融资融券、转融通、股指期货是中国股市目前主要做空机制，三者之间相辅相成、互相促进。

2010年融资融券业务与股指期货接连推出，结束了国内证券市场近20年的单边做多模式。在经历了近两年中国股市的一路下挫之后，投资者对于“做空”已经形成初步概念，并渐渐意识到风险控制的重要性，相关金融工具的成交情况也更为活跃。2012年8月底转融通业务的开展，更是进一步加速了中国资本市场制度改革的步伐。

融资融券、转融通、股指期货是中国股市目前主要做空机制，三者之间相辅相成、互相促进，在表象上具有共性，但其适用对象、交易制度、投资策略，以及交易规模都有着很大差别。

融资融券与转融通的定义

证券融资融券交易是一种信用交易。融资融券是指在证券交易所或国务院批准的其他证券交易场所进行的证券交易中，证券公司向客户出借资金供其买入证券，或者出借证券供其卖出，并由客户交存相应担保物的经营活动。简而言之，融资指买空，融券指卖空。转融通业务是对融资融券业务的深化，主要指由银行、基金和保险公司等机构提供资金和证券，为证券公司开展融资融券业务提供资金和证券来源，证券公司则作为中介，将这些资金和证券提供给融资融券客户。转融通包括转融券业务和转融资业务两个部分。其中与转融资相比，转融券业务的制度安排和实施方案的设计更为复杂。目前国内转融通业务首先试点的是融资，意在当前疲弱的市场背景下，避免对投资者造成更大的利空心理预期。转融通业务开展的第一天，11家获批证券公司首日共计成交55亿元，足见市场需求之大。

融资融券与转融通推出的意义

融资融券与转融通业务的相继推出标志着国内A股市场个股交易制度的革新，同时也对整个金融市场产生促进作用。

1.促进价格发现

融资融券为资本市场提供了一种双向信用交易机制。2011年，单只股票的做空功能逐渐被投资者熟悉和运用，初步适应了投资者多元化的投资需求和多样化管理风险的要求。在多空交易机制平衡的基础上，转融通业务的推出有利于促使股市回归正常、理性的波动。同时，通过多空双方力量的博弈，有利于整个市场价格发现功能的实现，改变了中国国内个股单边市的操作手法。

2.丰富投资策略

融资融券与转融通丰富了机构投资者和散户投资者的交易策略，尤其有利于吸引长期资金进入股市，给机构投资者提供了有效投资工具，机构投资者股票多空对冲策略将增加，套期保值策略将更加丰富。特别是参与股指期货的基金、信托等金融机构可以构建杠杆趋势投资策略，如正向杠杆型基金和反向杠杆型基金等。另外从策略上来说，养老金、保险等持有券源的机构以及拥有大量资金的银行业将会参与进来，通过证券金融公司组成一个转融通业务的链条，发挥出各自的资源优势。

3.增加资金融通渠道，提升市场流动性

融资融券也为股票市场增加了一条制度化的资金融通渠道。在全年股市资金呈净流出趋势的同时，融资融券余额的不断增加有利于补充市场流动性。2012年9月最新余额情况显示，融资融券已为市场注入约700.72亿元的增量资金。

4.强化证券公司管理与创新

2011年，证券公司通过健全内控制度和风险防范措施，协调平衡信用交易部、经纪业务部、衍生品部和技术开发部等关系，统筹总部与营业部的业务往来与管理等，提升了综合服务能力，增强了核心竞争力。同时，证券公司纷纷对市场中性策略、利用融资融券进行ETF套利、期现套利等策略展开深入研究，并准备在标的证券范围扩大和转融通业务推出的背景下，有效应用这些研究成果，极大地增强了创新意识，拓展了创新领域。

5.鼓励市场理性投资

融资融券与转融通对股票现货市场做空机制的推行，有利于市场投资回归理性，淘汰部分垃圾股，净化市场风气，乃至将那些依靠炒作、坐庄、投机的垃圾股票清理出局，净化投资市场。

融资融券、转融通与期指的区别

从表象上看，融资融券(含转融通)与股指期货有着异曲同工之妙，同样是引入了股市做空机制，同样具有杠杆性交易，同样可以实现T+0操作等特征，但两者在本质上存在较大差异，不会形成重大冲突和互相抢占市场的情况。

第一，融资融券与股指衍生品各自对应标的对象不同。融资融券与转融通采用拆借和杠杆化的方式来进行股票买卖，从而使双向获益成为可能。融资融券的操作主要针对单只股票的非系统性风险，例如目前中国融券的范围是在沪深两市上市的280只个股和ETF。而股指类衍生品，如股指期货以及未来可能上市的股指期权，主要是针对相应的股票指数进行操作，主要功能是管理市场的系统性风险。

第二，融资融券与股指期货在交易制度设计同样有明显区别，具体体现在保证金比率(杠杆率)、手续费以及交易流程等方面。从国际经验来看，融资融券成本远远高于股指期货，不仅需要高昂的融资利息和融券费用(当前融资利率和融券费率为8.6%)，还要缴纳交易股票相关的交易佣金、印花税、过户费等。沪深300股指期货的交易成本则相对低廉，目前交易所手续费标准为成交金额的万分之零点二五。

