专题会议二：境外衍生品应用与分析研讨会
    
    演讲嘉宾：浙江省永安期货经纪有限公司副总经理王中伟
    CME Group银行客户发展与销售总监马伟宜先生
    主题发言：境外OTC市场交易模式分析
    INTL FCStone集团亚洲部主任李小悦博士
    主题发言：企业运用境外大宗商品期货市场方式和策略
    南开大学经济学院教授段文斌
    主题发言：期货分析师的知识结构与专业素质
    浙江省永安期货经纪有限公司研发中心总经理吴剑剑
    主题发言：境外期货研究分析方法借鉴
    欧洲期货交易所香港代表处首席代表卢展辉 
    主题发言:境外固定收益衍生商品运用方式与策略

    王中伟（主持人）：尊敬的监管部门领导、海内外嘉宾、女士们、先生们，大家下午好！我是永安期货经纪有限公司的王中伟。今天四月的杭州春暖华开，非常高兴能和大家业内的新老朋友欢聚一堂，参加中国“第六届中国期货分析师大会”永安承办的专题。
    首先请允许我介绍一下嘉宾：CME Group银行客户发展与销售总监马伟宜先生、INTL FCStone集团亚洲部主任李小悦博士、Ramir Cimafranca先生、张曦先生。在国内嘉宾我们荣幸邀请到了万袆总监，我们还邀请到了蒋逸波先生、吴剑剑总经理、隋东明先生、张嘉成先生。我代表永安期货对各位嘉宾的到来表示热烈的欢迎和诚挚的感谢！
    今年以来面对美欧债务危机持续深化，全球通胀加大，大宗商品价格波动等复杂多变的市场环境，越来越多的国内企业面对需求不断增加，“十二五”时期是我国加快转变经济发展方式的攻坚期，也是资本市场发展的重要战略机遇期。大家都知道，随着QFII参与境外期货业务试点筹备工作的稳步推进，我国期货市场步入对外开放的时代，去年永安期货收到证监会的通知进行境外试点工作，我坚信2012年正是境外期货的破冰之年，在这一年期货业“走出去”战略将迎来实质性进展。筹备工作国内相关企业也可以通过有试点的通知参与交易，与全球主要资产市场进行对接，能够进行有效全面风险管理。我们面对国内衍生品时代需要有一个高端论坛，所以今天的分析师论坛非常重要，我们期待各位嘉宾的精彩发言，希望与会代表在这个平台上有深入的探讨和交流，我们相信本次会议一定会取得圆满成功！
    下面迎来第一位发言嘉宾，就是CME Group集团的马伟宜先生，他是衍生品协会的董事，他跟我们研讨的是OTC市场交易模式分析，掌声有请马伟宜先生。
   
    马伟宜：谢谢王总，首先我谨代表CME集团感谢永安期货公司，衍生产品市场在海外正在进行一场变革，这个变革从美国CMTC（音）这一些新的条例所带来的改变，所谓的美国金融法规改革就是，这个法规包含了很多改进，我们影响到整个衍生品市场，甚至交易市场，甚至未来交易的改变，所以我就不再多说。
    最主要的还有三个方面：
    第一，就是报告，我们都知道所有的交易都必须存档，那是指已经在场内挂牌交易的所有的期货，但是场外市场在去年不需要报告。在新的条例以下很多新的合规必须报告，以前你在场外交易你有对手，你有一个合约，你用自己所创立的合约都可以做场外交易。
    第二，但是现在新的条例之下，标准化量化的产品都会逼进去集中清算。
    第三，就是交易，你要进行交易必须用某一种方式新的方式交易。
    第一所谓的报告，有三个部分：包括SDR规则、实时报告、掉期数据记录备案与报告。首先是说实时情况，因为条例还没有完全出台，还在进行当中，我们根据美国CME的计划是7月就落实，有可能会延迟一点点。所以数据库要实施，从去年第三季、第四季已经展开临时的数据库，所有成立数据库的公司没有要求你必须是交易数额，任何公司都有这个能力成立数据库，你都可以开始登记。在今年2月份就正式登记，因为有些数据库早就成立，在没有登记之前就已经搞好了，所以那些就可以开始调取历史数据，就是过去已经存在的数据把以前放进去，然后我们认为大概在第四季度以后全部开始实施报告，实时交上你的数据。
    数据库是什么意思呢？数据库就是一个新的种类的实体，主要有两个用途：第一所有交易商收取数据；第二监管机构要什么数据你就要提供。实时报告等它一切开始之后，你就一定要根据它的规定，15分钟以内你要报，最好是实时，但是它也知道不是你一家公司的技术，或者你的能力能够达到，如果是银行你可以，但是参与场外交易，也可能是其他的一些机构，根据机构的类型斟酌给你延迟一点，但是你达不到规定也被排除在外。
    等一下我会讲什么叫SD、MSP？根据你的级别，如果你的其中一个对手，你的责任去申报，对方是一般的交易公司，另一方是SD，也就是你做的生意越大你的责任就越大。报上去的这些资料数据库实时向外公布的价格。
    清算，清算有两个：一是强制清算流程；二是保证金规则，我们看到以后在保证金上面会有改变，现在保证金只在场内，场外通常不需要交保证金，都是双方约定，或者银行给一个信贷额，也不是天天做，因为在场外交易里面惯性都是一个星期才看一次，到底这笔交易现在对我有利，还是对你有利，对你不利的方面你要交保证品给对方，这些也不是天天做，也没有规定多少，都是自己决定。
    我们看强制清算，我们从时间表上来看，要求CME进行强制性清算，只要产品强制性清算，你就不能找到对手清算，不行，要求强制性清算。比如说2月20号提出，还有90天公众表达意见，大概第四季度以后根据你的类别，主要SD、SMP第一期必须强制清算，接下来就是其他的交易者。
    刚才我讲什么是SD、什么是SMP，都有它的定义，你只要让市场上认为你是做事方，你就跑不掉。一个人问你是做事商？大家认为你做得很多，或者你真的本身在做，但是不包括数量少过1亿美元的交易额，你就不会被定义在这里面。另外就是掉期交易所，是指你的规模。
    不同保证金的要求，通常我们做风险管控都用d来计算，如果你是一天货用清算来计算，如果你等到计算方法就是天数的平方，你的保证金要求是2.2倍于一般的期货，如果你没有清算的掉期，你用10天就是3.3倍，这方面在美国政府已经框定了保证金额。如果你只是为了商业利益来做对冲，我是一个铁矿公司，也让我去清算我一年做的比数也不多，我可以要求不清算，那可以，只要你不是金融实体，你是对冲商业的风险，甚至让OTC让你偿还业务，让你可以豁免清算。
    我们还有是交易规则的改变，场外交易一般都是用电话，都是把报价从那里喊出来，通常交易室里面都是很吵，现在让透明度增加，以后所有的场外交易价格都必须进入到SEF（音）的交易，意思就是说所有不同的报的价格都要能够在平台上面同时看到，所以以前不同的Lo（音）可以有不同的报价，现在全部都要放到一起，把最佳价格放在最上，所以买价和卖价可以从不同的中介商，这个掉期执行工具第三季开始登记，大概明年第一季就会开始强制实行。如果你要做场外的掉期交易，你必须进入SEAT（音）来进行交易。
    我们CME集团为了对市场的条例改变作出反映，我们也有三个环节来面对这三个条例的改变：第一，就是清算的部分。我们看CME Direct都放到平台上面来，从这个平台上来进行交易，这是给客户的界面。CME Confirmhub，在场外交易很重要的部分就是确认，你没有确认你喊了以后都不算数，这是法律文件，就是确认的标准的方式来做。后台必须跟后台交换这个文件，过去可以安全是用你的邮件，现在用不同的平台，实际上有很多的平台，甚至我们将在后面接上SDR，只要你用我们这个平台确认，我们同时帮你报告，CME在这方面也提供了这种方式。
    这是Confirmhub前台STP，做了以后会给前台交易员看到，刚才你做的交易你先做一下，然后发一个确认书，这是给前台看的初始模式。这才是真正的确认书，所有场外交易必须有确认书，不然交易不算。
    CME ClearPort，这是提供集中交易平台，它实质上提供什么好处？我想大家都懂，减少你的对手公司，你面对的是CME清算。还要提供中性的结算估值，如果大家熟悉场外交易，当你跟做事商交易，根据国际惯例签署签法，每一天的结算价、收市价是由你的对手决定的，你想他是你的对手，没事情就好，有事情起来那个定价对你是否有利？我不用多做解释大家都知道。如果你做清算，结算估值是由CME来做的，我面对双方，我双都收保证金，由第三方来做估值对双方都好。
    CME平台我们怎么做？我需要怎么样才能接上这个平台，你可以用你的系统上也可以，以后也可以直接上网，就可以把你的交易放上去，甚至可以用中介商打进去，还可以打电话给我们，我们有24小时的服务台把这些内容放进去进行清算。ClearPort是我们的一个平台，这个平台从2002年的时候开始的，大家都交保证金，双方进行信任，一直到现代，10年的历史。而且你看整个量的增长，从2003年的2万到去年的60万交易。
    （PPT图）这就是ClearPort的主要好处：减轻你的风险、有权使用独立估值、增强您的效率、了解您的成本、一个世纪的经验，在收取保证金跟确保市场的情况。这是交易的模式，两方谁跟谁都可以交易，自己找到中介商也可以，你的中介商来提交你的交易，有我们的清算所来清算。
    这是我们的风险管理，我们有1000亿美元进行提供保证金，最重要的不是钱的保证，最重要是有风险管理方法，我们每个月委员会来开会来审核，有充分的准备，甚至我们看看在特定情况下每个会员能支付应用，这些风险管理方式是我们的优点。
    ClearPort的有三个方法：期货换现货，甚至把一些大宗商品的掉期，清算后变成跟期货一样属性的清算方法也可以，清算之后的属性跟期货一样。甚至有一些清算之后还是场外商品，还是场外掉期。这三种我们都能够清算。
    以上这些就是我想给大家分享的，在条例监管的改变，还有相应的一些改革，还有我们公司面对改革之后提供的平台和服务，如果有兴趣可以到我们网站上去看。谢谢！
   
