伦敦黄金现货价近期在1660美元/盎司附近徘徊，仍然处于自去年10月份以来的震荡下行趋势当中，较当时1792美元/盎司的高位已下跌超过7%，就近期对黄金金融属性的分析来看，金融市场内部的各主要驱动因素并不足以解释这一延续性的下滑过程，我们认为，当前金价所承受的主要压力来自于实物黄金市场上松弛的供求关系。

美国10年期通胀保值债券（TIPs）收益率与同期联邦债券收益率的利差，是反映当前美国市场通货膨胀预期的重要指标，近期这一利差稳定维持在2.5%左右，一方面是对近期美联储首次采用量化指标而做出的调整，另一方面也反映出当前市场对通胀预期的一致性。我们认为当前2.5%的利差在一定程度上低估了市场通胀预期，原因是通胀保值债券为负利率水平，从而降低了除避险需求以外此类固定收益产品的吸引力，市场实际利率应当低于-0.64%的TIPs收益率。

尽管在绝对值上这一利差很可能低估了市场通胀预期，但是利差的相对变化趋势仍然是指导黄金价值分析的重要指标。作为抗通胀的首要产品，黄金价格与预期通胀水平之间存在密不可分的互动关系。从前期走势来看，两者基本保持同步，但2012年10月至今黄金价格相比预期通胀率明显受到压制，此间通胀预期基本保持在2.5%左右，金价则震荡下行逾7%。我们认为，这一时期内金价与通胀预期及实际利率的背离，主要是受到实物市场供求关系松弛的影响。作为黄金最大需求方的印度，在去年和今年初两次调高黄金进口关税税率以应对本国经常项目赤字，加上卢比相对于美元的连续贬值，昂贵的价格已经对印度的黄金需求产生了明显的抑制作用。

本月21日，印度政府在10个月内第二次提高黄金进口税至6%，以减少本国黄金需求并改善政府收入状况，黄金进口是印度经常项目赤字的主要贡献者。目前世界黄金协会还未公布2012年四季度印度的黄金消费情况，但从相关数据中我们可以粗略估计出，印度此间黄金进口量的变化情况。根据印度官方数据，2011财年（4月至次年3月）黄金进口额565亿美元，以全年平均金价计算约合973吨，2012财年前三季度进口额380亿美元，约合660吨，若以此前进口水平估算，2012全财年黄金进口量仅为881吨，较2011年共萎缩10%。由于受当前第二次提高进口税的影响，今年一季度进口量势必加速下滑，预计印度本财年黄金进口量将减少13%左右。作为全球最大黄金消费国，去年三季度印度黄金消费量占全球近30%，我们有理由相信印度持续疲软的黄金需求，是持续压制金价的主要诱因。

综合分析以上因素，我们认为印度黄金需求萎缩将在短期内使金价继续承压，但黄金需求具备较高的价格弹性，金价下跌的同时会激发一定的新增需求，除此以外，印度政府采用提高税率的方式抑制需求，也有可能活跃黄金黑市交易，从而对冲黄金官方进口的萎缩量。同时各国央行宽松的货币政策仍然对金价构成有力支撑，预计年内金价将修复与通胀预期之间的背离，扭转此前震荡下行的态势，直至美欧经济明显转好之时。