历史不会重演，但是规律是不变的。当前国内经济周期阶段经历了被动加库存阶段，如果今年8月份工业增加值底部确立，那么主动减库存也基本结束，根据库存周期和经济周期之间的规律，未来经济将进入上行阶段。

虽然至今尚未找一个经济指标可以领先于股市，让我们据此可以做股市的顶点和低点的预测，但是如果我们能够判断经济运行所处的周期阶段，那么判断股市是趋势上涨、趋势下跌还是振荡，答案自然明了。

经济周期与股市表现

2007年三季度至2010年一季度，中国经历了一个“滞胀—衰退—复苏—过热”的完整经济周期。滞胀阶段表现为经济增速高位下滑，通胀不断上行；衰退阶段表现为经济增速和通胀同比下行；复苏阶段表现为经济增速企稳回升，通胀先下后上；过热阶段表现为经济增速高于潜在经济增速，同时通胀高于政府目标值。

股市在不同经济周期阶段表现不同。在经济滞胀阶段（2007年三季度—2008年三季度）中国股市表现出高位振荡后趋势性下跌的熊市特征；在经济衰退（2008年9月—2009年1月）的阶段，股市表现为趋势性下跌，然后企稳形成股市底部；在经济复苏的阶段（2009年2月—2009年11月），股市由底部趋势性走强；在经济过热阶段（2009年12月—2011年6月），股市高位向下调整。可见股市走势已经领先于经济周期的阶段出现高点和低点，但是在不同经济周期主要趋势还是比较明显，即在经济复苏阶段是趋势上涨为主，其他三个阶段股市以下跌趋势为主。这非常符合美林投资时钟中股市在不同经济周期阶段的表现。

库存周期滞后于经济周期

上文中提到的经济周期是短周期，即基钦周期，又称“短波理论”。厂商生产过多时，就会形成存货，就会出现减少生产的现象，他把这种两至四年的短期调整称之为存货周期。因此，研究中国经济的短周期，离不开研究存货周期。

如果用中国工业增加值和PMI库存数据做一个趋势图，可以发现，PMI产成品库存走势滞后于工业增加值增速，工业增加值增速和PMI产成品库存相关系数是-0.255，可见，中国的产成品库存周期滞后于经济周期。

图2展示了2007年经济过热以来的库存周期滞后于经济周期的过程：①（2007年6月—2008年10月）需求不足，供给具有粘性，库存被动增加；②（2008年10月—2008年11月）需求持续下降，库存主动减少；③（2008年12月—2009年10月）需求企稳回升，被动减库存；④（2009年11月—2010年7月）需求持续回升，库存主动增加。整个周期历时三年零一个月，非常符合基钦周期的特点。

库存周期每个阶段滞后于经济周期的时间差异较大：其中主动减库存周期阶段持续时间较短，仅1个月，这主要是因为当库存下降至一定水平，企业会很快补充上库存，而产能不足的情况下，企业需要较长时间来补库存。而被动增库存时间最长，停留时间为16个月，被动去库存经历10个月，主动加库存经历7个月。

未来经济将进入上行阶段

历史不可以重演，但是规律是不变的，参照上一轮库存周期和经济周期之间关系，下面来推断未来我国经济周期阶段。

根据上一轮库存周期和经济周期之间关系可以看出，库存周期经历四个阶段：被动加库存—主动减库存—被动减库存—主动加库存。图2所示，⑤（2010年8月—2012年6月）阶段历时22个月，需求再次趋势性下滑，供给具有粘性，被动增加库存，期间产成品库存指数最高位51.3。参考上一轮主动减库存周期的历时时间和库存指数绝对水平值，2010年8月至2012年6月被动加库存阶段基本确立。

那么接下来就是被动减库存阶段。PMI产成品库存指数在2012年6月达到52.3的高位后，持续走低，目前在48附近波动，历时4个月。2012年下半年以来，工业增速不断下滑，8月份工业增速出现了2009年6月以来的最低值，为8.9%。这些非常符合主动减库存周期特征。即库存伴随需求下降，且历时较短。我们基本可以判断主动减库存基本完成。

根据库存周期和经济周期之间关系，未来要经历的就是被动减库存，而被动减库存必然伴随着工业增速的不断攀升，即经济周期上行。

下跌空间已经不大

虽然我国目前处在经济结构转型期，但是2012年二季度以来发改委审批了一大批基建投资，将拉动经济开始企稳回升。值得提醒投资者的是由于基建投资力度相对2008年要小，房地产处于调控大背景下，未来经济复苏属于弱复苏。

基建投资、房地产市场的回暖是支撑四季度和明年一、二季度经济企稳的关键因素。这和2008年至2009年期间中国四万亿投资有类似的效果，基建投资增速领先于工业增加值增速，从2008年2月开始增长，工业增速受其拉动到2008年11月工业增加值见底，之后触底回升。而在2008年11月—2009年2月工业增速探底回升初期房地产投资仍在下滑。

今年发改委集中两次审批了基建项目来稳增长，3月份份发改委集中发布了一些机场、电力和钢铁行业的基建项，总投资额396亿元，9月份又集中审批了总额超过万亿的基建投资项目。有机构统计今年以来共审计的项目总额高达5万亿元，但是我们认为实际落实远远小于这个规模。鉴于项目从获批到配套资金落实到位有3个月到半年的时滞期，预计四季度至明年一、二季度这些项目将拉动经济持续回升。目前基建投资增速已经从2012年2月开始触底，持续回升8个月。

另外房地产投资增速目前仍在低位徘徊，但是从它的领先指标销售面积来看，未来房屋开工有望企稳回升。上一轮短周期中，2008年12月房屋销售面积触底，领先于房地产投资在2009年2月见底。2009年11月房屋销售见底，而房地产投资到2010年6月见顶。可见房屋销售对房地产投资具有较好的领先效用。房地产销售面积增速从2012年2月低位以来持续8个月攀升，未来房地产投资有望企稳回升。

上文已经分析了在经济复苏（即经济周期上行阶段）阶段股市表现由底部趋势性走强。目前股市仍在探底，上证指数9月份创出1999.48的低点，昨日更是创出了1968.21的新低，这主要是由于年底资金压力，大部分基金需要年底结算，而换仓动作尚未开始导致。我们认为股指下跌空间已经不大。首先，近几个交易日，铁路基建板块、房地产板块和银行板块并没有跟随大盘创新低，而其他绝大部分板块均创出新低，这说明大家认可未来经济因为基建投资和房地产回暖短周期企稳。其次，从成交量来看，上证指数对应的成交量和2008年11月底部成交量大致相当，基本在4500万手—6000万手水平，成交金额在300亿水平量级上，底部特征较为明显。股指中长期趋势性做多机会远远大于风险。操作上选择谨慎投资者选择右侧交易，激进投资者目前已经可以战略布局。