    王中伟（主持人）：我记得之前他签过两份重要协议，其中一份是跟永安期货签订的人才培养基地的重要合作协议，我们跟他的理念一样，首先是作为人才的培养，这一方面确实非常感谢CME集团。刚才马先生介绍CME的平台，随着CME的危机的变化，在2007年金融危机发生变化之后，美国的根本含义加强对OTC市场的监管，OTC市场可能对我们是比较陌生的环境，对我们境外期货的管理人来讲，我们要关心OTC的规则，我们境外分析师每周给我一份报告，相对有延续性的法规政策上，包括出台什么新的规则，以及对谁进行处罚？对有实战经验的分析师来讲，更多关心企业如何利用其他的规则进行战略和方式的对冲、运作，我们今天有幸请到李小悦先生，他的题目是企业运用境外大宗商品期货市场方式和策略。
   
    李小悦：谢谢！场外交易是一对一的关系，流动性很小，通过8年危机之后，所有不管是交易商还是对手，都认识到风险，今后强制性要通过交易所的清算平台，大家都很放心的，所以规范场外交易市场，场外交易市场要比场内交易市场要大得多，不管是人员、金融、农产品，现在都要参与到场外交易。我本人也做了大概仅仅十年的场外交易，我们今天简单介绍一下从前一部分，刚刚马先生讲的是后一部分，我讲一下前面的一部分怎样去做？我举一些例子。
    今天是分析师大会，我首先跟大家介绍一下怎样成为一个合格的分析师？美国非常著名的一位Douglas Jackson。分析师你要做研究，也要做交易，永远是站在市场的第一线。第一点你要勤奋工作；第二点你要热爱工作并对其充满好奇心，你要对市场有悟性；第三点我认为国内分析师没有做到的，建立庞大的信息库，他把几十年所有的交易记录、每天市场行情的波动，美国的报道一出来，他对几十年进行对比，他都可以做出来，如果大家是分析师也可以这么做。除了期货公司建立以外，我们分析师要建立自己的信息库；第四点要有超前思维素质，信息瞬间大家都是一样的，事件发生以后大家会怎么样？比如大豆今年、明年的情况怎么判断？第五点基本面研究，我们国内对基本面的分析，我们要插一句，如果作为分析师你必须要了解基本面，不管怎么说推动价格因素就是供需，你只要把供需弄好了，你就掌握了全球的供价。技术层面分析，都用波浪来分析。最终你要做生产企业当中，基本面应该是最重要的一面。大家要做期货，大家不要误解，从美国到中国，期货就是现货的一部分，期货是投机，现货是赔了就是赔了，期货界的人都认识，可能对政府、对银行、对海关、对领导不认识，这一点必须要认识到，期货就是现货的一部分，如果作为分析师必须要掌握这些。
    举一个例子来讲，棉花、玉米、大豆的行情。比如说大豆的比价走值怎么样？可以做到几十年的对比，包括近三年、五年、十年的走势，农产品有季节性的因素，作为分析师各方面的基本资料都要认识到，才能给市场提供给恰当的数据。
    今后的期货公司都在第一线，由于美国是经纪人制度，一个经纪人就带一个团队，我们全球有36个分公司，分析师作为收集资料的数据库的人，农产品只有1个人，信息库最多不到5个人，其他都是经纪人带人员，又带团队、又把握分析，采取不同的方式来做。目前由于结构不一样，今后都是走专业化领域。这是关于分析师问题。
    刚才马先生讲到场外交易，我们看一下场外交易跟国内交易有什么不一样？国内现在很陌生。首先场外交易不一样的是，交易所交易是标准化，如合约大小、质量、数量、地点及交割程序等等；场外交易最大优点就是灵活性。交易所合约大众化，适应全球投资者和套保者；场外交易合约多少，期限、数量等均可在交易所合约基础上由买卖双方商定；场内交易齐全合约仅限于看涨和看跌，OTC交易可由各种期权组成，不仅限于看涨和看跌期权；场内交易保证金制度，风险大，但较可控，场外交易保证金追加，风险比交易所合约更大。
    还有交易所交易流动性强、违约机会相对较小；但是OTC交易流动性差，因是只有不买家和卖家、违约成本高。但是有一个优点就是没有手续费，最主要的就是市场判断错误来做场外交易，有机会可以慢慢跟大家谈一下实例。
    场外交易我们通常分两个大部分：一是卖方OTC；二是买方OTC。买方OTC主要是生产商，如农民、粮库、加工商、贸易上等等。买方也是，产品终端用户如粮食买房，加工商、贸易商等等。OTC合约有很多，不像交易所一、三、五、七、十二，OTC我只举三个例子：买房有下限卖出合约、无下限卖出合约、其他各种卖出合约。买方也是一样，有上限，有没有下限的，各种各样都有，这就是它的灵活性。
    我们举一个简单例子，是卖方的，比如说是一个粮库，我要把粮食收进来，然后卖出去。我们看一下2009年至2011年的玉米的情况，我们看一下2010年7月份的场外情况，我认为到6块钱，下面的红线就是6块钱，跌到4块5可能性很小，涨到6块可能性也很小，我们都可以做个区间。在2010年12月24日到2011年11月价格区间在4块5，这个价格是我想要的价格，目前市场是5块3，我想卖掉6块钱，如果你是卖方可以要比期货价格高。我们做一个场外合作，如果每一天的交易范围高于目前所在的价位，只要不低于4块5。我们作一个说明，有上限有下限，只要玉米价位不到6块钱，交易中只要接触到6块钱，合约继续；如果跌到4块5合同终止。假如涨到6块钱以上，这个价格要累积，要加到6块钱卖出，你就少赚一点钱。现在的农民生产成本只有4块多钱，目前是卖到6块钱，比目前的期货商品高于一些，如果风险涨到7块钱，他就少赚一些，但是还是赚到了钱。如果下面跌到4块5，这一年当中我跌到4块5，这个合同就终止，以前的卖出就有效。有上限加倍，有下限终止的合约。当时价位是5块3，卖到6块2，最后一天是4块5，如果价位跌到4块5以下，整个合约要加倍。从2010年10月24日开始到2011年10月25日，我们看一下这个合约会怎么走？只要当合约在5块3以上，就以6块2卖出，高于市场价位，这就是走势。
    我们看一下实际的情况，如果2011年10月20几号开始，当时是5块3，我们是6块2，我们做到3月份的时候，合同我们就要加倍，我们就要在6块2卖出，一直到9、10月份的时候跌下来，如果以这个合约来说，我们没有赚到什么钱，但是我也是高于6块2的卖出。最后不加倍，这个合约又回到6块2以下，我们合约设定是11月25号，假如49周的合约，到了11月25号这一天，市场还要低于4块5，这一个合约我们没有加倍，这是买方的合约。
    这是2007年的一个例子，但是的大豆价值在8块2毛5，我们累积价7块5，场外交易优点是要做买方肯定比目前期货价格低，卖方肯定比目前期货价格高，市场未来的走势怎么做？可以做到30天、60天、90天，期约由你来定，这就是一个例子。
    这是卖方有上限终止和下限加倍的场外交易，假如说我们每一天累积是2万，只要市场在任何一个交易期间期货没有到9块钱的高价位，我们每天以7块5点价。如果市场在7块5以下，当天跌到7块5以下，每天的合约要变成8。哪一天市场跌到9块钱，我们回来，每一天只要在7块5以下，不到9块钱，我们都以7块5点价，就是比它低。假如说当天在7块5以下，当天就要加倍。假如市场在期货交易当中，盘中只要市场到9块钱，合同就终止。我们看一下合约，只要市场低于7块5当天，当天合约累积要加倍。在这个之间波动，我们以7块5点价，这就是对未来市场的变动，这是第一个例子，有上限终止合约、下限加倍，这就是实际的大豆合约。
    我们再讲一个今年的价位，我们在3月16号开始，总共有99天，确定的期货价格是3块3毛5，如果每一天的价位结算价之下，在13块5毛5以上我们要终止50%的价位，如果每一天价位在13块5毛5以下，以12块5毛6点价。从场外交易来做，我们就会赚很多钱，假如说跌下来，只要跌到13块5毛5，遇到2008年金融危机欧债危机情况下，我们国内要加3倍的保证金，场外交易有风险，但是也有灵活性。所以美国对所有的农业都用于部分做套取保值方案，还有通过场外交易作为另一种套保值的方式，现在应用与糖、咖啡、金属，现在我们出口的金属（铜、铅、铝）都作为场外交易。
    由于时间关系，所有的交易都有风险，风险意识是最重要的，所以做什么都要规范，有它的好处，但是要认识到风险。由于时间关系，我没有讲透，大家第一次接触OTC交易新的模式，新的套取保值，我简单说这些，有兴趣大家可以继续探讨。谢谢大家！
   
