由中国期货业协会主办的第八届中国期货分析师论坛于2014年4月12日在中国杭州召开。中国国际期货公司董事总经理、研究院常务副院长王红英发表主题演讲——“资产管理不单是浅层次的交易类产品”。他表示，资管产品设计应基于产业链。一个企业上下游有很多客户的连带关系，上中下游才是分析师的重点考虑方向。

以下为文字实录。

主持人：现在有请中国国际期货公司董事总经理王红英先生。中期金融投资专家系统项目总工程师，22年证券期货的从业经历，国家首批计算机程序化交易以及全面风险管理专家，投资风险管理的工作，今天为我们演讲的题目是“创新思路与模型为广义资产注入新的活力”，有请王先生。

王红英：尊敬的各位女士，各位先生各位朋友大家下午好。 非常荣幸有这样的机会，把我和我的研究团队在做的一些工作来给各位做一些汇报，因为在座都是分析师，对于投资包括未来的研究发展方向，保证个人职业生涯都充满着期待，甚至还有一些稍许的迷茫，现在看到整个期货市场不去做投资不去搞私募，基本上不是属于搞研究最优秀的，看到很多越来越到的研究人员去做投资，等等。

对于这一个问题有我自己一些想法，我想不可能每个人都去做私募，每个人都去做投资，工作还是有这样和那样的分工，从我个人思想发展过程当中，在研究和分析当中，因为可能是中国期货市场一些领导叫我小王，其实我是老王，由于46、47，那些领导说是中国期货市场的活化石，从93年开业到现在还活着没死，我自己搞研究，对市场发展怎么看等等的。有一段比较郁闷，大家做商品期货出身，对于宏观经济的研究，对于产业供需平衡的研究，对于静态执行区间的套利都非常的娴熟，两位老师讲完之后看了一下，有的朋友不断的点头。像我听完之后有些东西听的不太明白。跟这两位老师认识快10年，我的印象以前是加减乘除，要么涨要么跌，尤其期权出来看到，两位老师讲到最关键是定价，定价是把隐含风险剥离以后资产内在一种价值的体现供大家去买卖。以前做组合其实主要做趋势，做完趋势之后隐含的回测隐含的风险没有办法计算，很多人做投资你的帐户波动率会比较大，是因为你并没有一个很好金融工程的技术，一种精算的办法算出来去风险以后的净资产收益的一个绝对收益。我想未来会给我们交换很多。

在改变很多我也在想，是不是20年白混，是不是把以前的商品期货剔出去，所以不甘心，怎么在产品当中去升华，所以做了一些研究，在过去传统期货与现在金融工程相结合，使老树发新枝，使商品研究方法论的这些人也能享受到金融工程也能带来飞跃的翅膀。

谈到资产管理分两块：一个广义资产管理一个狭义资产管理。我今天想讲广义资产管理。包括证监会不断退出ODC市场。以前在场内现在交易所在场外在外面交易，把以前似掉的拿到场外市场交易，大家理解非常肤浅，把广义资产管理产品设计与流动，包括未来分析师、研究员你的服务价值体现在哪里，想弹出自己的一些看法。 这个图表比较老套，为什么要讲，为什么谈到资产管理一个狭义一个广义，其实这两个重要的基础是什么？是一个资产的配置，资产的配置一个最重要的核心问题是我们把风险限定到一个可控的，你的发行产品可控的范围，现在证监会、期货公司在做资产管理的业务，20%的现亏，30%现亏，使得产品回测率不超过20%，即使20%清盘，跟客户法律之间关系受到保护，如果亏到80%，90%，1元的市值变成4分，从1元跌到4分，我同样从4分到4元，无论从资产配置的矩阵包括调整资产的平衡，包括分析架构与方法，为什么安排陈主席和王教授讲一些看似灰色，期权上来之后必须按照这样做的方法论，这种方法论会把整个产品的风险限定的比较紧，因为现在对于风险管理技术比较简单，无非产品技术板块，能快板块，贵金属板块做一个组合，以为把风险掩盖了，其实不是，这叫鸵鸟风险管理策略。所以说看到关于资产配置的基础这是想去做资产管理一个重要的实践基础。

