一 行情回顾

6月底的欧盟峰会利好和国内宽松预期的升温对工业金属起到了底部支撑作用，工业金属借此得以企稳，不过临近月底欧元区形势因西班牙、希腊问题的有所升级令工业金属再次探测下方平台支撑。沪锌、铅走势基本相同，盘整于14500-15000区间；沪铅偏强，整体重心较高，沪锌受15000压制较强、而沪铅一度尝试站稳15000。分两地金属铅锌价比维持在7.8-8.0左右，基本没有多大套利空间。

消费淡季没有引起商家的备货热情，不过总体来说下游买涨不买跌心态较为明显。出货情况来看，随着铅锌的重心上移，冶炼厂出货积极性有所改善，不过考虑到年内冶炼厂亏损情况较为严重，价格一旦回落，出货意愿立刻降低。

二 宏观经济形势分析

2.1 宽松之下，经济触底回暖概率加大

国家统计局公布的六月及二季度经济数据显示了国内经济的减速过程正在放缓，随着政策面对经济增长的支持，预计后期经济触底回暖的概率正在逐渐加大，其中7月汇丰PMI预览值的5个月新高或是一个最佳证明。中国6月工业增加值、固定资产投资和消费品零售额数据较预期偏好，6月工业增加值9.5%；1-6月份，固定资产投资同比增长20.4%，增速较1-3月份提高0.3个百分点；5月社会消费品零售同比名义增长13.7%（扣除价格因素实际增长12.1%)。中国二季度GDP同比增速7.6%，上半年经济增速则为7.8%，较市场预期偏好、没有市场预期的那么悲观。7月24日公布的最新PMI预览值升至5个月新高49.5,中小企业的生产活动指数的回升显示了以两次降息为代表的宽松政策正在对实体经济产生实质性的影响。从整个上半年来看投资增速仍维持在20%以上水准，6月信贷投放明显增加、央行两次降息且频繁实施逆回购操作、基建各个项目的加速建设等等，表明经济增长的正面力量正在加强，预期经济底部基本已经确立，未来随着两次降息作用的逐渐显现以及提振经济的政策进一步出台，经济触底回暖的概率正在加大。

经济触底回暖需要政策面做出更多的配合，通胀水平的大幅回落为决策层提供了充裕的决策空间。预计7月CPI的增幅可能进步下滑至2%附近甚至更低，而且下半年继续反弹的动力不大，这为后期货币政策进步宽松创造了更多条件，不排除近期再次降准的可能。财政政策方面，在前期政府稳定经济增长的口号提出后已经开始切实加强各方面投资的增速，预期后期基建等方面投资将加速进行；同样对中小企业的结构性减税也在逐步展开、放宽民间投资准入条件，加大对中小企业的扶持力度。综合来说，在后期政策面的宽松仍有可期待的空间，不过考虑到国内经济结构转型和保经济增长二者之间的平衡需要，不宜过多对后期政策面大幅宽松的期待。

通胀水平的大幅回落为政策面的宽松提供了更多条件，预计后期政策面稳定经济增长策略仍有期待空间。随着国内政策面对经济支持力度的加大，在经过上半年经济放缓过程的低迷洗礼之后，经济尽快触底回暖的概率正在加大，这将在一定程度上利多工业金属。不过考虑到国内经济结构转型的需要，政策面的宽松和经济增长的提速年内都不宜过度期待，这也为金属上方放置了一个千斤顶。

2.2住宅市场为经济提供支撑，美元指数高位难下

在第二季度GDP数据尚未公布之前，综合二季度的各项经济数据来看，劳工市场的改善放缓、零售市场消费者的谨慎消费态度以及制造业的降温或预示着二季度经济较一季度经济出现一定放缓。不过一二季度住宅市场的数据好转或预示着住宅市场在经济复苏中的中坚力量作用正在发挥。

美国劳工部数据显示6月季调后非农就业人口增加8.0万，逊于预期值9万；6月失业率为8.2%。至此，就业市场在整个2季度全面下滑，一季度平均每月增加22.6万，而二季度平均仅增加7.5万。就业市场改善的大幅放缓凸显出美国经济复苏之路依然慢慢长远。制造业数据无论6月还是7月数据剔除汽车产业带动则出现了明显放缓局势，6月ISM制造业PMI更是自2009年7月来首次萎缩至49.7，主要因新增需求的大幅放缓，同时最新的7月各州制造业活动指数以及Markit制造业PMI也出现大幅回落。全美家庭消费信心出于对于就业和收入前景的担忧开始明显回落，消费者选择紧缩开支为主，6月零售销售较5月下滑0.5%，连续第三个月下滑，创下2008年以来最长连续下滑记录。上述三方面的经济数据共同表明了在欧债危机困扰和自身经济增长动能的缺失之下，美国经济复苏进程开始放缓。

