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刘超:三类指标看股指维持强势成常态

最新高手视频! 七禾网 时间:2009-07-20 11:02:15 来源:长城伟业期货 作者:刘超
   中国股市从去年11月初以来的反弹已经持续了8个月,沪深300指数涨幅已经接近翻倍,目前点位也已经超出大部分机构在去年年底的预测高点,同时也验证了经济周期中“复苏阶段股市的反弹是最强劲的”这一结论的正确性。基本面分析表明,经济复苏预期、政策的强大力量、充裕的流动性是此轮股市上涨的推动力,但鉴于宏观经济对股市影响的复杂性,我们希望抛开扑朔迷离的宏观面,从市场本身的规律中去寻找其运行方向。
  本文主要从以下三个角度对股指进行分析,每个角度均有几个指标来衡量:一是市场结构,从行业估值及变异系数、风格轮动等角度来看,大盘依然有上涨空间;二是市场资金供需,从货币供应量M1、储蓄增速以及大小非减持趋势来看,三个指标趋势良好,有望维持股指的强势,换手率也显示市场资金的热情仍处于合理范围;三是市场风险偏好,包括周期板块相对防御板块的表现、权证的隐含波动率、A+级企业债与国债的利差、股市风险溢价等指标反映出一种偏乐观的市场情绪,显示资金的风险偏好在加大。所以,我们的结论是:股指将维持强势,至于这种强势会维持到什么时候,我们相对灵敏的市场偏好指标会提前给出提示。
  一、市场结构分析
  对市场结构的分析,我们主要从两方面进行,一是看当前市场是否有低估行业,尤其是权重行业的估值还有多大的提升空间,以及行业估值间的差异程度;二是通过风格指数的轮动规律来看其对市场的预兆。
  1.行业估值及差异
  截至6月25日,沪深300指数此轮反弹以来的涨幅已达88.56%,从行业来看,涨幅居前的是可选(105.41%)、金融(96.63%)、能源(88.83%)、材料(85.52%),公用(39.41%)、消费(55.23%)、电信(59.65%)涨幅较小。从另外一个角度,我们统计了2002年以来牛熊轮换中的优势行业发现,在牛市中,各行业表现差异较大,金融地产、能源、材料等行业更易获得超过指数的回报,而在熊市中,多数行业表现差异不大,消费、医药、公用等防御性行业更易获得超出指数的回报。可以看出,本轮反弹中历史强势行业仍显强势。另外,从见顶、见底时间来看,各行业指数见底时间较为一致,而见顶时间则有先有后。
  指数上涨至今,市场已经被高估了吗,或者是否仍有被低估的行业呢?我们分别对申万行业指数的当前市盈率、市净率与历史水平(2000-2009年)做了比较。从表1中可以看出,虽然近期指数涨幅可观,但部分行业的估值水平与历史中值比较仍有提升空间,这些行业包括:金融、信息、交通运输等,虽然从市盈率和市净率比较得出的结果是不同的,但权重行业金融无论用哪个指标均低于历史中值,这或许显示指数仍有上涨空间。从与历史中值得比较来看,这个空间大约为20%。从高估的行业来看,主要包括有色金属、农业、综合等。关于有色板块,该行业的高估主要原因是金融危机下企业业绩的大幅下滑,而股价却随着股市和有色金属价格的上涨而上涨,由于资源的稀缺性,这种高估值状态或会延续。
  表1 当前估值与历史估值中值的比较
  
  
  
  
  图1   行业PE、PB变异系数与上证指数(2000-2009年)
  
  
    
  另外,我们计算了各行业PE、PB的变异系数,并与上证指数进行了比较。行业估值变异系数反映的是各行业估值的差异程度,其下降表明各行业估值趋于平均水平。我们发现,对于指数的每次见顶,此指标均提前下降,且行业PB变异系数比行业PE变异系数率先反应。以PE变异系数为例,在2001年、2004年、2007年指数见顶之前,该指数分别提前16个月、6个月、6个月见顶回落,该指标的下降表明原先低估行业补涨阶段的到来,真正的顶部到来后,该指标又会开始上涨,因为行业估值的差异将再次拉大。从当前行业PE的变异系数来看,虽然其从去年12月开始见顶回落,但目前仍处于下降趋势之中,且处于历史相对高位,即仍有下降空间,当其在低位徘徊后继续回升时,或许意味着指数的反转即将开始。同理,在熊市阶段,该指标一般表现为“上升-下降-上升”,其中的逻辑如下:熊市开始时总有一些防御性行业仍能享受高估值,但随着系统性风险的释放,所有行业的估值趋于平均水平,而在熊市即将结束之时也总有一些行业率先启动。
  2.风格转换特征
  我们对2000年以来的申万风格指数做了分析,结论与行业指数的分析结论有相似性:牛市阶段各风格指数差异很大,小盘股、低市盈率股、低市净率股、低价股、亏损股更易获得超额收益,熊市阶段,市场的系统性风险较大,这也凸显了推出股指期货等避险工具的必要性,低市净率股更易获得超额收益,这也说明了低市净率股无论在何时都占优势。另外我们还发现,低市盈率股、高市净率股、高价股、绩优股指数往往领先于大盘反转,但领先时间具有不确定性。6月底以上四个指数均处于反弹以来的新高位置,或显示后市大盘仍有上涨空间。传统的对风格转换特征的分析可以帮助我们了解当前的市场热点,但对研判大势意义不明显,本文不再赘述。
  二、资金供需分析
  对资金面供需的分析,我们选取的指标包括货币供应量M1、储蓄增速以及大小非的累计解禁与减持比例,基本上是一种“自上而下”的思路,逐步从宏观面转向股市本身,这种资金供需的影响表现在股市上则是成交量,最后我们对换手率进行了分析。
  1.货币供应量M1
  M1刻画的是整个货币流通体系最具流动性的资金的宽裕程度,笔者分析认为,货币供应量M1对于股市的反转具有先导作用,本轮反弹开始的11月也是M1同比增速见底的时候,从现在来看,上半年M1增速快速拉升之后,下半年可能会出现“钝化”的现象,即货币供应量同比增速维持高位振荡的态势,但在货币供应量M1有明显的下降之前,充裕的流动性依然将为股市提供良好的资金环境。
  图2    M1同比增速与上证指数(1995-2009年)
  
  
  
  
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