。去年8月，美国国会再度宣布将美国国家的债务上限提高2.4万亿美元至14.3万亿美元，这意味着美国政府还需要印更多的钱，黄金牛市还将延续。

在这一轮危机之中，各国领导人都不约而同采取了印钞票的办法来解决问题，自2008年以来，我们可以看到金价伴随美国基础货币的增加也在不断攀升，不过攀升的速度并没有那么快。美国的基础货币在2008年—2011年11月期间共计上涨了205.8%，金价不过上涨了65.8%而已。虽然，时下有很多人认为黄金价格有泡沫，但我们认为货币及债务的泡沫更大一些。

不断膨胀的各种债务推动货币贬值，黄金价格不断上涨。过去10年中，美元与英镑对黄金丧失了80%的购买力，而日元、欧元及加元则丧失了70%。更多货币没有国际化的国家，他们的央行只能大量购买黄金以对冲货币贬值风险。根据一些机构的数据，中国与印度央行在2011年购买了500吨黄金，相当于全年黄金矿产量的五分之一。从2009年以来，全球央行成为黄金的净买入者，而全球的养老基金及保险基金也开始发生转变，他们大量购入黄金及相关概念的股票，黄金在危机四伏的今天成为了这些基金所青睐的对象，预计全球超过200万亿美元的资产将源源不断地涌向黄金。

黄金市场新趋势

近来黄金市场出现了一些新的变化，最主要的新趋势有两个：一是各国央行从黄金的净卖出者转变为净买入者；二是黄金价格波动性明显加大。世界黄金协会最近公布的《黄金需求与趋势报告》显示，2011年黄金需求增加了0.4%，同期黄金的平均价格上涨了28%。中国在去年第四季度成为全球最大的黄金珠宝及投资需求市场，印度紧随其后。不过，就全年来说，印度的黄金需求还是居全球之首，为933吨，中国为770吨。

汇丰银行预计伴随着收入水平不断上升，中国对于实物黄金的需求仍将保持旺盛。根据世界黄金协会的预测，中国国内对于黄金珠宝首饰及投资的需求在2012年将进一步增加20%。

自美联储从2007年大幅减少利率以来，各国央行都增加了黄金储备，现在全球央行黄金储备约为31000吨，为6年来的最高水平。单就2011年来说，全球央行购买了440吨黄金，这个数字为1964年以来的最高水平。

但并非所有国家都是黄金的买家，如西方许多债台高筑的国家，他们成了主要的卖家，而新兴经济体则是主要的买家，2008年以来新兴经济体的黄金储备增加了25%。但是央行的黄金储备在全球黄金总量中的比例有所下降，而私人领域持有的黄金数量则在增加，其实这种趋势从1979年就已经开始了，随着私人不断把黄金纳入金融资产，官方的黄金储备持续下降。

黄金一直被人们看作是一种避险资产，从金融学的角度来说，黄金有着较小的波动率，甚至比属性相近的白银还要小很多。从去年的情况来看，上半年黄金波动率一如既往表现得很平稳，但是下半年的情况则截然不同，特别是在9月初金价创出了1921美元的历史新高后，波动率陡增，超过正常水平的2—3倍。从历史数据来看，但凡一种资产出现泡沫都会伴随着波动率加大，据此判断黄金可能已进入黄金大牛市的中期。

第二季度黄金市场展望

总体来说，对于即将到来的第二季度，我们对黄金市场的展望如下：一是黄金牛市延续，良好基本面支撑价格继续走强；二是实物黄金消费淡季限制上涨高度；三是从技术面来看，1800美元、1921美元和2000美元等关口阻力重重。

总体来说，金价第二季度将维持上涨态势，有望突破1800美元关口，测试1921美元历史高度，但难以突破2000美元。