从2012年3月份起，LME铜现货升水已持续两个月，其产生的原因何在及其对未来期价走势有何影响，笔者在此做一简要分析。

截止至2012年5月10日，LME现货升水状态已持续两月有余，历史上不乏此种情况，据统计，从所能得到数据的1994年5月13日起，升水持续时间达两个月以上的大致有7个时间段，汇总如下：

升水持续时间 升水最高值 现货日均升水 对应LME期价走势

1994.5.13-1996.9.18 315美元/吨 65美元/吨 由2100升至3000，后降至1900

1996.10.7-1997.8.14 330美元/吨 95美元/吨 由1900升至2600，后降至2200

2003.11.5-2006.10.27 262美元/吨 93美元/吨 由2000升至8600，后降至7400

2007.3.12-2007.11.5 156美元/吨 73美元/吨 6200-8350区间震荡

2008.2.5-2008.10.28 241美元/吨 107美元/吨 由7100升至8730，后降至3770

2010.11.8-2011.2.21 70美元/吨 27美元/吨 由8000升至10162，后降至9800

2012.3.8-2012.5.10 149美元/吨 54美元/吨 8000-8650区间震荡

此次LME现货升水与前几次相比，不仅持续时间还短，而且升水比例还较小。以金融危机爆发作为经济周期中衰退及萧条的开始的话，我们可以粗略的把1994年至今分为三轮经济周期，分别为1994年5月至2001年底，2002年初至2009年，2009年至今。在金融危机爆发前的繁荣阶段，因全球需求强劲，LME铜期价均达到此轮经济周期中的最高值。另外由历史数据可以看到，金融危机时期不支持目前这种高升水状态。

中国铜市供过于求与世界其它地区短缺加剧或许是LME铜现货升水如此稳健的原因所在。

近两个月来，LME铜期价基本维持在8000-8650美元/吨的区间内，但平稳的价格背后却暗流涌动，LME铜库存快速减少，铜库存注销仓单大幅上涨，LME现货升水大幅飙升。今年以来，在全球经济状况没有出现明显复苏，中国铜需求状况没有大幅好转的情况下，LME铜库存却出现了近40%的降幅，上周五跌至221275吨。反映铜库存未来减少程度的注销仓单量虽降至4.8万吨，仍占总库存水平的21.9%，近一周以来，注销仓单大幅下降，但仍处于高位。

图表 2：LME铜注销仓单

资料来源：一德研究院(博客,微博)数据中心

图表 3：LME铜库存

资料来源：一德研究院数据中心

无消费需求支撑的铜库存大幅减少，市场猜测LME将上演逼仓行情，而根据LME大户持仓报告，有一家会员持有LME头寸以及库存量的50%到80%，更加重市场对逼仓的猜测。市场猜测这家会员为金属贸易大亨嘉能可，而空方市场猜测为为江铜、祥光等大型加工贸易企业。

图表 4：LME铜注销仓单分布

资料来源：一德研究院数据中心

图表 5：上海现货升贴水

资料来源：一德研究院数据中心

最近江铜子公司江铜国贸发表声明称中国大型铜冶炼和贸易公司已达成共识，将在未来两个月内加大向伦敦金属交易所(LME)注册仓库交仓力度，出口“足够”数量的电解铜，此言论一出，国内铜现货由贴水转为升水。中国向LME交付铜,目的地显然是就近的韩国仓库,从图表4中可以看出，近期LME亚洲铜库存确有增加，但增加量有限。

欧洲地区库存异常之低,甚至可能进一步减少,因近期出现一波注销操作，同时,在美国,金属正在从纽约商品期货交易所(COMEX)注册仓库中流出，注册库存总量已经从3月高位83141吨骤降至目前的61828吨。此外,在LME总库存中,脱离担保等待交付的金属铜总量占到15088吨。总之,中国以外的市场仍然库存短缺,并且看起来似乎在短期内将进一步加剧。

目前宏观经济形势虽不利于多头,但短期内尤其在临近交割日附近对空头形成“软逼仓”是完全可能的。从盘面情况看,近期“软逼仓”或许能成功,如果没有现货交割,近期合约升水就是“移仓”亏损。“软逼仓”挣的不是绝对价格高低，而是近期合约升水。

而国内铜仍处于供大于求的局面。5月10日,海关总署公布的数据显示, 4月份,中国进口“未锻造的铜及铜材”375258吨,比3月份少进口8.69万吨,1-4月累计进口1735973吨,累计同比仍增长48.79%。若各种形态铜在上月进口铜当中所占比例没有发生太大变化,那么精炼铜进口约为29万吨,仍高于伦敦金属交易所(LME)和纽约商品期货交易所(COMEX)的注册吨数总和。在目前情况下，进口仍偏多。

铜价的内外价差导致进口亏损是进口减少的主要原因，目前沪铜与伦铜价格比值约为7.12,一般7.4是比价均衡水平,高于7.4有利于进口,低于7.4理论上有利于出口。从2011年10月份开始,内外铜价比值就已经低于7.4,进口铜持续亏损。这种局面在2012年还将继续存在。这将持续压制铜进口。前几个月铜大量进口主要原因还是融资需求，而目前国内保税区铜库存在80万吨左右。随着国家货币政策预调微调，融资铜热情或会降低，进口量可能会进一步降低。不过目前看，短时间内铜进口仍将处于高位。

图表 6：进口盈亏

资料来源：一德研究院数据中心

如果中国铜转而出口，或者通过上海保税区仓库中的铜库存再出口,或者通过炼厂集体行动,出口基于付费合同生产的精炼铜，那么中国铜市供过于求与世界其他地区短缺加剧的脱节情况会缓解，LME铜现货升水持续时间或将有限。

近期随着LME铜库存注销仓单的大幅下滑，LME库存下降趋于缓和，随着中国进口减少而出口力度加大，那支撑铜价的高升水状态会有所改变，加之全球经济仍持续不振，中国铜下游消费旺季不旺，铜价或将会进一步探底。