财富放大器神秘的期权交易

“我们从去年开始就组织员工培训关于期权业务的内容。”电话那头，海通期货工作人员告诉记者。海通期货是中国内地大型的衍生品发行商，也是上市公司海通证券的子公司。上述工作人员表示，期权将在未来成为公司的另外一个主要盈利方向。

不过，期权交易在中国内地的步伐也许将明显加快。几天前，上交所个股期权进入全市场模拟测试阶段，这被普遍认为是个股期权开闸的最后一步。

事实上，大部分市场参与者都认为，个股期权明年上半年就将开闸。

无疑，这对于曾经参与过股指期货和其他商品期货交易的内地投资者来说，是一个新的考验。

4只个股参与测试

据透露，有可能参与个股期权仿真交易测试的个股一共有4只，分别是工商银行、中国石油、中国平安和贵州茅台。此外，还有2只ETF，分别是上证50ETF和上证180ETF。

实际上，个股期权就是由交易所统一制定的、规定合约买方有权在约定的时间以约定的价格买入或卖出约定合约标的标准化合约。

根据上交所12月最新发布的个股期权业务方案，在试点期间的股票期权标的要求为：具有融资融券标的，上市时间不少于6个月，抗操纵性强，流通规模较大，波动幅度适中，最近6个月日均持股数不低于4000户。据了解，主要是为了防止标的股票被控制而导致不能行权。

一般说来，个股期权的价格按照标的价格、行权价、剩余时间、以及看涨或是看跌来判断。从到期时间来看，其他条件相同的情况下时间越远的期权合约价值越贵，比如还剩6个月到期的个股期权就要比1个月的要贵，主要是因为存在时间价值的影响。因此，对于即将到期的个股期权其时间价值很少，主要为内在价值。

因此，此次仿真交易选择了上述4只大蓝筹。

而在测试过程中，可选择的合约到期月份为当月、下月、下季、隔季四种类型合约。

国信证券另类投资部研究员余军表示，个人投资者在投资期权时一般会以投机者居多，愿意买当月和下月的期权合约，根据价格波动挣差价。对于套期保值者来说，一般倾向于长期投资，会愿意选择3个月-6个月的合约。此外，若是相同到期日的看涨期权，行权价越低越贵，而若是相同到期日的看跌期权，行权价越高越贵。

期权门槛50万元

目前，个股期权对于个人投资者和法人投资者设立了一定的门槛。个人投资者需具有融资融券账户，从事证券交易半年以上或股指期货交易一年以上，并拥有模拟交易经验，自有资产不低于50万元。对于法人投资者则除此之外，要求在证券公司的自有资产达到100万元以上。

那么对于这些投资者来说，该如何确定购买期权的价值呢？余军说，一般可通过两种模型来确定，即二项式模型和Black-Scholes模型。前者已成为全世界各大证券交易所的主要定价标准之一。不过，对于快到期的个股期权则不适用该模型。

当确定好期权的价值后，就需要和现有的期权价格进行比较，选择价格差异较小的个股期权。当价格偏离了期权的价值过多，则存在套利机会，不过从国际个股期权市场上看这种情况所占份额很小。

根据上交所的个股期权业务方案表明，现在上交所将认购或认沽个股期权和ETF期权的个人投资者分为三个等级。一级的投资人可进行备兑开仓或买入认沽期权及平仓操作。备兑开仓需要以相应的标的证券作为备兑证券从而进行对冲的操作。

二级投资人则增加了买卖期权的权利。若是购买看涨期权，则最大盈利无限制，最大亏损为权利金。若是购买看跌期权，最大盈利为执行价减去权利金，亏损也限于权利金。

最高级的投资人则比二级投资人又增加了普通保证金的开仓和平仓。最大盈利是期权价格，亏损金额则无限制。

流动性强个股期权：

卖出回报高于行权

投资者确定了所需购买的个股期权后，便可通过竞价或是做市商报价，以竞价为主。连续竞价采取的是价格优先、时间优先的原则进行撮合成交。

当投资者按照不同的策略购买不同的个股期权后，还需要考虑最终以何种方式盈利。你可以选择行权，也可以选择卖出所持有的期权。一般行权方式分为美式行权和欧式行权。目前上交所所采用的是欧式期权，这意味着只有期权到期才可以行权。

此外，期权合约新挂的行权价格包括1个平值期权、2个实值期权和2个虚值期权，以后若股价变动合约会增加。余军解释道，对于实值期权来说，一般交易量少，期权成本高，杠杆较低，资金占用比较多。而相反，对于虚值期权来说，其杠杆较高，无内含价值，购买虚值期权较为便宜，但盈利性可能性较小。