在美国经济复苏放缓进程之中，我们较为宽慰的则是住宅市场的筑底企稳。全美住宅建筑商协会(NAHB)报告称住宅建筑商人气在7月大涨，创下近10年来最大升幅至35；同时美国6月新屋开工年化月率上升6.9%，创2008年10月来新高，至76.0万户，而相比去年同期，6月新屋开工数量上升23.6%。综合一二季度住宅市场数据可以看出长期处于低迷的住宅市场阴霾不在，开始走出低谷提振经济。

综合来看，后期美国各项经济数据或偏弱居多，尤其制造业数据的偏弱会对市场产生一定压力，不过住宅市场的提振经济作用将在后期开始显现，这或对工业金属底部有所支撑。但总的来说美国经济复苏趋势不变，同时美联储的QE3选项保留也为经济复苏提供了保障，为此美国经济复苏放缓不会对市场产生过大冲击。经济数据的偏弱令美联储下调了对经济增长的预期，这在一定程度上削弱了美联储对QE3打太极的态度对市场产生的压力，美元也面临了走高的压力，但预计欧债形势的不确定和美联储QE3的缄口不提可能继续成为在8月支撑美元高位的动力所在。

2.3西班牙困扰延续，下一个会是意大利吗？

欧元区总会有市场预料不到的好戏唱给大家看，真所谓你方唱罢我登场。欧盟峰会利好逐渐消耗殆尽，市场所期待的ESM可能需要等到9月以后市场才能见分晓。目前摆在市场的问题是：西班牙主权债务升级是否会引爆欧元区？希腊会不会退出欧元区？意大利会不会成为下一市场攻击的目标？欧洲央行会在关键时刻挺身而出么？

对于深陷泥潭的欧元区经济问题我们不再赘述，7月最新的民间Markit制造业PMI显示出在债务危机拖累下的德国及法国经济也是难逃厄运，而西班牙意大利希腊等国更是在深度里衰退。在此我们把重点放在债务问题上面，首先，西班牙债务问题全面升级。银行业需要救助之外，不断刷出历史新高的巨大融资成本令地方政府不得不接二连三的寻求中央政府支持，这也可能预示着该国主权债务全面寻求外援的时间快将来临了，这将是8月该国面临的风险之一。另外，西班牙获得的欧元区银行业救助资金和通过的新紧缩法案对于市场安抚作用甚小不说，可能将引发大规模的社会甚至政治问题，这将是该国的另一风险所在。

再次近日三驾马车重返希腊，审核希腊紧缩问题并考虑下笔贷款的发放问题。目前三驾马车频发言论质疑希腊紧缩问题，并且个别国家言论希腊退出欧元区或是对欧元区最大利好。这些质疑令市场担心希腊可能失去救援并面临退欧风险，笔者至此暂且乐观估计希腊该批救援款项能如期获得，并且退欧风险短期不会爆发，这些行为或是欧盟官方投鼠忌器行为罢了。当然也不排除这种风险可能发生的小概率事件。最后我们需要看到意大利因经济衰退和债务问题的缠身令评级公司轮番调降该国主权评级及其银行业评级，市场对其担忧也在加深，该国国债收益率也是在一路走高之中。在西班牙问题疯狂之后，会不会市场将焦点转移到意大利呢。

欧元区各国深陷泥潭的经济衰退和居高不下的融资成本令其债务问题日益复杂，欧洲央行会不会在最后关键时刻站出来呢，笔者估计短期这种可能性不排除，但是小概率事件。无论欧洲央行作为与不作为，欧债问题短期仍不会得到药到病除的措施，预计8月经济、债务问题料延续困扰市场，对工业金属构成拖累，不排除个别事件对金属带来的短期冲击，但对市场带来系统性风险事件将不大可能。

三 锌基本面供需分析

3.1 全球及国内锌精矿供应充分

全球：国际铅锌研究小组(ILZSG)最新报告，2012年5月全球锌精矿供应达121.33万吨，1-5月累计供应556.50万吨，而2011年全球同期为501.40万吨。5月全球锌精矿以同比11%的增速增长主要得益于中国及澳大利亚产量扩张，其中国内的报告产量增速为同比33.7%（这可能和国内统计数据有所出入）。

中国：国内6月份国内锌精矿共生产49.30万吨，同比增长20.08%；1-6月累计生产237.320万吨，累计同比增长21.30%。综述上半年锌矿产量来看，增势不减并且有明显的扩产行为。6月中国进口锌精矿14.96万吨，环比增30.9%，上半年累计进口92.2万吨，累计同比减32.87%。国内矿产供应充分主要考虑到以下两方面原因，一方面是国内矿商产能逐渐恢复，另一方面内外比价不佳时国内冶炼厂更多倾向于选择国内精矿，这也是整个上半年锌精矿进口骤减的原因（6月环比增加明显考虑到5月伦锌低迷以及加工费有所走高）。

