近期，中国银行间市场出现明显的资金偏紧格局，“钱荒”引发的担忧拖累中国股市大幅下挫，对于中国经济增长前景的担忧不断升温，铜博士不可避免受到牵连，伦铜下探至6602美元的近三年来新低。

需求淡季不淡

分析近期中国银行间市场“钱荒”产生的原因，资本超预期外流、金融机构资金期限错配、央行对银行间流动性的趋紧未采取及时措施被认为是主要原因。特别是央行此次行动上的迟缓被进一步解读为政策态度的转变，未来一段时间实体经济流动性将处于紧缩格局的预期在市场蔓延，从而可能对中国下半年经济增长形成拖累，中国铜需求前景再次阴云笼罩。

然而，从近期中国铜需求的实际表现来看，淡季不淡正被逐步确认。机构调研数据显示6月贸易商出货量虽然出现了环比下滑，但下滑幅度并不明显，低于历史季节性淡季到来的影响。具体下游需求方面，线缆相关行业带动的铜杆需求最为强劲，而空调制造淡季效应拖累铜管需求下滑，漆包线、铜板带需求表现不理想，综合来看，由于铜杆需求在中国铜需求占比较高，总体需求仍显稳定。

另外，从表观消费量的角度来观察，2013年1-5月份经库存调整后得到的中国精铜表观消费量同比增速为10.80%，显示中国实际铜需求增长仍维持稳定。其次，1-5月中国铜材产量增速为21.23%，远高于去年10%的增长水平，对中国铜消费保持稳定提供了进一步的佐证。最后，终端下游汽车、房地产建设活动等数据也对中国铜消费增长提供了很好的支持。

去库存步伐好于预期

在上半年中国铜需求总体保持稳定增长的基础上，国内去库存步伐好于预期。一方面，上期所铜库存高位回落。截至6月21日，上期所铜库存较年初高点减少58382吨。另一方面，保税区铜库存加速减少。据估计目前中国保税区铜库存约为40万吨-50万吨左右，相比年初时的高点90万吨-100万吨已下降一半左右。现货市场指标方面，长江有色市场现货铜升贴水报价月均值从2012年12月的-154元上涨至262元（去年5月是147元），近期现货升水有所回落，但与进口铜近期流入国内市场的速度加快有关。综合来看，国内市场去库存步伐好于预期，目前市场供需表现略显偏紧格局。

国内进口有望增加

国内现货市场的偏紧以及价格的回落推动国内外价格水平变化差异，沪伦铜比值改善中国铜进口套利条件。近期套利窗口的开启首先推动保税区铜库存流入国内市场，最明显的证据是保税区铜到岸升水从今年3月份的60美元/吨快速上升至近200美元/吨。随着中国保税区铜库存的下降，中国买盘将逐步传导到伦敦金属交易所（LME）市场。中国5月精铜进口环比增加26.8%至23.22万吨，显示中国进口在持续下滑之后转而增加，且随着外管局20号文对铜融资操作的影响明确，基于进口贸易的铜融资操作将明显增加。我们预计未来几个月中国铜进口环比增加趋势不变，这将有利于改变LME铜库存持续增长的格局。

显然，LME铜库存近期的增长主要原因在于中国净进口量的大幅下降（1-5月份同比降幅为54万吨左右），但这种趋势在未来几个月将有望改变。与此同时，在此轮LME铜库存增加的过程中，库存增量主要集中在比利时安特卫普、马来西亚柔佛和美国新奥尔良三地区仓库的事实值得关注，目前其占LME铜库存之比已达到88%左右。如果LME铜库存转而下行，如此集中的库存布局将进一步扩大铜库存下降对LME现货升贴水及价格的影响。

从大周期来看，在全球铜矿供应预期增速回升、中国经济增长速度下移导致中国铜需求增速难于大幅回升的背景下，铜市的供需格局于悄然发生了明显的变化；另外，美联储量化宽松政策逐步退出路线图逐步明朗，金融属性与商品属性均利空铜价。但从短期来看，全球铜矿供应的改善仍需要下半年的供应数据逐步验证，而废铜作为重要的原料已明显受到铜价下挫的冲击，中国经济在政府主动调控下增速回落不必过分担忧，目前铜价对利空消息存在反应过度风险，短期不建议过分悲观。预计伦铜重返6800美元上方运行的可能性更大，7500美元一线是重要阻力位。