最后，个股期权行权后，采取实物交割的方式。认购期权的买方，将资金划给卖出期权的一方，卖出方同时将股票通过处置证券账户划付给购买方。认沽期权也与此类似。当然，在特殊情况下也可采用现金交割的方式。

例如，你购买了一份看涨期权，如果现在标的股票价格50元，行权价格40元，那么你可以向卖方提出要求购买股票，并从中赚取10元的差价。

然而，余军称，对于流动性强的个股期权，一般卖出期权比行权要挣得更多，这主要是由于选择卖出期权收益会更高。若按照上述例子计算，未到期的期权价格很可能高于10元，因为存在时间价值。

上交所模拟交易业务方案显示，买卖交易投资者通过买入开仓增加权利仓头寸，通过卖出平仓减少权利仓头寸；通过卖出开仓增加义务仓头寸，通过买入平仓减少义务仓头寸。

对于卖出开仓者还需要满足保证金的要求。据了解，中国结算上海分公司会对该义务方的保证金按日结算，并设置有最低结算准备金门槛，若在第二天交易日开市前发现保证金账户余额低于最低结算准备金时，则禁止开仓，若出现保证金爆仓的情形，则会被强行平仓。此外，保证金只考虑空头的变化，并不考虑多头的情况。

值得注意的是，由于个股期权具有杠杆作用，具有非线性收益特征的个股期权会随着标的股票或ETF的变化而变动，但波动幅度往往会大于股票。这意味着投资者所经受的风险比股票更大，因此，个股期权更适合风险意识强的投资人。

豆粕期权预计明年5月上市

除了个股期权和股指期权外，明年有多只商品期权也将面市。

知情人士告诉理财周报记者，白糖期权和豆粕期权有可能在明年上半年面市，而其他的期权，例如黄金期权等也有可能之后开闸。

对于个股期权、商品期权、股指期权的区别，首席经济学家刘仲元告诉记者，按照标的物的不同，商品期权的标的物是期货，个股的标的物是股票，而股指的标的物则为股票指数。而三者的区别在于，按照交割方式的不同，商品期权和个股期权相当于实物期权，交割的是期货合约或者股票等实物，而股指期权交易的现金交割。

具体到商品期权而言，刘仲元介绍称，商品期权实际上是商品期货期权，因为其标的物为期货合约，因此在到期交割的时候，就将其转换成一个期货头寸。

近年来，国内市场对商品期权交易的需求不断升温，而交易所和期货公司也在为其做相关准备。就目前而言，已经开始进行仿真交易的商品期权种类有豆粕期权和白糖期权两种。其中大连商品交易所早在去年5月就开始了小范围的豆粕期权仿真交易，而到今年10月份，经过了一年多的试验，大商所开始了面向全市场进行的豆粕期权仿真交易。

10月中旬，大商所发布了《关于面向全市场开展期权仿真交易的通知》，宣布豆粕仿真交易正式向全市场开放。当时，大商所交易部总监张英军在接受外媒访问时表示，当前是推出商品期权的绝佳时期，而该所计划将在明年5月份做好期权上市的准备。

根据大商所公布的交易细则，仿真交易共分为两个阶段，第一阶段为2013年10月14日至2014年1月29日，在这一阶段，会员单位需不熟期权主席系统测试版参与全市场期权仿真交易，而第二阶段则是从2014年2月28开始，一直到期权正式上线，这一阶段内，会员单位需不熟期权主席系统正式版参与仿真交易大赛和全市场测试。

此外，大商所交易细则还公布了期权交易的三种了结方式，分别为平仓、行权和放弃。其中平仓是指客户买入或者卖出与其所持有合约的品种，数量，月份，类型和行权价格相同但交易方向相反的合约，了结期权持仓的方式。而行权是指期权买方行使权利而使期权合约转换成期货合约的期权合约了结方式，最后，放弃是指期权合约到期，买方未申请行使权利的期权合约了结方式。

豆粕期权美式交易：

最低单位一手合约

刘仲元介绍，与股指期权和其他期权交易一致，商品期权亦分为看涨期权和看跌期权两种，在合约结算时，看涨期权行权时，期权买方按行权价格获得期货多头持仓，卖方按同一行权价格获得期货空头持仓；在看跌期权行权时，期权买方按行权价格获得期货空头持仓，卖方按同一行权价格获得期货多头持仓。

而根据期权合约行权价格与标的期货合约价格之间的关系，期权合约又分为平值期权、实值期权和虚值期权。具体而言，平值期权是指行权价格等于标的期货合约价格的期权合约；而实值期权是指看涨期权（看跌期权）的行权价格低于(高于) 标的期货合约价格的期权合约；虚值期权则是指看涨期权（看跌期权）的行权价格高于(低于)标的期货合约价格的期权合约。