全球锌精矿市场供应充分，对锌价影响较小；不过值得注意的是国内锌精矿市场现货供应价格持续坚挺，这或给国内锌价底部带来些许利好。

3.2 国内锌冶炼企业开工率骤减、LME锌库存继续刷新17年历史新高

国际供需：国际铅锌研究小组(ILZSG)报告显示1-5月全球锌市场供应过剩14.9万吨，同期全球可报告库存增加8.5万吨。前5个月全球精炼锌消费量同比仅增长0.6%至512.9万吨，高于2011年同期509.9万吨，主要由于受欧洲需求下滑和中国需求放缓影响，其中欧洲需求下滑4.6%，而中国需求仅增长1.4%，其中美国需求增长2.4%较为突出。

国内供需：6月国产锌锭42.13万吨，环比增9.02%，2012年上半年累计产235.04万吨，同比减6.16%。上海有色网（SMM）调研统计数据显示，上半年国内锌冶炼厂平均开工率为59.96%，较2011年同期的78.96%大幅减少近两成。上半年锌价回落明显，而加工费进步走低导致产品利润不断缩减是抑制冶炼厂生产的主要原因，这导致了国内精锌产量的逐步走低。国内锌冶炼企业由于受加工费走低及锌价低迷两头挤压的情况下，不断削减产能，减少对市场供货，若这种趋势能够持续并且市场感应明显；或将有利于加强锌价底部成本支撑效应。

库存方面：截止7月24日，伦敦库存较6月30日增加15275吨至1007300吨，自去年12月开始LME库存连续增加，其中20日刷新17年新高至1015075吨。今年迄今为止，LME锌库存已经攀升23%，为6种基本金属之首。LME库存的持续盘增市场怀疑嘉能可收紧全球锌市供应，迫使工业消费者支付较高现货升水，从年初以来远离工业中心的新奥尔良仓库锌库存暴增或能说明这一点。

综述：全球锌矿、精炼锌在欧洲需求下滑、美国需求疲软以及国内需求不振的背景下，纷纷选择减产以对待，全球供应过剩局面在中长期对锌价构成压力。不过国内冶炼企业开工率的进步走低料能对锌价企稳带来一定帮助。

3.3 下游房地产调控延续，汽车后期或较平稳运行

房地产市场:1-6月份全国房地产开发投资30610亿元，同比增长16.6%，较前期回落1.9个百分点。6月末，商品房待售面积39964万平米，同比下降10.0%，降幅比1-5月下降了2.4%。6月房地产开发景气指数为94.71，比上月回落0.19点。70个大中城市中，新建住宅市场，与上月相比，70个大中城市中，价格下降的城市有21个，持平的城市有24个，上涨的城市有25个。

房地产市场在随着国内降息和地方刺激刚需的作用下， 6、7月部分城市出现的房地产反弹现象，甚至部分城市出现量价齐升局面。针对这种情况，国家决策部门再度表态重申对于房产市场的调控延续，杜绝各种可能的放松政策。决策层的风声鹤唳显示了地产调控的延续，开发商目前更多还是是选择去库存、缩减新屋投资为主，房产市场投资增速的放缓势必拖累工业金属。

汽车市场:据汽车工业协会统计，上半年汽车生产952.92万辆，同比增长4.08%，同比增幅提高1.6个百分点；汽车销售959.81万辆，同比增长2.93%，同比增幅下降0.4个百分点。1、2季度汽车销量分别为479.55万辆和480.26万辆，1季度同比下降3.89%，2季度同比增长10.03%，2季度较1季度增速提高了13.92个百分点。6月，汽车生产153.13万辆，同比增长9.09%，环比下降2.37%；销售157.75万辆，同比增长9.86%，环比下降1.66%。汽车产业的相对稳定运行为汽车板块的金属需求提供了保障，随三四季度经济面的好转和政策面的扶助政策，根据全年8%的增速目标后期汽车产业的良性稳定发展或为工业金属提供了有力的支撑。

四 结论及操作策略

基本面看来，上游矿商的矿价坚挺以及冶炼厂的缩减产能或能在锌价底部给予其一定支撑，但并不能给全球供给过剩严重的锌带来过多利好；而下游国内房地产市场在决策层调控坚决下的投资后期可能仍旧低迷为主，加上汽车产业的不温不火，下游需求的不强劲也给锌价上行带来了较大阻力。基本面支撑弱化下的工业金属继续跟随宏观面消息的风吹草动。在8月，中国经济触底回暖和政策面的利好进步释放或将是大概率事件，这将给工业金属带来底部企稳机会；若想进步上行可能需要欧元区形势好转的配合，但目前来看欧元区的不确定性可能成为8月金属上行的主要阻力所在，同时美联储对QE3的缄口不提也会对金属不利。总体来说，沪锌8月维持震荡偏强概率较大，或进行中期筑底；中期笔者维持前期偏乐观态度。

笔者仍旧建议在14000-15000区间内波段操作为主，中期趋势性投资者可考虑若沪锌在14500一带企稳契机逢低买入，止损可以放宽至14000。