    王中伟（主持人）：对一个市场来讲是有生命力的，一个分析师大小决定了公司服务客户的大小，所以我们觉得分析师对期货很重要。接下来请段文斌教授给我们讲一下期货分析师的知识结构与专业素质，掌声有请！
   
    段文斌：今天我们大家一起讨论的题目是大会的命题作文，我们中国的期货分析师应该具备哪些专业素养？在座很多分析师都参加过我们协会组织的咨询考试，可能有所触动，所以我们在这样一个场合，我们跟大家介绍一下期货市场以及阶段，对我们中国期货分析师提出了更高的要求，这也是情理之中的事情。
    第一个问题，在中国发展到今天这样一个背景条件下，我们的国际背景是什么样的？我们必须要认识到当今的世界是一个动荡的世界，而且这个动荡的世界可能会越来越动荡，对中国的前行带来非常大的风险。在这样一个背景条件下，对期货也提出了更高的要求。首先我们来看“双本位”国际货币体系、从“布雷顿森林体系到欧元出现，储备货币不一定是本位货币，我们这里讲的本位货币是其他货币的毛利，从2009年来看，我们全球官方的外汇储备美国占到了62%，欧元占到27%，英镑占到7%多一点。在这样双本位的货币体系条件下，是缺乏稳定性的，为什么这么说？世界从未像今天这样流动性膨胀。欧美债务危机可能成为“再平衡”前的常态，欧洲经济为了对抗美国利益博弈当中，曾经一度实行浮动，就像蛇一样在浮动，核心的问题就是，在一个经济区里面大大小小，当很多小的国家来统一使用欧元。我们举一个简单的例子，比如说希腊，希腊发出的什么价格？能不能卖？当是一个欧元的标产迅速可以卖出去，这就是欧洲债务危机的背景，整个经济实力不一样。同时我们又没有建立货币、财政的运行体系。
    首先跟大家分享在中国经济发展当中两个重要的年份：一是1997年；二是1999年，这两个年份应该是大家要记住的。1997年就是通货紧缩，这是中国进入市场经济的根本标志，就是有效需求成为中国经济兴衰的一个基本决定因素，我们中国出现了改革开放的以来的群众运动，就是商品大量的输出。第二个重要的年份就是1999年，1999年的263亿美元到现在的4717亿美元，人民币双顺差情况下就是内贬外升的结果。
    这张图片就是美国M2与GDP的比例，再看看中国，中国当前M2跟GDP比重接近58%。中国下面要走的一个非常重要的道路，除了产业升级，就是人民币和人民币资本输出，不是谁发出的，就是民间已经参与到这个当中去了。国家对外投资连续8年增长。这样一种输出的就像1979年代的美国和1960年代后的德国。我们最后得出一个结论，国际货币体系的稳定，必须要拥有强大实体经济的第三方加入，这第三方有可能是人民币，如果强调中国人民币走出去都不为过分，我不展开了。
    在国际和国内大背景下，有一个很有兴趣的问题，面对什么样重要的任务，我们中国在人民币国际化进程当中，依托的是两个轮子，而两个轮子所走的道路。第一个轮子就是大宗商品多以美元定价；第二个轮子是人民币离岸金融市场，倒逼资本项目开放，我们如何在人民币走出去以后，这个人民币如何回得来，这是给我们金融市场，或者资本市场提出了非常大的挑战，也是期货市场义不容辞的责任。人民币出得去，还回得来，这和其他发达国家一样有非常深厚的市场依托。国债期货的意义，加快培育市场基准利率体系，引导金融机构风险定价能力，当他们买中国资产，如何去定价？我们也考大家了，怎么算出这个价格来？期货市场承担这个事情。
    我们一定要情形认识GDP，大家知道在90年代的人都知道GDP是什么？但是还有SNA（国民账户）和MPS（物质产品）的体系。低端、低价值如何来看？这是解决大众参与的问题。这对于中国期货市场来讲，我们如何去服务实体经济？在前面我们讲到通过国债新品种的推出，有利于中国金融市场整体的深化，服务实体经济角度来看，我们有定价权，定价权不是所有问题的关键，我们要有中国议在什么？议在哪里？我们在全行业里面推出原油，将来的原油来自哪里？大家都在争论，这个问题英国人看得很清楚，整个地缘政治将发生变化。我们要帮助实体企业向大规模走出去，在国际市场上对冲风险。作为金融深化来讲，中国的国债、期权指数的意义就在于资产的深化。
    最后一个问题，大会最需要我们来讲的，我们每年考什么？考什么不知道，关键我们在座的很多分析师已经见过四次的卷子了，说很好，说是中国的最好的一张卷子，有的人说是变态。关键考试达到什么目的？有两个：第一，我们整个人才存量，我们自有的从业者能够知道我需要学习和提升了；第二，未来需要到这个行业来需要哪些知识和储备，才能面临未来的市场，现在的期货市场不是捣江湖就可以了，你要学点金融。还有就是金融期货的品种，如果将来期货分析师进行分类管理。
    对于中国期货分析师来讲，将来的分题分类和这一次投资咨询的考试来讲，就是解决不认识你的人，你要想被人认识的信息对称，我们进场之前有一个广告，就是为了消除信息不对称。将来在我们行业如何有信息出来？我有一个牌子，我有个执照，我就是高级的，我不是小学生，当小众的市场发展足够大，我们需要向医院一样，我们需要外科跟内科，我们一定要释放这个信息，解决信息不对称问题。比如中小学就一样，知道这个老师是一个好老师，他了解他吗？不了解，因为一亮牌子就知道。将来期货业就是消除跟客户之间的信息不对称。作为一个小众市场在行业内，各个层面，包括高校的支持下，这个小众市场一定能作出大文章，谢谢大家！
   
