相对于危机四伏的2012年，2013年全球经济环境将相对宽松。各国政府政策极大地降低了金融市场尾部风险，而欧洲债务风险将大大降低，不再成为全球市场的核心风险源。美国经济经历漫长的去杠杆化过程后，可能成为全球经济的主要增长源，中国经济复苏程度仍要取决于政策的支撑力度。

2013年全球主要的经济体都将出现不同程度的经济企稳或复苏，大宗商品整体需求将在2013年迎来周期性好转，而金属或成为2013年商品市场明星。但这只是下跌的中继过程，大宗商品熊市在未来仍将延续。

2013年全球主要的经济体都将出现不同程度的经济企稳或复苏，大宗商品整体需求将在2013年迎来周期性好转，而金属或成为2013年商品市场明星。

相对宽松的2013年

从全局来看，我们认为2013年的情况将好于2012年。2012年全球风险事件不断，欧债危机深化，全球经济下滑，地缘政治危机爆发，地震台风等一系列事件席卷全球。但从资本市场的表现来看，处于欧债危机风暴核心的欧元有惊无险，作为风险资产的股票市场节节上升，其中希腊股票市场更上涨了60%。有几个指标可以反映市场风险偏好在2012年实际上是上升而非下降：第一，资金从2011年开始流出新兴市场国家，2012年重新流入，并回升至2010年高位；第二，反映全球风险厌恶程度的VIX指数，当前已经处于历史低位，即使面临“世界末日”，也没有大的起伏。

市场稳定实际上为经济向好打下了基础，资本市场融资功能以及造血功能正逐步恢复。如果通过2012年来展望2013年，我们认为各国经济发展将出现分化，诸如中美等国经济状况将得以改善，而欧洲经济恶化情况可能持续，而地缘政治危机、欧债、美国财政悬崖问题在宽松货币政策刺激下都将淡化，对经济的负面影响更小。因此，相对而言，2013年是更好而非更差。

欧洲经济确定下行，但解体风险下降

欧债危机暂时缓解，欧元区经济发展迈入平稳阶段。EFSF、ESM、OMT等救助工具推出基本消除了系统性风险爆发的可能性。欧洲央行行长德拉吉预计欧元区经济将在2013年下半年复苏。目前包括股市、债市在内的金融市场对欧债问题的反应相对乐观，希腊股市今年大涨表明市场预期希腊经济已经度过最艰难时刻。尽管西班牙债务问题可能继续恶化，但OMT的保底作用会一定程度上化解市场忧虑。令市场担忧的风险反而是近期评级被下调的核心国家法国，《经济学人》发表文章称，该国是欧元区定时炸弹，但明年上半年爆发危机概率较低。在此之前，市场将更多地聚焦欧元区经济复苏情况。

就欧洲主要经济体前景而言，美国咨询商会基准假设认为英国、法国、德国经济在2013—2018年平均增速分别为0.9%、0.2%、1.8%，均明显低于金融危机前水平，其中英、法两国大幅低于近20年平均水平。这表明深陷结构性问题的欧洲将陷入长期低迷期。

美国将引领发达经济体复苏

美国私人部门去杠杆相对彻底，将成为推动经济增长的新动力。当前美国家庭的资产负债率已经处于近30年来较低水平，企业拥有大量现金储备和偏低负债率，尽管当前不少企业因财政悬崖问题而谨慎扩张，但预计一旦该问题缓解，美国私人部门将成为推动经济扩张的重要动力。

美国经济继续引领发达经济体复苏，推动美元走强。受低能源价格、低利率、低劳动力成本、发达金融市场及技术创新、相对良好的企业和家庭资产负债情况推动，美国经济在经历财政悬崖干扰后，可能进一步拉开与欧洲和日本经济的差距。花旗银行在最新全球经济展望中称，欧洲将经历“失去的十年”，如日本一样，到2017年欧元区和英国实际人均GDP将低于2007年，美国则增长9%—10%。

