上周，国债期货震荡下行，周跌幅为0.32%。国债期货下跌原因主要源于季末资金面收紧带动银行间现券利率曲线上行，带动国债期货震荡下跌。

从外汇占款看，3月份这轮人民币持续贬值有别于2月中下旬央行引导干预贬值。3月份这轮贬值主要是市场力量主导，可能带来3月份外汇占款继续萎缩。人民币阶段性持续贬值，将导致热钱流入放缓甚至流出，最终将使得资金再度趋紧。中长期看，随着欧美加息预期增强，人民币贬值预期逐渐加强。届时，央行干预稳定汇率会加剧银行间市场流动性紧张程度。

再看银行间流动性方面。面临季末时点资金可能转紧，上周四央行公开市场正回购操作明显缩量，市场紧张情绪得到缓解，短期流动性暂时无碍。自2月份以来，节后现金回流银行体系导致资金面宽松，2月15日的法定准备金补缴也并未造成资金紧张，资金利率自2月份至3月中旬一路向下。两会期间，央行政策保持相对稳定。两会结束后，央行进一步收紧资金面，2月份的资金季节性超宽松在3月中旬终结，短端利率陡峭化下行结束。经过前期的连续回笼，市场流动性已显现收敛。本周公开市场无到期，预计公开市场会继续缩量或象征性保留少量正回购。但是，随着4月季度初存款准备金补缴，以及4月、5月份财税缴款等因素的冲击，流动性将趋紧，资金利率不断上行回到4%以上高位。

另外，自2月份以来，利率债供给释放明显加速。1月份利率债供给较少，加上部分机构有新债配置需求，带动了1月份一级市场的回暖，从而推升现券及国债期货的回升。1月、2月份正是全年内资金相对宽松、债券配置需求较强、利率供给仍不多的时期。随着二季度资金收紧，利率债供给大幅度增加，届时国债市场压力会较大。进入3月份以后，大批利率债供给也将逐步提高。

根据国债、金融债历史发行节奏，二三季度是供给最大阶段。一级市场配置热情已经明显下降，因此供需上不利于利率品收益的下行。且后期需求也很难维持：资金面逐步收紧，存款限制银行的配置需求。一般银行根据存款增长和贷款增长的缺口来确定债券配置力度。而目前存款增长乏力，特别是大银行，这限制了银行的配置需求。小银行难以消化如此多的供给。利率债供给压力大增将对国债期货造成较大压力。

当前，国债期货面临流动性趋紧、利率债供给加大的双重压力，国债期货将承受较大压力，未来利率曲线可能趋于平坦式上行，国债期货继续震荡下行概率较大。

综合来看，通胀回落、实体经济数据的下滑以及资金面的宽松为国债期货的逐步上行创造了长期良好的条件。尽管流动性充裕，但机构投资者对中长期国债的配置需求却仍然较为谨慎。3月末又是银行季度末指标考核的敏感时间点，不确定性增大，短期内国债期货的上行或将遭遇一定的阻力。

总体而言，市场经过上周的调整，市场风险得到有效释放，国债期货价格的反弹空间有所显现；上周五国债期货跌幅收窄、成交量下降也显示市场下跌动能有所减弱。同时，当前出口增速放缓、通胀大幅回落等显示经济增长不容乐观，基本面或将支撑国债期货企稳反弹。另外，如果后期信用风险继续蔓延，或将导致市场避险情绪升温，也将利好国债期货。

操作建议

国债期货的运行重心上行，围绕93.25点窄幅波动，开盘上行态势明显，小幅爬升后回落。期债呈现两阶段走势，重心先后经历围绕93.3、93.2点波动，波动区间93.2-93.3点。短期货币市场利率以及利率债继续回落，货币政策保持偏紧态势的概率较大。下一阶段可关注资金面以及货币政策对期债的影响。从经济基本面来看，期债或延续上行节奏。

跨期套利机会明显。随着TF1403合约临近交割月，主力合约向次季合约转移。TF1403合约价值低估，IRR一度达到负值，移仓换月效应显著。截至上周五，远月合约持仓量和成交量均已超过近月，合约移仓换月完成，TF1406合约成为主力合约。春节以后，跨月价差逐步走高，TF1406合约与TF1403合约价差从0.312元升至0.612元，移仓换月期间，次季合约成交量显著上升，跨期套利机会明显。