    王中伟（主持人）：谢谢段教授的精彩发言，期货市场迎来新的发展阶段，创新的阶段，所谓的创新是有规则。我们接下来的新品种、新业务、新模式，我们涉及新的原油，新的业务、我们讲CTA境外期货业务，还有新的模式，比如说OTC市场，在目前期货公司当中，跟进着监管部门创新过程当中，我们扪心自问，我们的素质准备好了没有？或者说我们适应了创新没有？回过去看，我们每次组织创新班子的时候，这个研发人员占的比例多少？就能够评出高级来。我不是分析师，我们在涉及原油、境外期货代理的模式的时候，很重要的不是在研究期货本身，有时候在研究另外的东西，比如说中国的外汇，不仅是外汇制度，甚至每一个流程，包括它的资本的平滑，离岸账户的交易、结算，因为这些东西是绕不开的，如果人民币是开放的，我们好多新的业务、新的产品本身不需要花很多的时间研究，也不一定是今天涨、明天跌的期货本身，这对于综合素质提出了非常高的要求，这是我个人的敢想。
    下面请永安期货公司杭州研究公司的总经理吴剑剑来做一个交流，吴剑剑在永安期货做研究超过10年的时间，在金属方面做了很多的研究，我们掌声有请吴剑剑。
   
    吴剑剑：各位领导、各位同仁，非常有这次机会跟大家做一个研究方法的交流，由于时间关系，我们可能会比较快的过一下我的内容，具体我们分析师有很多交流机会再慢慢交流。
    这个题目原来我想让我同事做了一个PPT，期货研究有很多分析，有供求分析种种，我想这个没有什么意思，我今天跟大家交流一下，我觉得期货研究也不是境外研究，在分析研究当中有几个焦点争论问题，大家都有争论，或者感兴趣的话题，将来对冲组合、对冲基金的发展，未来一个星期会形成一个潮流，或者进入到比较快速的发展阶段。
    前面几个观点跟大家分享一下，就是几个争论。第一，最有争论的话题就是市场的有效性，跟期货分析研究的关系？这个关系很多，我们如果考试，不管考证券，还是考期货从业的人员，考投资都会讲到市场理论，什么强势、半强势，如果市场完全有效研究就没有意义，最多就是做一个指数基金，把它买入，就没有什么可做了。这有一个世界上最著名的故事，有一个教授跟巴菲特有一个论战，之所以你是巴菲特，就是随即漫步的关系，巴菲特提出一个反驳的建议，如果是随机分布，像巴菲特作为价值投资的族群，他们成功的人非常多，做成功的一群人一起成功的人也就非常多，这就是有效市场理论的论据。我觉得这个争论一直会持续下去，也是市场上一直焦点的问题，对期货也是主观和客观的。我的个人认识，市场并不是那么有效，我们发现很多期货做得很好的，也是有族群效应的。
    第二个争论，基本分析和技术分析之争，很多人说基本分析怎么样，有的人说技术分析好。这100年来都是争论，起起伏伏当中。有个故事说，基本分析人从来没有见过一个技术分析的人，技术分析的人挖苦说，我从来不愿意跟基本分析的人一起吃饭，有一次跟基本分析的人刀叉从桌上掉下去叉到脚上，这个做技术分析的人就说你怎么不躲一躲，做基本分析的人就说我在等它反弹。不管是作为证券还是策略的，策略的可能有分析在里面，但是基本分析为多，这也是持续争论的话题，也无所谓对错。
    第三个争论，学术理论讲究理论假设的行为，另外相对就是行为金融学，讲起来非常有道理，人在市场上不是理性的人，他会贪婪、他会恐惧。我们最近面世了一个人，这个人是金融工程学的，他在里面做行为金融写的，面试的时候我问一个问题，我说你做了这么多年的行为金融学帮我们解决一个实质的问题，或者什么问题？他说来说去就是情绪指控，情绪指控给你打1分，有多少人看打2分，这个显然不科学，我说你觉得这个可行吗？他给我一个结论是不可行，那你学这个行为金融学对我们投资有什么帮助？他最后说行为金融学可能是不成熟的科学，这也比较搞笑。传统的理论到现在碰到一些问题，这与科学发展是相联系的。
    第四个争论，就是主观交易和量化之争，量化总体来看，还是讲得比较多，也是比较时髦，各地都在搞量化的程序。对量化的程序我的看法发生了很大的变化，我有一个例子，至少15年前，那个时候有个象棋游戏，下了两盘就下不过了。这十几年来我一直以为电脑下不过我的，我有个朋友搞了一个中国象棋软件，远远超过我的水平，包括跟一些大师下棋都会超过他们。从实际交易角度来看，现在量化交易做得好的也仅限于高频（音），在国内不是很尽人如意。我有个朋友，我跟他讲你做计算机也不是特别强的，你的条件也不是具备，科技、机房都不具备，你的交易做得挺好的，为什么都要套上一个量化的交易，他说我主要是做技术交易，现在一说技术交易都是草根阶级，如果我现在要帮别人理财，我一定要套上这个，量化测试马上从不入流变成高端人士，量化就提高了。我说这个故事什么意思呢？量化交易将来也是非常好的发展方向，现实做得好的可能还有一个过程。
    第五个争论，传统分析跟新兴自然科学的应用。我们做投资，书店里面卖得很好的，往往就是混沌学，前一段时间我们找了个人讲一个边界理论，什么叫边界理论？它总是运动、总是有一个边界，最终就是划了两条线。在自然科学的领域发展到达了这个阶段，将来给我们的应用有比较大的前景。比如说现在的混沌学，非常时髦，但是实用价值并不是非常显著。
    另外整个市场处在非常复杂的关系，你用行为金融，现在也不成熟，你传统的分析方法来看，确实不够完善，包括传统的周期，周期里面有不同的配比，呈现出非常复杂的关系，可能人的脑子都上不过来。对国内来讲，我觉得有一个非常重视，可能将来国内的对冲基金也会迎来发展的高峰时机，现在杭州的研究中心确定了一个研究方向，只做一种东西，叫做对冲组合，现在来看对冲组合，基本上理论体系是成熟的，而且这些年在国外的发展来看，国外上世纪60年代逐步兴起，发展逐步成熟壮大。将来加大对冲组合的研究，他这个作为重大发展方向，可能符合当前实际科技水平和符合整体上的方向。
    下面再跟大家交流一下，美国60年代对冲基金的鼻祖，他从60年代到70年代整个10年里面，他作为基金管理最顶尖的人，他创立了对冲基金的管理形式，采用了20+2的模式，到80年代的索罗斯，发展势头比较明显。现在国内上市新品种越来越多，郭主席上台之后包括金融的改革都会加快，类似于对冲基金在中国有了一个发展。
    前天华润信托推广一个“春雷计划”，他们看到对冲基金在中国发展的契机，可能对冲基金人才来自于期货界。在这里跟大家介绍一下我们对冲的组合是我们杭州现在、未来的研究方向。下面利用2分钟时间跟大家介绍一下对冲组合的思路。
    对冲组合来看，最多应该是股票多空仓、特殊事件，包括购并，国内我们也做一些股指事件的模型。还有转换套利、宏观对冲、产业链对冲，后面几个是我们常在做的，去年我们做了一次讲课，包括以突出矛盾为基点的对冲，还有行业的对冲，这些都是源自于商业投资对冲的报告。
    后面给大家看几个例子，这是当时做宏观对冲，宏观对冲相对难度比较高，至少我们视野可以扩展。比如国内进入紧缩。比如说2009年率先开始政策，这时候可能要先买中国的股票，再买美国的股票，总之是宏观对冲的概念。再比如是产业对冲，这是去年的案例，具体的就不探讨了，是敢于PDA跟塑料的对冲。突出矛盾的对冲是我们最拿手的好戏，找一个最高的，然后再抛售掉，比如说去年的PVC，这些都是我们做得非常典型、最成熟的案例。
    总体上而言，我们是做这几类对冲，前面几个做得相对比较成熟，后面应该是我们未来逐步探索的方向，逐步做宏观、做更大的对冲，以上就是杭州永安期货做的整个思路，向各位期货的同仁和领导做一个汇报，谢谢！
   