需要注意的是，在豆粕期权仿真交易中，大商所设定了一定的持仓限额。根据交易规定，此番豆粕期权仿真交易行权方式为美式，交易单位为一手豆粕合约，最小变动价位为0.5元/吨，执行价格间距为50元/吨。

“行权方式的美式与欧式之别，是商品期权与股指期权最大的不同。”刘仲元介绍，具体而言，商品期权实行的是美式行权，股指期权实行的是欧式行权，而美式行权时，在合约期内，买进方可以随时提出行权，而欧式行权则只能在合约到期之后才能交割。

白糖期权或成首只商品期权

与大商所的豆粕期权相比，白糖期权的面市时间可能更早。

作为郑商所试水商品期权的首只产品，白糖期权早在今年9月就进行了仿真交易。

“白糖期权仿真交易获得巨大的成功。”12月4日在深圳举办的“白糖期权仿真交易回顾暨上市展望论坛”上，郑州商品交易所副总经理郭晓利如此总结已经进行3个月测试的白糖期权仿真交易。郭晓利介绍，郑商所是在进行一系列合约规则论证、技术系统开发测试、市场人员培训的基础上，在今年9月启动了白糖期权的仿真交易。

据郭晓利介绍，此次白糖期权是全市场、全链条、全方位的仿真交易。目的是为了进一步检验规则，促进规则的形成，验证了包括交易所端、会员端，期权交易系统软件在各个环节的安全性、可靠性，为系统的上线做准备。数据显示，此次仿真交易共有14000多人参加，到11月29日，仿真交易一共上市了9个月份，242个期权的合约，活跃的账户有1944个，占到总参赛人数的75%，日均成交450.4万。

根据郑商所公布的《白糖期权仿真交易管理办法》，白糖期权仿真交易亦分为看涨期权和看跌期权两种。而期权买入方为了获得权利，需要向卖方支付一定权利金，据刘仲元介绍，权利金的定价由买卖双方竞价完成，但具体价格波动则需参照市场预期和执行价格之间的间距，具体而言，在市场看跌的情况下，买方买入看涨期权，那么他所付出的权利金相对较小，反之亦然。

与豆粕期权相似，白糖期权亦有平仓、行权和放弃三种期权了结方式。具体到交易执行而言，白糖期权交易共有限价、市价、取消、组合以及交易所规定的五种指令，期权仿真交易指令每次最大下单数量与期货相同，其中组合指令的最大下单数量与限价指令相同，市价指令、组合指令则不参与集合竞价。

在风险把控方面，需要注意的是，期权仿真交易实行保证金制度，这一制度规定了买卖双方所付出的交易成本，即卖方支付权利金，不交纳交易保证金，卖方收取权利金，交纳交易保证金。具体而言，交易保证金的收取标准有两种，一是权利金加期货保证金减去期权虚值额的一半，二是权利金加期货保证金的一半。

根据规定，白糖期权的行权方式同样为美式，买方可在到期前的每一交易日闭市（15：00）前提交行权指令、撤销行权指令。此番白糖期权最小变动价位为0.5元/吨，标的合约月份有1、3、5、7、9、11月六种，具体的行权价格与豆粕期权稍有差别，其中行权价格在3000元/以下的，行权价格间距为50/吨；在3000元/吨以上7000元/吨以下时，行权价格间距为100元/吨；行权价格7000元/吨以上时，行权价格间距为200元/吨。

商品期权首要关注：流动性

除了行权方式的不同，刘仲元特别提出，商品期权应当注意流动性的影响。有别于股指期权和个股期权，商品期权是附属在商品期货之上的，所以它的交易明显会受到期货自身的影响。

以美国等海外市场的经验来看，大部分不同种类的商品期权，它的交易量通常不会超过20%，一般的比例多为3%-4%左右，这也就意味着，如果商品期货成交100万的话，这里面商品期权成交额可能仅有5万左右。

“商品期权一般不可能超越期货本身，这是商品期权的一大约束之一。”刘仲元表示。关于近期进行仿真交易的几种期货商品，刘仲元介绍，因为受天气、自然因素影响比较大，农产品期货基本面分析、价格行情判断各有不同，但无论是股指期权亦或商品期权，其交易方式和盈利技巧原理都是相似的。

因为期权非线性、结构性的特点，投资者并非仅仅关注到价格和指数的涨跌，在方向之外，波动率是投资期权最大的核心。刘仲元说，一般期权交易都有四种投资策略，分别是投机、套利、对冲和多种策略组合。

责任编辑：翁建平

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