摩根大通巨亏的市场启示

在雷曼兄弟轰然倒塌4年之后，摩根大通再度爆出20亿美元的巨亏案例，导致巨亏的原因并非仅仅是交易员的草率操作，更主要的是摩根大通在其一手打造的复杂金融衍生工具市场中业务规模过于庞大。

摩根大通此次亏损起因于其风险对冲部门交易员错误操作CDS。CDS也称“合成”头寸，它是由摩根大通参与研发的，合约交易内容并非实际债券，而是风险。据市场交易者和衍生品专家的分析，两个因素导致摩根大通难以高成本地维持该种特殊头寸。

因素一：摩根大通必须根据债券市场波动不断调整其对冲头寸，将一系列掉期合约组合在一起。这种对冲头寸调整的结果是，投资头寸变得复杂，同时风险也随之增加。对冲策略组合可能无法实现一个合约的盈利弥补另一个合约的亏损，最后对冲组合保值失败。

因素二：摩根大通掉期头寸的绝对规模超出了单一市场所能容纳的规模。市场流动性的缺乏使得交易头寸恶化时摩根大通很难快速退出，更糟糕的是，由于其在这个市场中占据统治地位，很明显被市场上的对冲基金和其他交易机构孤立开来，另外，因投资组合过于复杂，其很难在组合恶化时摆脱风险。

成本与日俱增

摩根大通亏损的负面效应逐渐显现。

虽然该行可以轻松承受20亿美元甚至更多的损失，但是惠誉国际(Fitch Ratings)还是下调了评级，并且该行的声誉也遭受了损失，首席执行官杰米·戴蒙(Jamie Dimon)呼吁放松监管措施的号召也受到质疑。

摩根大通在上世纪90年代创造了CDS，其金融工程团队设计此项产品旨在使该行就债券信用价值的变化进行风险对冲或投机。2001年，该行推出了CDS指数使这项产品交易更加活跃。

据其他投资机构的交易员透露，此次巨亏是由于摩根大通对北美投资级企业CDS指数IG9(CDX.NA.IG.9)的对赌失败，该指数由北美127家投资级企业债券的CDS组成，这些企业包括家得宝、卡夫食品、沃尔玛和弗莱森电讯等。基于对美国投资级企业债券信用价值是否会变坏的不同看法，摩根大通建立了不同的指数头寸，其中一部分头寸是用来对冲风险、抵补损失的。但是交易员们指出，随着持有头寸的增加，组合风险并不能被如期对冲掉。

前衍生品交易员，现在圣地亚哥大学担任法学授课老师的弗兰克·帕特诺伊(Frank Partnoy)在他的一本关于金融工具的书中这样说：“在过去的20年中，金融机构一直在赌博，并且经常输掉赌局，因为他们经常以历史经验来分析问题。”

愚蠢和精明的交易

一些交易员认为摩根大通的假设在年初就已经出现了错误。当企业信用恶化时，一个本来预期企业信用价值将会改善的交易头寸遭受了损失，更糟糕的是，这笔交易的对冲头寸也亏损了，因为与该行的预期情形相反，仅有较少的企业信用等级下降了。

金融衍生品和结构化金融工具方面的专家加内特·特瓦科利(Janet Tavakoli)认为，由于组合构建的特殊性，组合头寸存在的问题可能会长期被掩盖。特瓦科利认为“摩根大通建立庞大的CDS多头头寸的理由是经济形势向好，企业赚钱变得非常容易，企业信用价值不可能下降”，然后卖出针对企业债券违约的保护头寸。她认为摩根大通的定价模型不能区分愚蠢的交易和精明的交易，明显的缺陷在于假设是可以被操纵的，不管是人为还是其他的原因，因此一些未被对冲的头寸可能也显示被对冲了。

但是对冲基金和其他金融机构发现了摩根大通的弱点并且利用了它。

令人尴尬的处境

此次损失对摩根大通来说是尴尬的，不仅因为这个市场最初是由该行帮助创建的，还因为这笔交易本来是为了避免银行遭受损失。就像是保险策略，合约赋予买方在债券违约时向卖方的求偿权。随着市场对这种保险工具的需求增加，银行创造了对合成指数的全部或部分进行交易的方式。

经过金融危机的历练，摩根大通相比其竞争对手来说更加强大。2008年，摩根大通接管了濒临破产的华盛顿互惠银行，获得3070亿美元资产的管理权限，它将数十亿美元的资产交给首席投资办公室管理。从那时开始，客户向摩根大通存款的速度远超过了其贷款的速度，存款余额的增加使其有更多的资金可以用来投资。

近年来，摩根大通因这些投资赚取了数亿美元的收益，但这次失手使得之前的收益又都亏了进去，现在它要想以其认为合理的价格寻找导致亏损的掉期合约的买家更加困难。

戴蒙不喜欢失败的痛苦，但是他说摩根大通有能力承担这项损失，他告诉分析师：“我们试图最大化这些头寸的价值，没有恐慌，并且拒绝再次犯错。我们愿意承担风险，这就是人生。”

(本文编译自www.reuters.com)

责任编辑：翁建平

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