    王中伟（主持人）：谢谢吴剑剑，谢谢这么多的分析师在听我们交流，我们茶歇一下，3点半进入到会场进行下面的议程部分，谢谢大家！
（茶歇）
        王中伟（主持人）：接下来我们开始第二节讨论，首先我们有请欧洲期货交易所香港代表处首席代表卢展辉给我们讲境外期货研究分析方法借鉴与策略。
   
    卢展辉：大家好！欧洲期货交易所很荣幸有机会在这里分享经验，也有机会成为分析师论坛的赞助之一。在中国大家都知道期货方面都是以商品为主，沪深都有股指期货，我觉得股指期货一般都是以现金来结算，到期看看谁赢了谁输了。国债是可以用实物交售，如果是期货的卖方到期的时候，可以不选择平仓用现金来结算，可以把国债交给一个卖方。这就引申了两个国债期货和股指期货的最大区别，这就是交割的债权，还有转换因子。我们欧洲期货交易所有不同类型的国债，有德国的国债，有意大利国债，有瑞士的国债，这星期刚推的法国的国债。我们交易最多的是德国的国债，德国的国债到期的时候，卖方是可以选择交给卖方做8年半到10年半的债权，每一次定合约的时候，先定一揽子可以交割的债权。交割的债权里面因为有不同的年期、不同的票据，所以每一个原则上都不一样，我们计算所谓转换的因子，它就可以把所有不同的债权，用一个转换因子就成为账户上的一笔账。虽然是这样，这一揽子债权里面，总有一个是最廉价，可以交割的。通常大家在这这一揽子里面进行交割。
    但是所有对冲都是非常准确的，都是利用利率来计算的。我们在国债期货里面交售的价格在市场上有分别，尽量减少成本，很容易计算到期货的价格，期货的价格有变化，就要用买的现货，这也收多一些金额，金额减上成本，可以准确算到他这一期的套有多少。反过来，期货的价格便宜，可以做一个利向的计算，在欧洲方面债权可以抛空，所以你先抛空再买期货。我觉得这是国债期货跟股指期货最大的区别。
    在欧洲一般交易的策略，都是围绕着最廉价交割的债权。我也用我们刚出台的法国国债为例，可以解释在欧洲他们是用什么方法来做交易的策略。
    欧洲期货交易所，我们总部在德国，实际上是我们跟瑞士合资的公司。这是我们从开始到现在交易量，很明显可以看到2008年我们交易量是最高的，作为一个衍生工具的交易所，避险是最大的功能，2008年当年金融的风险是最大的。欧洲期货交易所一向以来在股指方面比较大，我们在利率方面的期货量也占30%以上。这是我们全球的比照，我们的交易量在期货方面也是非常高的。另外期权方面我们的量也非常高，可以看到全球现在国债的买卖最主要一方面是欧洲，欧债，另外是美元。在亚洲方面，日本也有期货的交易，但是量很少。
    这是欧洲期货交易所在利率方面的产品，这里总共有五栏，第一到第四是德国的国债，第一是两年、第二是五年、第三是十年、第四是十五年。最后一栏是瑞士的国债，瑞士的国债应该是十八年的。
    我们最近也新推出很多国债，第一是意大利的国债，分别是两年，五年，十年的意大利国债。刚出台的就是OAT，就是法国国债的简称，我们也推的十年。
    刚才讲过了，国债里面简称是CTD，刚才说德国的国债的十年，到期可以挑好几个不同的种类的债权，一要满足8年半到10年半，还有发行量是有一定的规定。我们计算的时候，我们用期货合约6%来算现值，计算了之后有一个转换因子（音），在我的PPT里面有很多CTD的简称。
    这是一些数据，就是期货跟债权需要买卖多少才可以平衡的对冲。这里我预备的东西多一点，还有很多是数据上的计算，我们在这里不慢慢讲了，有兴趣的话可以拿我的讲义去看。最后一个很清楚，如果我们找对冲比例，我们先把需要对冲债权值计算，比如有100个亿的值，把1除以10万，1000张还不对，计算了以后你就知道买多少期货才可以对冲你手上的国债。
    在债权市场里面强调Basis trading。我们在这个星期一（4月16号）刚推出新的OAT的期货，OAT是法国十年国债的简称，是因为市场的需要，大家觉得法国的期货里做对冲来做避险。上一页可以看到，这里就非常清楚，欧元在1999年推的，推了以后大家都觉得欧元区国家风险都一样，同一个货币、同一个利息，所以你可以看到，在2007年以来，你发现它的收益曲线原则上都差不多的。那个时候大家都不需要太多的期货合约，如果是投资者，手上有欧元国家国债，一般都用德国期货来对冲就可以了，因为你可以看到它都非常平稳。
    但是你可以看到，2007-2008年的时候起了很大的变化，首先当然是意大利，这个图里面没有希腊。意大利现在的波动已经很大，还有就是西班牙，法国你可以看到，从前它跟德国收益差不多，现在法国的国债跟德国的国债差价慢慢变大。德国的国债收益2%，法国的国债现在收益是3%，只差了1%，但是可以算算是50%的差异。所以用德国的国债期货对冲现在大不如前了。我们为了市场的需求，我们先推出意大利的期货，现在再推的是法国的期货。我们刚推了一个星期，但是交易量非常成功，现在已经开始了1000多张，后来是7000-8000张，真的是很多人在那里买卖。我们推法国的国债其实非常合适。
    我们先看看法国国债的合约细则，它的合约是法国国家发的债，原本到期时为十七年，但是期货到期当天年期是在8.5-10.5年之间，所有符合国债都可以来交割。还有6%来做利息的票据，合约是以10万欧元。还有交割当天，符合期货交易规则就可以交给卖方，卖方是给买方交割的债权。
    在欧洲，我们一般有什么套利，或者交易的模式？第一是Hedging；第二是Spread Opportunities；第三是Bosis Trading，你把国债作为抵押品，这个抵押品用来做借贷，这也加强了回购的市场，那么借贷成本就低，那获利的成本就比较高了。
    现在法国国债跟收益率是差不多的，在欧洲投资者拿的是奥地利的国债，不一定需要用德国的国债来做对冲，可以选择用法国的国债来做对冲，这就更有效率。
    这是我们的柜台的交易，在欧洲的市场里面，在交易所的交易或有交易所以外的柜台交易，这也是提供OTC的机会，买卖的时候是OTC，但是交易做完以后就可以放到我们的欧洲期货交易所的公司里面，把市场的风险减低很多。
    （PPT图）这是法国的一揽子国债，我们推出的有6、9、12月份的，6月份有一个不同的国债。一般的情况下，我们都是用国债期货的名义来做计算，法国国债我们有6%，用6%来算以后，转换因子（音）用6%来算，年息最短债权是最廉价的。9月份的时候这三个不同的债权还是符合交割，最廉价的债权就已经不存在，已经少于8.5年了。在这个情况下，当天的利息还是在6%以上，最廉价的交割债权应该是第一个，是2021年10月份的债权是最廉价的。所有在做债权对冲，可以看看篮子里面哪个最有利可以对冲。
    理论上是这样，到期以后还是最廉价吗？不知道，在交易的时候、经营的时候需要注意的。
    国债期货我这里举了一些例子，我想今天时间不够，我把一些比较对大家有兴趣的例子来讲清楚一些。我们把组合的债权利用期货把风险转移。
    第一个Situation，就是换成瑞士国债的部分，计算的部分可以慢慢去看。最主要是我们定的，我们需要转换的金额多少，然后卖出一定数目的德国国债期货，卖进一定数目的瑞士国债期货，就可以做到现在图表上的，可以看到，本来整个都是欧元的利息的债权组合，做了一个买卖以后，有一部分的欧元定息的组合已经换成瑞士的债权，它是用瑞士法郎来计算的。
    第二个是我们从德国国债换到意大利国债，德国国债和意大利国债都是欧元，但是方式都差不多。
    第三个中国现在只有一个金融界期货，就是股指。将来推国债，投资经理可以把一部分的股票组合换成定时债权的组合，就是利用国债的期货和股指的期货，原则上算的方式基础都差不多，如果你计算在C点的话，股指跟投资的组合波动率多少？计算的时候我们应该加强数字。
    通过买进定时的债权，卖出股指期货，有一部分的股票定时债权的组合，如果将来中国推出期货，这对期货经理来说是一个非常好的工具。做期货效率比较快，还有成本比较低。
    在欧洲常用的我们是所谓长期组合改成短期组合，这也是通过不同的买卖把利息的对冲进行改变。其他我就不慢慢讲了，时间也差不多了。除了真正的投资，你可以利用期货里做一些投资的组合，比如定期债权可以买定期国债的期货，转换定时债权的风险。
    另外很常用的说法，预测利率收益率的转变。债权在欧洲也是非常大，在交易所买卖也有对买卖期货合约提供结算的功能。今天我很简单跟大家介绍一下欧洲国债的情况，希望将来有机会再来跟大家慢慢详细地讲。谢谢！
   