第二点你在银行做一个债务的模型，在一个正向经济周期和弱向经济周期，本身的风险和收益非线性的收益，过去35年钢铁行业，水泥行业在不断库存不断增加的企业经济收益不断增加。其实不符合经济学理论，现在弱经济周期一出来，稍微有一点库存，现金流立马受到质疑和挑战。大家观察一下美联储在货币政策调整当中要么是释放，从QEQ2谁去做，这是成熟市场和非成熟市的区别。 在这种区别当中比较关注是什么？其实现在所有经济的质疑以通胀为核心一个风险管理和目标收益管理一个模式。大家看图表，其实通胀给我们经济政策给各个板块的导向一种非常简单的逻辑关系，目前市场看到通胀2.4的水平，大家可以看到你还是处在复苏的前夜，中国经济到7.5到7.2，其实看到市场回潮是一个正常，丝毫不怀疑未来股市的繁荣，这个绝伦不容置疑，理论的经济周期跟商品投资有非常直接的关系，过去两年煤炭、钢铁这些商品的投资，你采取卖空的策略获得收益远远超出。在做私募过程当中，一个理论上的经济周期还有资产动态的平衡这两点是利益根本的一个基础。

关于在实际私募发展过程当中，其实为什么说强化金融工程强调方法论的研究，其实我们说风险的锁定，其实完全靠一个一个模块去对接，未来你不去把精算方法论掌握，还是从以前但从靠一个悟性但从靠一个市场的方法可能碰到竞争对手越来越多，所以说经常跟过朋友交流的时候，你们中国人胆子大，你们做期货做投资想出来，我们在过做投资华尔街做投资是算出来的，仔细想想每一个东西精算算出来，未来期权上市这个方法论思考问题的模式发生一些办法。给出一些链条的设计，这是基础知识，不再多讲。

还有一个关于未来关于资产管理的发展，去年元年到今年到第二年，其实整整一年，现在还是在产品设计发行私募基金这个方向发展。包括证监会、交易所还有现在很多期货公司风险管理子公司，考虑什么问题？刚才上午刘会长讲，现在理财市场发展很好，各种信托等等有很多，现在强调一点，你这种小众行业，期货行业和实体经济到底存在什么样的关系，考虑未来ODC市场发展一些过程。 （如PPT所示）看到图表当中目前市场的结构一个市场的会员包括外围一般结算会员，场外的交易商在外围来进行交易，因为现在期货大家知道，现在盈利模式主要佣金投资资金费用，包括资产管理一些收入，看到整个形势的发展，不是特别支持这种业务模式可持续发展，未来期货公司的发展应该是一种全产品设计提供交易一个服务型这么一个公司，在这里面大家可以看到这一点，未来可能场外的交易，工作主要做什么，比如产品的设计，为很多私募机构来提供一种商品，包括现在大家看到，就是我们现在私募可以不通过期货公司，以产品的方式直接开货，作为分析师更多考虑的问题，怎么协助这些私募做一些产品的设计，这些产品上市以后为什么提出来这种场外的交易呢，比如说白总他们产品上市，收益率特别好，又可以变成买卖了产品，净值又可以买卖的产品，在交易所清算，实际上可以作为大宗甚至场外甚至其他互联网进行交易，白总不用到这里找资金，到这里募集资金，资金来源就解决，就可以投入研究。资产有很多管理的应用。现在零手续费。投资咨询不好做，真正把转型做好，真正做到技术含量的服务，未来ODC市场兴起，对每一位分析师每一个人员带来非常好的要求和职业的机会。 具体模式怎么去做，一般来讲从海外经验来看，比如摩根大通这一类公司巨头，出来服务商的定计，可以做一些金融ODC产品设计，这些设计可以通过交易所进行交易，据各部太恰当的例子，比如现在很多证券基金公司，在证券交易所设置一些ETA产品等等去销售，现在很多一些公司，跟港交所在谈，我的产品能不能在挂牌，ETA的产品在港交所挂牌等等，看到整个市场的创新是在不断的发展。这里头关于产品的设计因为有很多成长的竞争，比如说设计一个产品，后面讲一些案例，因为国外的产品大部分有80%—90%清算的保底，在保底情况下设计这个产品，会考虑限制你的收益，而且作为一个ODC产品设计者有权终止这个产品，所以看到还卖的OPLT（音）的产品，给你一些期权限制的产品，为什么保障很多，可以在产品获得最大利的收益。这是未来发展的情况。现在市场发展非常多，有信托，有银行理财，有P2P，也是说一对一，了解大概的情况，以后可能小集合产品募集资金做一些产品，而不是现在一对一。

