股指期货精心筹备五年后获批上市，历经三年交出包括3000家法人账户在内的13万合格投资者、日交易量30.5万手、持仓量11万手、日成交金额约2431亿元、2012年成交量1.05亿手，在全球同类产品中排名第五的亮丽答卷。股指期货带来了期现对冲、组合beta值调整以及程序化、数量化对冲等多种交易模式，场内基金成交量及180ETF份额等显著增长，推动中国股市逐渐远离低端化的初级阶段。作为新一款金融期货品种，股指期货肩负为中国金融衍生品扭转乾坤的使命。

减缓股市下跌 降低股价波幅

上证综指自2007年10月16日6124.04点，一路下跌至2008年10月28日1664.93点，依靠“四万亿刺激计划”止跌反弹。2010年4月16日股指期货上市，沪深300指数开盘3388.29点，截至2012年12月4日跌出新低2119.2点，近三年跌幅37.46%。同期上证综指从3159.67点跌至12月4日的1949.46点，跌幅1210.21点，月均37.24点，跌幅分别为38.30%和1.18%，总跌幅和月均跌幅分别约为期指上市前的二分之一和五分之一。

期指上市后期现波动偏离幅度越来越小。对比期指上市前后各两年多，沪深300涨、跌幅超过2%的天数分别从上市前的92天和112天，降低到上市后的42天，降幅均超过50%。与此同时，沪深300日收益率标准差从上市前0.025降到上市后0.014，降幅达43%。有关学者实证分析表明，排除其他影响，期指降低股市波动25%左右。沪深300波动率长期以0.200为震荡中枢，峰值一度高达0.035；期指上市后60天波动率减弱，在0.015附近形成新中枢。直观显示现货市场波动平缓，再未出现2008年和2009年的剧烈波动。

股市信心体现于持股，期市信心体现于合约“升水”。期指上市以来虽期现两市总体下跌，但期指总体保持“升水”，即期价高于现货，远月高于近月。与之相反的“贴水”现象则屈指可数，稍纵即逝。据统计，“升水”天数占比75.6%以上。月度仅2012年6月因分红除权导致“贴水”，其余各月全部“升水”。升水引发正向套利，即买入低价股票同时卖出高价期货头寸，赚取价差。正向套利对股市形成购买力，支撑股市上行。同时修复期现价差，间接平滑股市波动。如2012年7月最后一周，上证综指跌破2132点，沪深300随之走低。但期指保持升水，7月30日升水30点以上，凸显正向套利机会。7月31日早盘沪深300快速止跌回升，而期指却表现乏力，显然为套利资金入场所致。

支撑蓝筹维稳 防范“交割日魔咒”

沪深300容量仅次于美国标普500，远大于恒生、DAX、日经、印度Nifty等指数样本量。其成份股主要为各行业龙头，均为国民经济“定海神针”。因其最大权重股、前五权重股以及前十权重股累计权重占比均名列前茅而极具抗操纵性。世界主要股指期货标的指数最大权重股平均权重占比和前十权重累计占比均值分别为8.8%和43.0%，而沪深300仅为约3.5%和22.0%。股指期货为蓝筹股度身定制风险管理工具，使其投资风险进一步降低，投资价值进一步显现。推动机构理性投资“调结构”，部分机构蓝筹持股比例从20%上升至80%，使之成为稳定股市的核心价值力量。

操纵股价关键依托资金量。期指保证金远小于股市，其交易额较高主因在T+0和杠杆机制。机构持仓量大交易量小，法人持仓量占比高达35%，成交量仅占5%。套保持仓约占比30%，但日均成交仅6000手左右，不足交易量0.5%，无法左右股价。如2012年9月24日沪深300和期指分别跌出新低2172.88点和2185.8点。前一交易日9月21日新晋主力合约IF1210多空前20名主力席位分别开仓1012手和3409手，净空2397手。当日沪深300以336亿成交量创出新低，难以归咎于仅16亿的当日期指净空单。

产业资本利用期指套保同样维稳股市。如2012年1至7月A股遭遇重要股东净减持310.79亿元，主要发生于中小板和创业板。虽然沪深300样本市值仅占2500多家上市公司63%，但其成份股被减持仅58.14亿元，占比仅18.7%，其中1月、6月沪深300成份股不减反增持11.97亿和4.99亿。原因之一就是其大小非通过期指对冲锁定。

股指期货合约到期日即交割日前3至5个交易日起，期指走势必然向沪深300现货价格逐步回归。长期事实多次证明，这与沪深300现货价格变化基本无关。2012年8月17日，35亿空前天量资金进入股指期货第28个交割日。主力合约IF1208持仓16910手创交割前夕之最。当日IF1208大跌26.6点即1.14%，新晋主力IF1209以及IF1212、IF1303跌幅均在0.4%上下。反观期指仍升水9.53点，上证综指更上涨2.69点即0.13%。截至2013年3月22日，35个已交割合约交割量共51873手，平均每合约仅1493手左右，交割结算价与现货价差仅0.2至0.4点，从未出现过度炒作到期合约的“交割日魔咒”。

吸引资金入市 锁定机构持股

证监会“操作指引”规定各类机构须通过空头套保对冲其持股风险，并且套保头寸须与其股票持仓量对应，但并非机构只能空头套保。机构入市由主管机关根据其业务需求决定交易类型，目前其开户均衡，实际批复的套保额度基本多空匹配。机构可自主选择多空方向，同时申请等量多、空套保额度。

熊市持股风险在于股价下跌，机构大规模融券或直接抛空股票对股市的打压远大于空头套保。2012年7月16日，沪深300下跌2.08%，5家重点券商当日净买入沪深300指数成份股14.41亿元。7月全部22个交易日中，整体资金净流出269亿元，日均仅12亿，对应沪深300指数下跌约120点即5%。如当时200多亿空头套保规模转入现货市场，则A股日均净流出量将翻倍暴增，股市“雪崩”效应可想而知。

由于股票有限而期货合约无限额，多空仓均可无穷大，故期指套保对股价的影响远低于抛空股票。持股机构套保做空，其他主体等量做多，多空仓对应制衡了对冲做空压力。多数机构期货空仓仅为其持股市值的10%至20%，持仓前五名亦不超过60%，套保后期现两市净头寸仍为多头。特别是下跌中空头赚的是期指多头的钱，与股民井水不犯河水；赔钱却实实在在留在了股市，为减缓股票抛压做出贡献。

套保对散户亦无制度限制。但其资金规模小，套保成本高效果差，不如直接卖票空仓。但随着低门槛涉期基金及理财产品不断出现，散户也可借道参与期指套保对冲。

针对国债期货的失败，股指期货不仅合约标的市值大、结算科学、操纵难，而且账户实名制、持仓限额、大户报告、资金管理到交易风险隔离等制度设计堪称全球最严。尤其在三方面凸显“中国特色”：一是创建“五位一体”跨行业监管体系。二是创建投资者适当性制度。三是把投资者教育作为根本性措施。

股指期货系列创新有效提高了市场风险意识，变监管机构被动保护为引导投资者主动自我保护。三年来未发生重大事故，初步建立起均衡和谐的市场生态。