    王中伟（主持人）：谢谢！接下来进行互动的环节，一方面会请嘉宾谈一下，关于境外分析师经验的分享，还有现场分析师朋友向这边嘉宾提问题，我们也是非常欢迎的。首先我向请张曦先生谈一谈，他在境外两地的主力分析师，一直在境内跟境外两地在研究做分析，所以我想让他谈一谈对分析方面的经验。
   
    张曦：各位领导、各位嘉宾，大家下午好！我是分析师，主要分析大宗商品，包括金属等方面。我在香港和大陆两方面都有一点的经历，所以我这次主要想跟大家分享一下，作为一个分析师的成长，怎么样能够对这个市场看得明白，能够提供更加好的投资建议。
    今天因为时间比较紧张，我也不要讲得太多，我就讲两点，大家比较容易记住的。第一，要有宏观角度去看，不管分析股票也好还是什么也好。我会举个例子，我原来在分析钢铁股的时候，主要的成本就是铁矿石，刚刚开始分析对这个市场不了解，就做了大量的研究，因为整个钢铁市场从国内、国外各方面资料都分析，最后得出一个结论。大家知道现在这方面资料比较多，铁矿石主要有巴西和澳大利亚几家大的矿业公司几乎占全球外贸的铁矿石很大的比例，由这三家巨头提供。然后他们会为中国提供长期合同价，这是很多年以前。
    通过其他的现货，印度、南非可能会有一点，这是宏观的供应状况。在分析这方面情况以后，我们还注意到，在铁矿石成本另外还有一块在海运运费方面，除了要分析铁石以外，还要分析全球船运市场，才能比较清晰了解到未来，至少短期之内铁矿石的价格的走势，会对钢铁企业成本对应影响，能够预测到整个中国钢铁业会有什么影响。除了供应方面，在需求方面，中国前几年的房地产市场对中国钢铁行业影响比较明显，房地产市场发展很大一部分的钢铁的消费。光分析这一个钢铁，就可以几乎要涉及到全球各个行业、各个领域，有个全面了解才能得出全面清晰的概念，才可以说整个钢铁行业的情况怎么样的，这是一个例子，从宏观角度去看一个行业某一个产品的情况，如果纯粹是盯着铁矿石目前情况怎么样？供应情况怎么样？只能看到大局的一部分，没有看到全部。
    再举个例子，刚才嘉宾谈到石油，石油作为最大的商品，它的定价是由美元定价，这个商品目前价格跟前几年相比上涨幅度已经相当大了，这个价格未来会怎么走？大家各有说法。但有一点就是，我可以跟大家分享一下，由于伊朗的核危机问题，导致了美国对伊朗制裁，美国已经把伊朗从全球的美元交易系统已经踢出来，它的部分再使用交易系统来交易，伊朗被迫跟印度采用黄金加食物的交易方式来实现，这种交易方式对美元、石油价格有什么影响？这是值得大家思考的。这是从宏观角度去分析商品价格走势。
    另外还要尝试分析事物，我可以举一个例子，怎么尝试去判断什么商品，我刚刚入行正好是美国科技股最疯狂的时候，那个时候很多美国DOCOM的公司，只要你公司上市股票就飞涨，那个时候分析师对股票分析都不再采用传统的分析方法，也不看什么盈利，完全看眼球，看有多少点击率，或者看烧钱的速度。从正常角度来说，这都是很疯狂的分析指标去分析某一个股票。从一家公司来说，如果烧钱烧得快，如果不能盈利，最终还是会倒闭的。那个时候没有人去分析会做多久，只要越大越好，可能只有一家两家成功，其余都会死去。你用烧钱、速度去分析，这都是不理智的。
    在这种泡沫化很疯狂的时候，做分析要保持清醒的头脑，一定要用理智，用常识去判断这个市场是不是理性的，怎么客观分析一个公司？只有这样你才能够给客户、给投资者提供清晰、合理的建议，让他们避开可能的风险。这就是优秀的分析师所需要具备的两点，这是我个人看法。其他大家有什么建议或者问题可以跟我讨论，谢谢大家！
   
    王中伟（主持人）：谢谢张总，大家没什么问题吧？我今天请到相对这里分析师很特别的客人，就是宁波投资公司的总监，他跟大家一样也是搞研究的，但是他又不一样，她不是在第一线干活，我们也想听一听从第一线考虑，对于研究、对于分析师这方面有什么想法？
   
