昨日，7月经济运行数据出炉，经济和通胀双双继续回落，市场预期政策将进一步宽松，股指出现反弹。但经济仍在振荡寻底，政策放松力度会加大，政策效果仍需时间显现，也需政策的持续叠加，股指上涨仍需时日。

7月CPI回落至“1”时代，政策的调控空间增加，但本轮逆周期政策调控效果受制于“房地产调控”而大打折扣，调控空间也受限。虽然政府后期把稳增长放在更加重要的位置，发改委也加快了项目审批，商业银行对省级地方融资平台、“百强县”平台等项目给予资金支持，基建投资加速，但房地产投资增速继续回落。房地产市场调控政策仍将坚定不移地贯彻执行，房地产调控不仅导致房地产投资下滑，也通过“土地财政”机制弱化了地方政府的基础设施投资能力。在地方政府投资性项目，特别是地方融资平台贷款项目中，土地发挥资本金和资产抵押物的功能，土地均价的下滑不仅对地方项目的资本金来源构成负面冲击，也严重弱化了土地资产的抵押功能，使地方政府通过土地机制获取银行信贷资金的渠道受到影响。

由于经济的持续回落已经作用于就业层面，就业放缓令收入增速出现大幅回落，消费增长将乏力；欧债危机久而不决，全球经济增速放缓，出口或将继续维持个位数运行；在投资无法有效拉动的情况下，经济仍将振荡寻底。由于本轮经济回落是外部和内部经济回落叠加的结果，既有趋势性的因素也有周期性因素，本轮经济探底呈现出复杂性的特征。

利率下调空间有限，存款准备金率下调主要是为了对冲新增外汇占款的大幅放缓。8月以后，随着“两节”来临，CPI将出现季节性回升，预计年底CPI同比涨幅将回升至3%，目前1年期存款基准利率为3%，基准利率下调空间仍有限，我们预计下半年存贷款基准利率将下调25个基点。人民币贬值预期增加，热钱持续流出，新增外汇占款大幅放缓，1—6月新增外汇占款仅增长3000亿元，同比大幅减少近1.8万亿，央行必须通过其他渠道向市场投放基础货币或者是通过下调存款准备金率提高货币增速来满足实际经济正常运转的新增货币量。同时央票到期量有限，而正逆回购又有一定的短期性，所以下调存款准备金率的必要性依然存在，我们预期下半年存款准备金率将下调2—3次。8月公开市场到期量为1020亿元，7月份以来央行都是通过滚动操作来对冲到期的逆回购，存款准备金率的下调已是已箭在弦上了。