上周，国债期货主力TF1403合约围绕日线布林中轨92一线盘整，重心逐渐走低，连续两日收于中轨下方。这样的走势是上涨过程中的中继盘整，还是反弹结束？本周投资者该如何操作？笔者将从央行的态度和基本面进行分析。

本轮反弹始于11月下旬。在资金面宽松预期、基本面“拐点”猜测及银行调整发行节奏的共同推动下，市场交易情绪回暖。国债期货主力TF1403合约从最低90.80点，反弹至92.80点，并一度突破日线布林中轨。上涨幅度接近上市以来下跌幅度的50%。上周央行公开市场净回笼及经济数据偏利好打击市场信心，国债期货振荡走低，结束反弹行情。

之所以用“结束”，是因为在流动性紧缩的大背景下，央行“紧平衡”是常态操作，资金面难现实质宽松。同时，目前经济数据整体平稳向好，仅个别先行数据走弱，只能判断存在“波动”，“拐点”似乎言之过早。

资金面上，央行态度是关键，资金来源是“浮云”。由于12月中下旬，有上万亿财政存款投放，于是部分投资者开始寄希望于年底流动性宽松推动国债期货趋势性上涨。年底银行系统存在大量的资金流出，对冲财政存款投放，资金面难以宽松。退一步讲，即使年底资金充裕，在调结构、“盘活存量”的大背景下，央行将持续了半年的“紧平衡”政策基调转为实质宽松也无异于“自打耳光”。因此，天量资金无论来源于财政存款投放，还是新增外汇占款，都只是“浮云”。控制市场资金松紧的“阀门”始终掌握在央行手里。松不松，看央行。

从细节看，上周市场资金处于月初相对宽松阶段。资金利率一有所下行，央行立即在公开市场净回笼470亿元。这样的手法彰显“紧平衡”态度。笔者判断，年底资金将依然维持偏紧格局，难现实质宽松。

宏观经济方面，经济数据整体向好。依据个别先行数据走弱，判断经济“拐点”稍显武断。11月中采制造业PMI51.4%，与10月持平，维持在扩张通道。分项数据中，生产、就业等维持反弹，新订单回落。种种迹象表明，当前生产整体平稳，仅需求前景和企业预期有所弱化。以这样的数据判断经济存在“波动”可行，“拐点”则论据不足。

本轮债券熊市，有深刻的基本面及市场结构方面的原因。“拐点”需综合宏观经济、资金利率、市场结构等进行判断。用一两个简单因素的波动，判断国债价格“拐点”十分“不靠谱”。

目前资金面和经济基本面均不支持国债价格趋势性反转。从上周国债期货持续走弱并跌破日线布林中轨的技术形态看，反弹动能逐渐衰竭。

本周操作上，建议投资者跟随日线级别趋势，依托日线布林中轨试空，突破止损。日内依托小时布林下轨区间操作，TF1403合约短线压力92.2。