    万袆：刚才前面几位嘉宾讲得非常好，包括对分析师的定位，他们成长的一些过程，都在做哪些工作，包括未来研究的方向，大家讲得非常好、非常全。
    我本人也没有准备，我仅就自己做分析过程当中有一些体会跟大家分享一下。我自己在做品种分析的时候，一般会把它定位类似于九宫格，用三关三面去涵盖市场方面，三关宏观、微观到中关，还有长期、中期和短期的面。层面包括基本面和技术面，当你不能把每个面做得很到位，不妨把它结合一下，可能是更加直接、更有效的方法。不管是技术面、基本面也好，很少有一个人会把它钻研到非常深刻、而透彻的程度，但是一个团队把它结合起来，就可以看到很多的投资策略。
    从每一个面又细分到什么样的结论，长期是什么结论？中期是什么结论？短期是什么短期？有可能长期是看涨、中期也是看涨，但是短期是看空的，但这些都有结论之后就得出一个概率，影响它最重要的一些因素是什么？而这些因素在短期的宏观，我们说的宏观条件下，它怎么去变化？他未来怎么变？像前面老师讲的有一些规律是可以寻找的，就像我们说的历史经常在重复，我们把图做到K线上，很多惊人的相似，其实这些相似都是有一些内在的机理。
    比方说我们研究它的供需，商品自己就有它的供需，我们大家做分析师，一上来简单就是做供需平衡表，这是必修之课，也是入门的开始。我们在自身供需之外，还有之间的供需，市场有套保的人，资金也会引发行情的推动。我本人更喜欢在基本面，就像你们说的在第一线干活的人，作为分析师一定要在第一线真正去做，比方说我做农产品，我会去天地里头，心里有个对比。再就是贸易市场的收购方法，把产业链整个弄明白，相对来说全面一点。另外第一线采集来的，还要经过个人的处理，比方说我们会通过真正的贸易，到最后形成产品以后，什么样的价格有效？买的人是什么心理？卖的人又是什么心理？在什么价格有多少人愿意出售？这就能起到四两拨千斤的作用。
    前面老师讲的，对冲的交易组合，我个人非常的赞同，也是很欣赏的。我觉得未来这是发展大的趋势，因为那种个人的时代已经过去了，某一个品种，市场越来越大、越来越复杂，对冲可能对市场起到比较平稳的作用，再一个就是适合于大的投资公司、企业也好，起到稳定长足的发展。
    关于分析师的发展，让分析师踏踏实实好好在第一线成长，慢慢就功到自然成，慢慢到中级、到高级，你离交易也就不远了。我先说这么多，谢谢！
   
    王中伟（主持人）：谢谢！方总非常实在，完全是从第一线角度去考虑，这的确也给我们提出了一些很基础的要求，我们不管学的多高、目标多高，必须要从最基层、最第一线的去做。你的成长方向对很多期货公司研究员、分析员来讲也是非常渴望的，很多人最终走上的投资公司这一条路，这也是很实在的。下面有请隋东明发言。
   
    隋东明：很多人说研究员能培养出来吗？我当时想，比如说咱们从对面嘉宾开始问，一个一个问，比如说你的水平是最高的，你说一下你的情况？
   
    李小悦：对分析师我有点不同的看法，如果你进入到第一个环境你要跟农民交流、要到码头去，如果做农产品，我们要跟农民交流，我们要做套期保值，农民的环境是多少？我们要估值到很多地方。
   
    隋东明：你怎么跟农民打交道的？
   
    李小悦：可以到田间去，可以到农民家里去，你的种植成本是多少？到收购站去。在国内无数代表团来讲，我带他们去参观收购站，然后带他们去看农民的播种，跟美国农民聊天，了解他们的收购心态。
   
    隋东明：华尔街都是做现货吗？
   
    李小悦：现货要跟交易打交道，如果做投资基因不去。如果要跟现货打交道，进出口贸易商比较要跟第一线结合，是以基础面为主，技术面为辅。技术面从投资角度，很多投资商来说，可能就是以技术面为主，以基础面为辅，两种都有。
   
    隋东明：我是做期货的，不是做现货的。
   
    李小悦：做现货不去基层，两种都有成功的，没有哪一个是对错的，这个市场没有对错，主要是以哪个为主。
   
    隋东明：我不反对研究员下基层，他大学刚毕业，主要的途径还是通过数据图表，他得到的数据图表，得到的未来数据，比如说最近玉米价格、原油价格上不去了。我认为研究员重点是要做这个事情，而并非去做现货的事情，现货的事情现货商已经了解得很清楚。我感觉我们研究员要成长，可能要在自己的研究院，我们做的研究院要去挖掘现有数据，挖掘数据的相关，这些角度要多做一些工作。如果把这些研究员放出去了，让他们下基层了，还有人提议干脆让研究员收大豆、收小麦，他就懂期货；还有人提议，干脆把研究员下到工厂去实习，这样试着回答王总的第二个问题，研究院组织管理形式不允许这样，比如说都下基层了，就剩院长在那了，公司的研究、报告谁写？
    研究院开了两年，实际上是2009年7月份成立的，现在接近3年，这两年我个人感觉搞研究院还是很痛苦的事情，新人太多，一个人带这么多，形成体制很困难。现在研究院研究员的培养情况，跟现有的经济业务比较单一的情况，你说培养那么多的人，有人问你效益在哪儿啊？现在这个确实没想到，见不着效益。大家都很着急，北京投入很大，多拉客户、还是出产品，总是要有体现的。我感觉这一块可能分析师也很苦恼，分析师苦恼薪酬低、前途不明朗，作为研究院领导人物也是双面受夹击，高层领导说你要这么干，底下人说薪酬低。这可能是整个公司、整个期货业逐步转型有关系的。
    我个人认为，研发有很多方面，我们很快要做出成绩也很难。有人说有没有正确的模型？这很难，我们搞了2年多，美国搞了40年，也没有模型，如果有模型我们还开期货公司干嘛？都是在特定条件下挣钱。我们要2-3年的时间出大量的产品，这可能是原来期望过高，看来路还是很长。
    我最后讲一点，整体来讲，无论是趋势还是对冲，期货反正就是一个手段，都是研究员必备的基础。我个人认为，中国期货业要从个人、团队、公司来讲，最重要的是趋势，如果没有趋势就没有泡沫，完全合理，就跟股指期货一样，股指期货现在跟着现货走，这种情况下不可能对冲掉。同时，由于我们现在服务国民经济、服务实体产业，产业也没有价差，也没有对冲。那人问你趋势呢？你说你不知道，你也服务不了别人。所以我觉得趋势和对冲我都不反对，如果大家都说去对冲，可能还要有人站出来，希望更多的人去研究趋势，趋势对于生产、国民经济还是有很强的作用。谢谢！
   
    王中伟（主持人）：谢谢！其实说来说去分析师各种能力，其实有一种能力是绕不过去的，现在很多领导、很多投资者也好，最关注的就是你有没有操盘人。在中国由于法规的限制，从业人员是不能做的，同样也限制了操作人员方面的培养。我记得去年业内还查过一次有关从业人员进行操作的行为，我去台湾的时候，我们现在所讲的一些创新业务，比如说我们讲CTA也好，或者说其他方面的一些交易也好，都是在原来的台湾公司业务之一，好像很多都是台湾的培训师或者研究员，就是我们讲的分析师。尽管我也认真看，这些投资顾问业务，并不是期货公司很重要的盈利之一，我们现在看得很重要，能够给我们带来什么，至少这块是很高端的业务。我们现在请到姒元忠先生，他以前是从事管理方面的，我想听一下在台湾怎么培养高端人才为公司赚钱。
   
