做买入的水平套利时，投资者要付出权利金，此时期权价格自身的上涨对投资者是有利的。

期货交易中，如果预期市场大涨，投资者可以采取长线多单隔日交易；预期市场大跌，则可以采取长线空单隔日交易；预期市场横盘整理，则可以采取短线交易。期权交易也是这样，不同的市场要采取不同的交易策略。本文按期权交易策略要求对市场进行了划分，进而分析不同的市场如何选择期权的交易策略。

市场分类

选择期权交易策略，主要是关注市场的方向和波动性。按预期方向划分，市场可以分为上涨的市场、下跌的市场和中性的市场。按波动性划分，可分为波动性偏低、适中和偏高的市场。需要说明的是，这里的市场是指期权的标的物，而不是指期权。例如一个期权处于上涨的市场中，是指它的标的股票或期货是上涨的，而不是指期权自身价格是上涨的。

按预期方向划分市场与在期货交易中的划分方法大体相似，投资者可以使用期货交易中分析市场的各种方法进行分析，以界定市场是上涨的、下跌的还是中性的。需要指出的是，中性的市场不完全等同于横盘的市场。期权交易的中性的市场强调的是一个市场没有明确方向，其上涨和下跌的可能大体相当。处于剧烈波动但方向不明确的市场也是中性的市场，期货交易中投资者不会把这类市场看作横盘市场，而更多是看作一个方向快速转换的市场。

按波动性划分市场对期货交易者来说不是很好理解。简单地说，波动性是指股票或期货在一段时间内波动的幅度大小。如果一个股票或期货很长时间都在一个很小的价格区间内波动，其波动性就很低，而如果在一个很大的区间内剧烈波动，其波动性就很高。这是对波动性的直观理解。

投资者还需要对波动性进行量化分析。分析波动性的指标是波动率。从统计学的角度看，波动率可以用方差、标准差表示，这是计算波动率的主要方法之一。投资者在期权市场分析标的物波动率经常使用倒推的方法，即利用期权定价模型如从期权价格、期权执行价格、标的物市场价格、利率、到期时间中计算得来。投资者用统计学上的标准差、方差等概念来表述波动率的例子很多，如使用Black-Scholes期权定价模型估计期权价格时，波动率就是用标的物历史价格的标准差。市场分析中最常用到的波动率VIX指数则是用倒推方法得出来的。

投资者可以直接观察计算出波动率，并凭借数值大小判断其是高是低。还可以设计一个评等的方法，如假设今天的波动率（直接计算的或是倒推的）是V，最近２０天最高波动率＝Vh，最低波动率＝Vl，则今天的波动率评等就是：(V-Vl)/(Vh-Vl)。计算出来的值介于1—0之间，如果该值大于0.85，就表示波动率偏高，如果小于0.15，就表示波动率偏低。

选择原则

常见的期权交易策略包括最基本的买入或卖出看涨或看跌期权或合成期权、买入或卖出期货或合成期货、期权马鞍式套利或宽跨式套利、期权垂直套利、期权水平套利。

依据市场的方向选择期权交易策略主要的要求是，策略的方向要符合市场方向。在上涨或下跌的市场中，选择的交易策略要有明确的方向，且在市场的方向上会带来利润。因此最基本的买卖期权、期货应在有明确方向的市场中使用。垂直套利也具有明确的方向，也应在方向市中使用。在中性的市场中，选择的策略应涵盖上涨与下跌两个方向，适合使用马鞍式套利或宽跨式套利。期权水平套利因其特殊构成方法可在所有三种市场中使用，但是要作小的调整，以适合不同的波动性。

一般情况下，波动率偏低的市场期权交易价格会很低，如果使用标的物价格历史数据来计算波动率，偏低的标的物价格波动会使期权交易者预期标的物未来价格不会大幅波动，而在期权价格上不愿接受较高的价格，进而形成较低的期权价格；如果使用倒推的方法，较低的波动率本身就表明期权价格较低。同样，波动率偏高的市场，期权价格会很高。而波动率不断地在高与低之间波动，波动率较高时预期波动率将降低，进而期权价格降低，应以卖出为主，无论是看涨期权、看跌期权还是组合策略都应以卖出为主；而波动率较低时则应以买入期权为主，以等待波动率升高时期权价格的上涨。

选择方法

1．最基本的买卖期权或合成期权策略适用于有明确方向的市场。在上涨的市场中买入看涨期权或卖出看跌期权，可以获得标的物价格上涨的价差变化收益或卖出看跌期权的权利金收益。进一步分析，在上涨市场中，且波动性较小时，应以买入看涨期权为主。因为波动性可能升高从而使期权价格上涨，投资者可以从期权价格变化本身赚取收益。反过来，在上涨市场中，且波动性较大时，应卖出看跌期权，因为此时期权价格偏高，当波动性降低时期权价格下跌，可能会使投资者有机会在低位平掉期权，从而赚到价格降低的收益。合成期权由一个期货合约与一个期权合约共同构成，其作用与期权基本相同，使用条件也与期权基本相同。

