第一部分

　　美联储资产负债表的扩张是否引发通胀

　　途径之一：货币乘数理论——存款准备金的增加导致银行信贷扩张

　　美联储的资产负债表从2008年夏天的9000亿美元急速膨胀至目前的2万多亿美元，并导致了美国基础货币的激增。市场上普遍存在担忧：基础货币的大幅增长将会引发通胀。

　　这种担忧是可以理解的。正如供给学派亚瑟·拉弗（ArthurLaffer）教授近日在《华尔街日报》上发表的文章中指出的，基础货币供给过多会引发通胀。拉弗教授在文章开头提到，银行的贷款规模本来受到它们准备金头寸大小的限制，如果该头寸增加，银行则可以吸收更多的存款，贷出更多款项，直至再次受到准备金率的限制。这样，基础货币的增加逐步导致信贷的大幅扩张，增加了市场中流通的货币总量。这一说法在宏观经济学课本中的标准货币乘数模型中可以得到验证。

　　在银行资产负债表上，资产部分由贷款、证券以及中央银行持有的存款准备金组成，负债全部是银行客户存款。假设央行设定的最低存款准备金率为20%，那么所有银行一共拥有80%的贷款和证券，20%的存款准备金，100%的存款。在第一阶段，银行贷款规模已经受到存款准备金的限制，无法进行信贷扩张。我们可以认为这是危机爆发之前的情形。第二阶段为危机爆发之后，美联储为了救市，印钞票（增加基础货币）来购买了银行20%的证券，那么银行的现金量增加了一倍，即银行在央行存放了20%的超额储备金。我们可以认为这是当前的情形。在第三阶段，银行储备金的翻倍使得银行可以吸收原来两倍的存款，从而可以进行更多的贷款或者购买证券来产生利益，直到再次受到存款准备金的约束。最终，贷款和证券的资产达到160%，相比原来的80%翻了一倍。

　　这样看来，形势非常令人担忧。尽管信贷放缓和经济的周期性下滑导致银行体系流通速度的放缓，基础货币的增加还是很可能会推高通胀。因此，如果基础货币的增长——以及广义货币一定程度的增长——的确预示着信贷市场的大幅好转，我们就真的应该担忧未来的通胀了。

　　然而，认为存款准备金的增加会导致银行信贷扩张的观点并没有足够的说服力，主要原因有以下两个：

　　1.银行目前的借贷行为并没有受到存款准备金的限制

　　货币乘数理论的关键条件是，银行贷款的资金完全来源于受准备金率要求约束的存款。然而，如图3所示，目前所有商业银行的负债只有约7%的部分由交易账户存款组成（在美国，这部分存款是唯一有准备金要求的存款类别），而且对于存款总额低于1030万美元的，准备金率目前为0。剩下的负债组成部分为定期存款和储蓄存款、联邦基金、回购协议以及无担保银行债券等，它们都没有存款准备金的要求。因此，虽然标准货币乘数理论有利于理解信贷扩张的过程，它在现代金融体系中已经失去了实际作用。

　　这就意味着，只要银行的负债中不受到存款准备金要求的部分稍有增加，银行就可以进行信贷扩张，而并不依赖大量交易存款。因此，此前拉弗教授提到的准备金率对银行货币基数增加的约束并不存在。也就是说，如果银行的借贷行为本来就没有受到准备金率的约束，增加银行的存款准备金数额并不一定对银行的信贷扩张造成刺激作用。那么，基础货币的增加与人们担忧的引发通胀不具有必然的联系。