    姒元忠：很高兴有这样的机会跟大家分享一下期货分析师的经验，在之前大家也提的一些意见，从我个人的角度来看，不管是分析也好，或是说你要去设计交易策略，或者再进一步讲CAT、CTO也好。其实我个人认为，这些分析也好、分析师来看，对于公司事实上要有价值，对于市场、公司要有价值，否则所有的报告来看，提到最后包括他自己都不想看。
    我个人认为，先从基本的角度来看，包括李博士也有提多，作为分析师来讲，必须要非常的热情，像我们早期在做研究的时候，自己去找资料，在20-30年前找资料不太容易。另外，我比较同意李博士的讲话，分析师应该要想办法能够在市场上面，不管是以自己交易的经验，对实物上面来看，要有一些联系。分析并不是一些数字，我举个例子，在90年代，当时上海是一个大工厂，当时对原料需求非常大，曾经有一段时间铜价上涨非常多，我第一次在一家大公司做事，做市地调查的人跟我说，中国的铜很多没有用，实际上铜价是有问题的。
    我1992年去芝加哥，分析跟当地的情况来看，像现在来讲都非常重视品质，这确实比较影响价格，但是没有办法在先期上看到结果。你从结果来讲，这样子的东西我个人的经验是，确实跟你真正能够掌握到一些比较细的东西来讲是有一点落差的。
    我个人认为，一个研究员比较对工作要有兴趣，因为工作时间非常长，如果没有兴趣不可能在这个领域里有一个好的表现。从专业方面来看，你对一个产业要真的非常深入了解，就像李博士刚刚有讲到的，我们不仅在田地里聊天，我个人认为这样才能提出一些比较好的实际的报告。随着大家对于期货市场的专业知识，如果没有一个很实际的交易市场经验，越来越多的分析师会受到质疑的。
    分析的目的来讲，我不认为我们要去预测什么事情？分析是要把整个未来的市场状况做一个参考，没有一个人很长期、很准确预测行情，我不认为要预测行情，其实预测行情跟交易成功与否没有关系。你预测很准，第一没有这样的人；第二当你去做交易，分析跟交易实际上有天壤之别的，你预测的结果跟你做交易那是完全不一样的事情。所以我想这是我觉得很重要的基本概念。分析师是不是要预测行情很准？我觉得不需要浪费这个时间，而是认为你有没有很完整的想法？
    我想对分析师来讲，你要有宏观、你要专业、你要专注、你要享受寂寞，分析师是很辛苦的行业，那真的不是为了钱，我想为了钱这个工作实在是没得做。我个人的看法，对分析师来讲，我以前在公司说过，产业的的结构比较清楚，我们有投资经营、经理业务，一个分析员请来先从业务开始，甚至后台都无所谓。我觉得他做过其他的一些事情再进来，我们要去培养他，自己是不是有独立思考的能力，需要找到一些资料，耐心去研究一些方法，我觉得基本面、技术面也好，最近量化分析的方法，各个方面都有它的一些有用的地方，也有盲点，最重要还是看一个结果，不管基本面分析、技术面分析、量化分析，所有这些最后都是看结果，能不能在市场上面让大家有一些机会。
    作为研究员来讲，如果他今天有一些特制，我们会慢慢让他自己去做一些磨炼，如果再给他一些实际的事情去做，慢慢把步放大，然后再去做一些业务，一步一步去走。刚刚也提到行为金融学，我个人认为在大连投所来讲，其实数字是非常重要的，特别是当你面对行情不利交易的时候，所以一个成功的交易员，不是他在做很顺利的时候，要看他做很不顺利的时候的表现。行为金融学可以解决很多心里上的数字。在一个交易策略来看，在美国有一个人每天给他20几个朋友问他们对行情的看法，大部分人去买的话他就卖出。在台湾来看，也面临到很多挑战，就像交易员来看，一个好的分析师能不能长期忍受寂寞。从台湾来看，慢慢去尝试做，在内地没有办法。这样让分析师能够步入到市场上，对于客户来说，并不是冷冰冰的报告，跟他的交易没有任何的相关。先阶段品种来讲还不是特别完整，现在只有股指期货、外汇、集权，我相信未来还有更多的种类。分析师可以逐步往其他的业务来看，我想真的有很大的发挥空间，在市场上还是必须要非常专业、热情接受挑战，我想这是要努力的。这是我个人的建议，谢谢！
   
    隋东明：我想问你一个问题，你在台湾做过期货公司，你的研究员培养，你那也做商品，他们是不是要下基层呢？在台湾怎么实施的？
   
    姒元忠：台湾本身来讲是没有商品期货的，都是以金融为主的。我自己本身在这么多经验来看，今天跟农户聊天就会比较能够赚钱，那我也不赞成。
   
    隋东明：台湾也有很多是很优秀的，他是怎么成长起来的？你肯定有办法，台湾这边也有很多高手？
   
    姒元忠：要不嘉成讲讲。
   
    张嘉成：各位领导、各位嘉宾、大家下午好！
    刚好谈到这块，台湾所谓的下基层，我们让分析人跟面对第一线的客户有很实际的操作需求，他自己干不出来，我们去帮他去做一些实践。当具有潜力的分析人员，他在一个单位的时候，你会给他做一些操作能力的改进，有可能在未来两三年引入到相关操作，不是简单理解成“下基层”这样。分析人要去服务他们，通过他们做国际化工类的企业，等于说只能用自己的分工去干这个事情。其实台湾的期货公司，所有的分析人员都在金融期货这一块。
   
    隋东明：这个只有分析数据了？
   
    张嘉成：我觉得不只有分析数据，一个分析人员做得好不好，不是他是不是去收大豆。他协助客户在做操作建议的部分，是有好的结果，有好的结果这部分从业人员可以有操作的机会。我们在做各式各样的报告分析的时候，我们可以验证自己的数据对不对，在实际的自我的结果过程中，以及在单位领导带领之下，他可以更清楚他如何去做。期货公司的价值在于可不可以创造经济业务，或者其他业务的收入，你可以让客户比较直接的服务方面，你写的报告非常漂亮，客户也会放在一边，最后问你做哪一边？这也很累。
    金融期货在台湾这方面，各位可以去思考一个问题，台湾上市公司2000家，我们股指的研究人员可能40个人，你怎么去服务他？你提供什么东西给他？这个事情在中国目前是一模一样？
   
    隋东明：这个问题你就回答，你在台湾给了什么？
   
    张嘉成：我们没有办法给他太多的事情，从市场交易的讯息，所有人不管是哪一个面来的，最后的交易都会呈现在市场，分析的部位从哪分析？在台湾基金公司可以看到外资、自营商，在这边可能看到前20席位上的部位，我们是要看背后的交易，在现货当中未来有什么变化？在一个月之内我们干什么事情？因为股指期货大概1个月就结束了，没有办法想未来3个月、6个月、1年后怎么样？如果有人说下半年怎么看？我真的不知道怎么回答。第一是筹码分析的时候。
    我们给分析人操作模式的养成，或者量化的模型给他们，你在宏观基本面下不了手的情况下，大概就只能这样下手。操作背后只有两个方面：第一是主观交易，不需要量化操作；第二主观交易敏感度很不好。为什么主观交易的人不能量化，因为有很多主观交易的内容是没法量化的，个人敏感度越难用交易来说的。有办法去研究宏观的人，这种分析人员做出来的可能就不是机构客户，可能是人员的养成，或者是一般客户他们需要操作模式的方法。如果是量化模型，就有办法提供各式各样的成员。如果属于金融机构的人，这在台湾比较难处理，因为我们的量率太少。如果资金规模比较小，就可以用量化操作的角度，让投资者不用伤脑筋的模式。
   
    李小悦：我再补充一点，我不是分析师，我觉得下基层不是重用什么，不管是农业、工业，下基层的目的是要跟所有的生产厂家有接触，在报告当中能反映真实的信息。我们公司有500多家套取保值的客户，我的报告对我有用，我才买你的报告，只要你的报告有价格才买。我认为，分析师不一定要全部真正去做过，比如说铜，肯定要跟铜的生产厂家去了解，不一定要去做过什么，肯定要有点了解，要知道农民的信息，还有各方面的情况要去进行了解。
   
    王中伟（主持人）：今天由于时间的关系，我们的会议到此结束，对于我们业内的分析师来讲，我也希望通过这样一个平台跟大家做一个很深的交流，这是一个起步，也希望大家在今后的过程中我们互相联系、互相帮助，共同前进，谢谢大家！
（分论坛结束）