截至昨日收盘，1405合约和1501合约的价差在3150元/吨。笔者认为，二者价差过大，后期有回归需求。

1501合约价格被低估

不宜过度看空直补和收储。2015年新疆将试点棉花直补，目前具体细节尚未公布。对此，可以有多种设想：一是新疆全面实施直补，其他地区不予直补，也不进行收储。这样的话，内地棉农和新疆棉农的收入差扩大，内地棉花种植面积将大幅下降。这种政策实施的可能性较小。二是新疆进行直补，内地继续进行收储，收储数量根据当地种植面积和产量来决定，收储的方式有所变化。这种政策可以实现内地与新疆棉农待遇的相对平等，是一种不错的选择。三是新疆部分地区进行直补试点，其他地区继续实施收储政策。这种可能性也不大。

最近国家发改委明确表示，建立棉花目标价格补贴机制，并不意味着储备政策退出市场，而是要创新适应新形势的棉花调控体制和机制，保持合理储备，发挥好棉花储备对市场的调节作用。特别是要探索在实施目标价格机制下，出现卖棉难问题时，如何继续发挥储备调控作用，确保棉农收益和市场稳定。如果在新疆进行直补试点的同时，内地继续收储，市场棉价又很低的话，那么收储量就会比较大。届时，国家储备仍将对棉价构成有力支撑。

新年度进口量预计不大。新疆试点直补后，市场高品质棉供应量增加，纺织企业原料供应问题将得到有效缓解。这样一来，进口配额发放数量就不会太大。

根据USDA2月份供需数据，全球2013/2014年度棉花产量和期末库存量双双下调，库存消费比下调1.02个百分点。全球棉花库存量高企，但主要集中在我国的储备库中，对市场价格影响较小。同时，由于巴西棉和澳棉可供出口的资源紧张，东南亚转而采购更多的美棉来满足生产需要。2013年8月份—2014年1月份，美棉对我国的出口量下降近50%，而对越南和印度尼西亚的出口量同比分别增长43%和82%。美棉出口形势较好，利多ICE棉价。

1405合约价格已处于高点

现货价格贴水幅度大。3128B级标准皮棉全国平均价为19348元/吨，郑棉期货价格已经高于现货价格。2月20日，美棉到中国港口的价格，E/MOT M1—3/32折人民币滑准税报价为16182元/吨，SM1—1/8折人民币滑准税报价为16429元/吨。现货市场上，进口棉价格相对于期货价格来说，贴水幅度较大。

收储结束后仓单可能增加。为了防止抛储棉和进口棉进入储备库，国家加大了对“转圈棉”的打击力度。但收储结束后，抛储棉和进口棉无法再进入国储，届时，对“转圈棉”的打击力度会有所下降。加工进口棉进入期货市场的政策成本下降，期货注册仓单将会增加。

郑商所对仓单问题的监管不会放松。为了防范仓单风险，2013年郑商所采取了提高保证金等限制性措施，估计今年对该问题的监管也不会放松。2013年9月合约虽然也出现仓单问题，但力度已明显小于5月合约，而且出现仓单问题的5月合约和9月合约在交割前，价格均有所回调。

总的来说，郑棉1501合约价格被低估，1405合约继续上涨的可能性较小，二者价差有回归要求，投资者可进行买1501合约卖1405合约的反向套利操作。不过，价差回归时点不确定性较大，持仓时间会相对较长。