政策主导中国经济反弹力度和节奏

宽财政、紧货币的政策组合是目前市场对中国2013年的政策预期。事实上，2012年货币无论从实际利率走势，还是从融资总量来看，都偏宽松。我们认为中国政府推动的经济反弹需要宽财政、紧货币作为后盾，这里的宽、紧均是定向的，前者针对国企宽松，后者使得私人部门融资成本持续高企，中国经济结构恶化导致未来经济硬着陆的可能性增大。2012中国税收增长仍大幅超过企业营收增长，表明财政政策并未逆周期调节，财政政策对大多数企业而言仍偏紧。

预计2013年中国政策可能走向宽财政、宽货币格局。这里的宽不同于前面定义，均为泛指。主要逻辑在于：第一，从托住经济底部、防止经济无序下滑目的来看，宽财政、紧货币已经功成名就，考虑到该政策中长期有明显负面影响，后期可以逐步退出；第二，针对经济中存在的长期结构性矛盾，预计新一届领导会有所行动，宽财政、宽货币组合可能随之登上历史舞台。宽财政将主要体现为结构性减税幅度加大、财政赤字略有扩张，宽货币主要指在利率市场化的大背景下，政府将大力发展直接融资，且会改变地方融资平台、国企债券融资一支独大的局面，大量企业将有机会参与到直接融资市场，从而降低其以往通过影子银行体系的融资成本。

基本金属交易机会出现

1.大宗商品价格熊市持续演化

自2010年开始的大宗商品超级牛市已经终结，接下来将迎来如80年代“十年黄金变烂铜”那样失落的十年。原因在于本轮超级牛市两大根基已经动摇：由中国工业化带来的基础需求已经开始逆转，中国经济转型必然带来的是矿产资源消费密度下降，这将系统性地扭转矿产资源定价中枢，进而影响其他大宗商品；前十年商品超级牛市带来的过剩产能将逐步释放，从而扭转过去十年间商品供不应求局面，供需失衡未来会是局部的、零散的。2011年下跌只是一个开始，是大宗商品牛熊转换的序幕。

相对于危机四伏的2012年，2013年全球主要经济体都将出现不同程度的经济企稳和复苏。欧债危机极端风险将大幅下降，而新兴市场资金外流局面扭转。因此，大宗商品需求将在2013年迎来周期性好转，但这并没有改变我们对大宗商品的长期观点：超级牛市已经终结。

一轮商品超级牛市终结并不是一蹴而就的，而是一个渐进的过程。在这个过程中，与中国需求高度相关的金属将率先回落，这点在2010年已经得到确认，随后是与欧美需求相关的能源，两者定价中枢改变最终将使农产品步入熊途。因此，大宗商品熊市“三部曲”为：金属、能源、农产品。在金属率先下行的过程中，由于新的定价中枢尚未确立，能源以及农产品存在上行的空间。

2012年大宗商品价格符合我们在去年年报中处于下跌中继的预期，整体维持振荡整理格局。细分品种来看，与中国需求相关的金属和能源化工品种表现较为萎靡，只有个别与自身供需相关性较强的农产品出现一波大的行情。

2.需求周期性改善使金属存在交易机会

我们认为2013年有色、黑色金属可能成为明星品种，无论涨跌，幅度都相当可观。虽然短期金属价格仍然将承受压力，但中美经济改善将使需求周期性反弹。我们认为金属价格在2013年上半年有上行空间，但全年我们维持谨慎观点。

全球金融市场风险下降。在宽松货币政策推动下，各类危机爆发的风险大大降低，如美国财政悬崖问题、欧洲债务问题都不会成为明年的重大风险点，从而有助于资金回流资产市场。

供给过剩可能在下半年显现。在商品超级牛市期间，金属矿山产能投产时间主要集中在2007年，按照5—6年的投资周期，2013年将进入回报期，矿石供应增速加快的可能性很大，其中铁矿石以及铜矿供给压力更大。我们预计明年矿石供应将继续改善，并且下半年将使市场进入过剩状态。