经济复苏预期能否延续和兑现，成为决定市场方向的关键

回顾这波从2012年12月由金融板块领涨的行情，内在原因一方面是经济数据在去年三季度触底后回升，微观部门对经济悲观预期随之消退；另一方面，2012年9月商业银行代客结售汇重新恢复顺差并持续改善，暗示资本流出势头得以缓解，加上央行频繁逆回购，很大程度上提升了市场的流动性预期。政策转暖、经济复苏、IPO停发以及流动性加速改善，共同构成了本轮A股反弹的基础。时至3月份，经济进入数据的“证伪”期，“国五条”启动了新一轮的地产调控，标志着过去半年多以来的政策蜜月或走到尾声。

道指再创新高，2月份美国PMI再次回升1.1个点，至54.2，高于市场预期的52.5，为连续三个月高于50临界值，并创2011年6月份以来的新高。1-2份出口新增需求延续回暖态势，新增需求相对于库存增长有所加快，利于指数向上。从就业和房地产市场来看，后续增长可持续。

美联储会议纪要显示，出于对未来通胀的担忧，在欧洲和日本继续大规模深化宽松政策的背景下，美国的货币政策相对保守。经常账户逆差减少，财政减赤、资产负债表好转，从根本上提振美元。由于人民币对美元实行固定汇率制，因此，美元升值同样会引发热钱流入中国境内。这从1月份的外汇占款天量增加可见一斑。国内经济走过最坏的时候、企业和住户预期改善、海外市场流动性偏松是外汇占款增加的三大主要因素。

国内调控政策从刺激转向中性，经济复苏预期能否延续和兑现，成为决定市场方向的关键。

近期公布的中采和汇丰的PMI指数都显示出回落的迹象，工业品的价格走势明显弱于往年，基建投资增速下滑和赤字率下降同步出现，制造业产能利用率自年末回落后还没有明显反弹。很难从实体经济中找到经济强劲复苏的证据和信号，市场的乐观预期已经透支了实际上所能带来的好转程度，面临系统性修复。

从产业链来看，上游行业在美元指数大幅升值的冲击下，景气度下降；中游行业虽然环比上升，但各板块间景气度差距较大，非金属和化学原料表现相对较好；下游行业则环比回落比较严重，除医药外，其他行业无一例外出现大幅下滑。

综上，即使外围环境较好，不考虑新政策冲击，本轮周期面临再次去库存的压力、资金成本高企、美元升值大宗商品下跌以及对投资回落、预期落空等因素。我们对3月份的市场比较谨慎。一般进入开工旺季，PMI指数按季节性表现应该出现3%以上的反弹，同期历史平均水平为53%。因此，虽然全部上市公司盈利能力平均水平较去年而言，难以出现更坏的表现，但是前期涨幅较大的金融、地产股略微透支其行业基本面，如果宏观数据弱于预期，指数有可能会回落至2200—2600之间，重新寻找平衡点。