此外，二者的保证金要求也有明显区别。2012年6月中金所调整后的股指期货各合约的保证金为12%，以现金方式收取。而根据沪深证券交易所《融资融券试点交易实施细则》，融资买入证券或融券卖出时，融资融券的保证金比例不得低于50%，可见融资融券对财务杠杆的控制相当严格。不过融资融券的保证金可以由现金和有价证券按照一定的折算率折算充抵，如深证100指数成分股股票的折算率最高不超过70%，国债折算率不超过95%等。

第三，融资融券与股指期货交易规模存在巨大差异。融资融券与股指衍生品适用领域和目标投资者的差异也直接导致了两者交易规模上存在差异。从2010年年初开始试点至今，融资融券交易规模增长快速。2011全年融资融券累计交易金额达到5855.96亿元，较2010年增长了389.28%。2012年前9个月交易金额再次刷新纪录，目前已经达到10965.41亿元，较2011年增长了87.25%。而2011年股指期货交易金额仅较2010年增长了6.56%，2012年前9月较2011年全年增长了16.4%。对比交易规模的增长速度，融资融券业务表现相当出色。但从总量来看，股指期货的市场深度非融资融券可比，2010年股指期货成交金额达到41万亿元，2011年达到43.76万亿元，2012年前9个月更是达到50.94万亿元。

从原理上来看，这主要是因为融资融券与转融通业务能够融券卖出股票的数量有最大限制。根据《转融通业务监督管理试行办法》，券商对投资者融资融券的总额不应超过净资本的一定限度，同时融出的每种证券余额不得超过该证券上市可流通市值的10%。投资者参与融资融券主要目的是针对单只股票的估值进行投票，如果认为该股票被低估则融资买入，如果认为该股票被高估则融券卖出，进而形成更加灵活的投资组合。而理论上，股指类衍生品成交和持仓没有受到明显限制。

融资融券与股指期货相辅相成

融资融券与转融通业务的推出对股指期货具有助推与互相完善的效果。转融通有利于投资者进行股指期货的反向套利。股指期货推出两年多以来，主力合约贴水状态在市场单边下跌行情中成为一种常态，由于次月合约的正常溢价在20点以上，如果在次月合约贴水的状态下进行反向套利，指数稍有反弹就很容易获得客观的套利收益。不过目前市场缺乏较为便捷的现货做空机制，这使得熊市中容易出现无风险套利机会，但却无法产生无风险收益。

融资融券配合转融通的启动完善了股票市场现货卖空机制，让反向套利的可行性大大增加，尤其是7只ETF纳入融券标的证券以来，投资者运用ETF进行期现套利的活动更加活跃，上证50ETF等品种的交易量明显放大，这也进而提高了股指期货的定价效率。

此外，转融通业务是现货市场的一个制度完善，机构投资者围绕现货市场开发的产品会更多融入股指期货，使沪深300股指期货的市场面和产品线更宽、更长。

综合来看，融资融券与股指期货之间的关系是相辅相成的。融资融券业务促进股指期货期现套利交易、平抑过度投机，进而保证套期保值功能并促进股指期货健康发展。而转融通的推出可以进一步增加融资融券资金来源，深化其功能发挥。

总结与展望

长期来看，股票的涨跌取决于该上市公司的业绩以及股票的供应关系，融资融券、转融通、股指衍生品与退市机制、IPO制度改革一样，都推进了中国资本市场的健康发展。做空机制和套利机制并不能决定股市的牛熊，仅是改变了投资模式，使资本市场变得更加有效。

股指期货市场发展渐渐成熟的同时，近期融资融券业务在转融通助力下也在逐步壮大。随着相关业务门槛的降低，融资融券业务的市场潜力将被充分挖掘，其在金融市场的重要性也将稳步提升。在首批11家券商试水转融通业务一个多月后，转融通业务的门槛将逐步放开，另有10余家券商有望在近期试水，这将为股票市场注入更多新鲜血液并加大市场整体流动性。

此外，从融资融券的整体潜力来看，2011年融资融券交易金额仅占标的证券全年总交易金额的6.63%，而在海外成熟市场，这一比例为15%—33%，可见融资融券在中国市场有着很大的发展空间。同时，转融通业务也使得融资融券市场地位和对于个股的重要性都有显著提升，如中国证券金融股份有限公司转融通担保证券账户已经进入中国石化(6.20,0.00,0.00%)前十大股东名单，并以3500万股持仓规模位列第八大股东，其操作方向将对个股走势形成重要指导意义，进而影响到整个股指。

不过就目前来看，融资融券业务仍然存在诸多限制，主要是融资融券业务融券标的股票依然较少，与市场上2000多个股票、基金等产品相比太少，且券商对于投资者的资质要求、融资融券的费率与佣金率相对都较高。依照国际惯例，融资利率一般较同期贷款基准利率高3个百分点，鉴于目前贷款利率已经处于相对低位，未来随着融资融券业务的壮大和发展，相关费率很难出现大幅下调。

综合来看，融资融券与转融通业务不仅关系到市场制度的完善，今后也会成为投资者分析市场走势的重要参考依据。同时，投资者可以结合融资融券与股指期货，制定出更灵活多变的操作策略，从而摆脱传统单边趋势交易的操作手法。这预示着中国证券市场建设在快速扩张之后，正迎来结构性调整，并将在阵痛过后，形成更健康的投资体系。