未来场外产品定价的方式，应该说是非常有前途一个发展。把简单一些对ODC市场的理解。传递这么一个信息。对资产管理的理解未来的发展，从我研究的角度而去理解，不是说市场和交易本身去理解，研究层面来讲未来资产管理，不单是一个简简单单的理财一个收益率，不是简单前层次交易类的产品，否则大家期货公司定义定位就错了，期货是定价市场，不是单纯投资理财市场，所以从这个角度来看，我们认为未来期货公司资产管理业务，关联性更加紧密，只有这样期货市场更有钱，只有这样研究人员分析师才更长久的职业生涯，否则做理财做期货做股票做证券再外盘，理财的东西丢到很多。 怎么样把泛资产的思想注入到传统商品期货的服务当中。刚才前面讲到产品设计的流程，其中第一点刚才看到，在左边产品需求性，任何一个产品设计出来都要有用，洗衣机是洗衣服，汽车是为了开的更远等等。同样现在市场的需求在哪里，这样才能对应对研发的理解，看一下现在目前期货市场的需求，目前期货市场大部分以企业为主，主要的需求是保值，生产商和持有的商品担心价格下跌，加工商在远期要交付，还有一些融资性的需求，存着几大需求，几大需求有一些思路。把虚拟单一理财的产品，把它依附到实体依附到产业当中，推出相应资产管理的产品，这是期货业协会和证监会鼓励分析师去做的事情，为设计风险管理进行服务。 这里面有两个看法：一个看法关于跟套利挂钩的产品，这些套利的产品称之为内部的收益，为什么内部固定收益，为什么主固定收益，套利是基于策励。

投资者效益并没有很好的跟上，近周看到小品种的低空，扭曲了价格，扭曲价格利用交易所的规则，你个人或者你企业有足够追加的保证金，到第二个月进行平仓，到第二个月价格暴跌又回归到原始，作为规则来讲又出来，为什么叫准规则，国内市场的监管包括灰色的监管其实是未来监管重要一个方面。 二、关于产业基金未来的发展。 产业基金大家可以看到品种上的越来越多，比如说黑色的系列，从铁矿石到螺纹钢、线材、卷板、甚至从煤炭、动力煤到焦煤到焦炭，现在发展当中现在很多企业从上游到中游到下游。银行产业做的非常好，上中下游做互保互态。一个企业上下游有很多客户的连带关系，上中下游这才是未来分析师一个重点考虑的发展方向。

以刚才所讲煤焦钢为例。煤焦钢是一种商品，以前分析商品的时候会集中在某一个品种来研究供需平衡表，研究价值与资产之间的偏离度和方差。这里头建议在座的各位其实很多时候应该跟券商研究员交流一下，因为我们产业分析师，但是其实产业分析师以前在静态分析当中分析概率比较高，在混业背景下，很多券商行业研究要引入过来，这个行业研究什么意思，煤炭涨跌会影响到相应板块股票的涨跌，相应板块股票的涨跌会对应刚才所讲的整个经济周期的变化，整个经济周期的变化其实都是一连环的方式，虽然说可喜看到很多分析师在报告当中，水平在直线上升，包括用的一些行业研究，比如钢铁，从地产从机械从基础设施等等去研究，包括昨天晚上工信部的讲的大数据，通过数据检测装载及销量，判断开工量，判断未来价格的变化，很多新的分析技术已经融入到这里头。本身可交割仓单数量非常少，所以引发就价格失衡。造成了期货的定价与现货之间的偏差，这些偏差你在理论怎么算就是错的，但是它就是错的，最终你是亏钱，看到整个产业研究的局限性在哪里。 这次看到泛资产管理的一个模型，这个模型产业当中供应链的管理，供应链管理跟很多企业打交道，以前企业考虑采购、加工、销售还有融资。现在企业找我们，现在钱非常紧张，让我做套保做上一手交割，动员我的能力，没有太大的意思一年七八千亿的收入要做套保，能不能把套保作为企业管理的模式，在预采购在动态库存在融资能够做一些匹配性的管理，企业需要这些，经常看到分析师在讲价格涨价格跌，企业皱眉头，给你面子价格真不错，其实这个东西搞了一辈子价格研究，你比我还能，其实内心这样想。他会想我们怎么去在整个供应链当中怎么去对冲的技术把以前的成本降低一些，把库存的价值进行管理，这是未来要做的事情，你做的事情企业管理对银行货币，定价技术远远超出产品经济学的知识范围，所以为什么要去学习再去进步，包括今天安排这个课稍微拔高一点，就是这个道理，知道未来三到五年的知识结构怎么样。 在这个当中期货作用跟采购库存管理完全不一样，在银行发放贷款当中，现在很多银行给企业发放贷款当中要求他必须保值，必须保证我贷款的安全性，大家看到作用是非常非常大，大家以前都做过，但是我想我是把这些东西给它总结出来做一个参考。