总之，最简单的买卖期权策略适用于方向市中。在上涨的市场中，当波动性偏低时，使用买入看涨期权策略，当波动性偏高时，使用卖出看跌期权策略；在下跌的市场中，当波动性偏低时，使用买入看跌期权策略，当波动性偏高时，使用卖出看涨期权策略。此外，可以用合成期权代替普通期权。

2．买卖期货或合成期货策略适用于方向市中，这与期货市场的情况是一致的。一般情况下，这一策略多使用于波动性适中的市场，在有方向的、波动性偏高或偏低的市场中，应选择使用卖出或买入期权策略，以便赚取期货价格之外的期权价格变动的收益。

3．期权马鞍式套利或宽跨式套利都是由同时买入或卖出不同方向的两张期权组成，不具有明确的方向，因此适合中性的市场。特别说明的是，投资者最好在波动性低时做买入马鞍式套利或宽跨式套利策略，这样成本更少，也有机会赚取一些波动率升高时期权价格自身上涨形成的利润。在价格长期窄幅波动、无法辨明市场未来方向但预期突破后会有大幅涨跌时，使用买入马鞍式套利或宽跨式套利最有可能形成可观的收益。

总之，在中性的市场中，当波动性偏低时，使用买入马鞍式套利或宽跨式套利策略，而当波动性偏高时，使用卖出马鞍式套利或宽跨式套利的策略。

4．期权垂直套利策略按不同执行价格同时买进和卖出同一合约月份的同方向但执行价格不同的两张期权，因其具有方向性，适用于方向市中。

如果考虑到波动性对期权价格的影响，使用垂直套利策略应该在波动性偏低或偏高时，通过选择不同的实值、平值或虚值期权组合，来获得期权价格变化的收益。

应用垂直套利时，在上涨市场中，当波动性偏低时，投资者做牛市看涨期权垂直套利时应买平值、卖虚值，做牛市看跌期权垂直套利则应买平值、卖实值；当波动性偏高时，做牛市看涨期权垂直套利应买实值、卖平值，做牛市看跌期权垂直套利应买虚值、卖平值。在下跌的市场中，当波动性偏低时，投资者做熊市看涨期权垂直套利时应卖实值、买平值，做熊市看跌期权垂直套利则应卖虚值、买平值；当波动性偏高时，做熊市看涨期权垂直套利应卖平值、买虚值，做熊市看跌期权垂直套利应卖平值、买实值。

5．期权水平套利策略又称日历套利，指的是买进和卖出执行价格相同但到期月份不同的看涨期权或看跌期权合约的套利方式。一般情况下，近期期权的时间价值要比远期期权衰减得更快，因此水平套利的一般做法是买进远期期权、卖出近期期权，此时投资者要付出权利金，称为买入。与此相对的买近期、卖远期则可获得一定权利金，称为卖出。

水平套利策略对方向没有要求，适用于方向市与中性市场，但是在操作时会对买入或卖出的期权的执行价格有所要求。对于这一策略的买入者而言，其目标是标的商品价格上涨或下跌后与期权的执行价格能够接近，这样就会有利润；对于卖出者而言，则是经过一段时间执行价格远离标的物价格，才会有利润。因此在上涨的市场做买入看涨期权水平套利时要选择虚值的，即买入时执行价格高于标的物市场价格的，这样当标的物价格上涨时它会接近执行价格，从而使投资者获利。同样道理，在上涨的市场做卖出看涨期权水平套利时要选择实值的，即买入时执行价格低于市场价格的，这样当标的物价格上涨时它会远离执行价格，从而使投资者在卖出中获利。

做买入的水平套利时，投资者要付出权利金，此时期权价格自身的上涨对投资者是有利的，因此在波动性偏低的市场中操作更为有利。同样在波动性偏高的市场中，投资者应该选择卖出的操作。而在波动性适中的市场，投资者不使用这一策略。

总之，投资者使用水平套利时，在上涨市场中，波动性偏低时，买进虚值看涨期权或实值看跌期权，波动性偏高时，卖出实值看涨期权或虚值看跌期权；在中性市场中，波动性偏低时，买进平值看涨期权或平值看跌期权，波动性偏高时，卖出平值看涨期权或平值看跌期权；在下跌市场中，波动性偏低时，买进实值看涨期权或虚值看跌期权，波动性偏高时，卖出虚值看涨期权或实值看跌期权。