从不同看涨期权的套保效果来看，价内期权效果最好，价平期权次之，价外效果最差。其中，远月价内看涨期权的效果最好，而近月价外期权效果最差。

在国际成熟金融市场中，期权被广泛用于套期保值业务。作为非线性产品的典型代表，期权既带来了操作上的灵活性和多样性，也使其套保策略的损益特征更加复杂。本文旨在剖析期权套期保值的特点，进而对不同套期保值策略进行实证，从而为期权套期保值策略设计提供一定参考。由于买入套期保值的头寸构建同投机较为相似，且在实际中应用相对较少，本文重点阐述期权卖出套期保值，并以沪深300指数期权仿真交易作为重点分析对象。

期权套期保值特征

期权与期货是用以对冲现货价格风险的最重要的两种衍生品。国内沪深300指数期货已上市多时，且已成为对冲股票风险的主要套期保值工具。沪深300指数期权仿真交易也已试点运行。通过对比沪深300指数期货与沪深300指数期权的套期保值特点，可以帮助投资者更加清晰地认识期权套期保值的独到之处。

1.期权价格与标的资产价格为非线性关系

期权价格与标的资产价格为非线性（凸性）关系，期货则为线性关系。期权价格与标的资产价格相关系数的绝对值小于1，而期货则等于1。对于看涨期权而言，随着标的资产价格升高，期权权利金升高的速度越来越快；随着标的资产价格下降，期权权利金下降速度越来越慢（图1，横轴为标的资产价格，纵轴为期权价格）。看跌期权价格随标的资产价格的变化方向则相反。

期货价格与标的资产价格的线性关系，决定了股指期货套期保值更加简单，效果更加稳定。期权价格与标的资产价格的凸性关系，可使期权套期保值策略在满足套保需求的同时，赚取收益曲线凸性带来的收益。

2.期权套保可以对冲波动率

利用股指期货进行套期保值只能对冲价格风险。利用期权进行套期保值，不仅可以实现价格对冲，还可以实现波动率的对冲，其对冲效果更加全面。

期权的买方具有做多波动率的特性，卖方则具有做空波动率的特性。如果标的资产波动率在套保期间增大，期权买方可通过波动率增加得到额外的收益。在这种情况下，投资者可以通过买入看跌期权进行套期保值，达到对冲波动率的效果，从而满足投资者厌恶风险方面的偏好。反之，如果预期套保期间波动率降低，风险喜好的投资者可以通过卖出看涨期权来进行套期保值。

通常而言，市场中多数投资者是厌恶风险的，该类投资者更适合买入看跌期权来做套期保值。这也是买入看跌期权套保策略在实际中更加常见的原因所在。

3.期权套保效率更高

目前，国内沪深300股指期货不允许用现货多头来充抵保证金，即利用沪深300股指期货进行套期保值时必须以现金作为保证金。利用股指期货进行套期保值时，既要预留现金作为保证金，又要额外预留现金，以满足市场向期货头寸不利方向变动时可能导致的追加保证金要求。按照我们的经验，目前国内利用股指期货进行套期保值时的现货仓位仅为70%左右。

期权买方不存在信用风险，在实际中不需要缴纳保证金，如果利用买入看跌期权策略进行套期保值，可以提高现货的仓位。据目前沪深300股指期权仿真交易测算，现货仓位可以达到90%左右，同时无需面临因价格不利方向变动所带来的追加保证金要求。这使得期权套保策略的资金利用效率较期货大大提高。

此外，沪深300股指期权仿真交易的手续费为每手5元，考虑沪深300股指期权和期货合约的乘数差别，与一手沪深300股指期货等市值的沪深300股指期权手续费为15元，仍然低于沪深300股指期货的交易成本。因此，沪深300股指期权上市后的交易成本很有可能低于沪深300股指期货，这将进一步提高沪深300股指期权的套保效率。