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薛静：算法交易是国债期货展期策略关键

2010年上市的股指期货和即将上市的国债期货，为中国资本市场提供了新的风险管理工具。对冲成为投资者使用期货的主要目的之一。但是机构投资者，特别是大资金的投资者，面临着相对突出的流动性问题。

以股指期货为例，由于主力合约与下月合约的日间交易量基本上是10:1的关系，因此，机构投资者必须使用展期策略，通过展期实现较长期限的期货与现货对冲。如何有效地平滑展期，在规定的窗口内顺利完成展期操作的前提下，如何尽量降低展期的成本，是每个机构投资者需要仔细研讨的问题。

由于需要展期的证券规模较大，因此在国际成熟市场一般都采用自动化交易方法，也就是开发一套交易程序，自动完成展期交易，并且实时反馈展期进度和成本与风控指标。

大资金在展期操作时，由于流动性的因素，可能导致出现无法顺利展期或者展期成本过高的问题。这与股票现货交易时大量筹码难以交易类似。而在展期交易时的情况会更加复杂。因为，展期操作往往是同时进行平当月仓位和开下月仓位的操作，两个操作理论上应该同步完成，否则就会出现风险头寸的暴露。因此对于当月合约和下月合约的流动性都有要求，所以展期的窗口一般只有邻近主力合约切换的几个交易日。

此外，由于交易系统存在延时问题，滑点情况不容忽视。也就是如果按照市价下单，等挂单的价格到达交易所时，市场价格已经变化。如果按照限价单交易，则如果市场价格的走势与预期的不同，有可能无法完成交易。

具体而言，展期策略的算法交易可以归纳为以下几个问题：1.从哪一天开始展期，持续几天，如何分配每日展期额度？2.在每一个展期日内，如何分配展期额度？3.每一笔下单的下单量如何控制？4.在什么价位进行展期操作？5.下单采用限价单还是市价单？6.如果开平仓不能同时完成如何处理，风控如何操作？7.交易的平均成本如何？

为了更好回答上述问题，需要研究市场的流动性情况和日间交易模式。其中包括市场交易量指标、市场深度指标、价格的高频波动性指标、Bid-Ask所代表的成本指标等等。

对于机构投资者来讲，顺利展期和成本控制是最主要的，因此通常采用被动性的展期策略，也就是不追求通过展期获得收益。而对于某些特定的投资者，他们可能会采用积极的展期策略而赚取盈利。如果进行积极的展期策略，需要对于当月合约和下月合约的价差进行更加深入的分析，实际上就是通过进行合约之间价差的交易而获利。此外，积极性的展期策略对于交易系统的速度要求更高，否则滑点问题将导致无法正常完成交易策略。

总之，由于我国金融衍生品市场的发展，大型机构投资者的对冲交易将越来越频繁，而展期策略问题也将成为整个交易策略的重要一环。深入细致地研究市场的流动性以及交易特征，是解决展期问题的核心。

责任编辑：翁建平

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