最后讲一个案例，这个是在服务企业，这个企业做了一年，开始懵懵懂懂，搞不懂，一年240万吨的企业，电价高，结果搞了电厂，搞了电厂之后发现煤价太高，所以去山西买了煤矿，这么一个模式，买完之后发现什么问题附加率达到90%，这个哥们有20亿的现金，现在负债是150%的水平，银行基本上不给他贷款，所以他现在非常煎熬，但是有好处，解决2万人的就业。他担心动力煤价格上涨，价格好不容易这两年日子好了，电厂大概挣12亿，心里正高兴，高兴之后发现铝价又跌了，又是12亿。现在实体产业都是这样，不是说的个案，是一个普遍的问题，他找我说能不能造成一个稳定增长模式，大家现在动荡的世界都要追求安安稳稳，为什么房间高，因为住到自己家里安全。 这里头怎么思考这个问题了，有两块业务，一个铝价格跌，第二个发了电，国家电网控制比较严，不要你的电，不要就浪费，火电跟水电部一样，火电用不了就停了，国家电网不收算是浪费，我们说从这个产品设计角度来讲，其实存在两个问题，一个煤炭采购融资模块，还有一个铝电的抵押出让模块，这时候很多人这跟我们什么关系，只分析价格就OK，所以他找过很多企业，很多公司说解决不了，他找我我也说解决不了，但是我胆子大，因为背后很多教授学者就找他们，在这里头正好大家理解一点，为什么协会要搞现货管理资产子公司，价格非常大，因为作为期货公司简单的经济头脑，没有融资规模，包括资本金进资本，跟客户保证金有比例限制，很不公平的模式。风险管理子公司，期货公司成立风险管理子公司怎么去做，这个老总说把铝给你，你公司有钱，你不是有一定的现金也没有用，想法拿票据抵押，把钱拿出来，拿出来之后不需要铝，要干什么，还不如要红木，又来一个哥们，这个哥们是做电缆厂，搞电网改造，09年好不容易投关系挤进去，12000投票，我说你赶紧做期货，别做期货让我亏钱，三天12000，就是三天，一样是13600，就是1600涨一吨，还没有保值，一万吨1600万，你看没有听我的话1600万没了，价格涨就空了，他也发愁，发愁之后风险管理子公司可以把铝电给他，他可以把国家电网的合同，中标之后国家电网非常规矩，什么时候付款在合同处，不会赖帐，把这个链条给他对接上，是不是形成这么一个模式，有人会说风险管理子公司一个亿做资本没有多少钱，现在做任何业务离开银行离开资金做不了，这个煤炭这一块类似，这里有一个融资业务，这里融资做一个信托产品给他，做了一个产品。

期货公司研究的作用功能就出现，刚才讲，那么你的铝电需要融资规模比较大，现在银行，这两年银行打交道比较多，你贷款给到谁，当时铝价铜价很高，这两年跌了，贷款收不回来，下一步怎么办，你说怎么办，咱们能不能搞一个银行的信贷资产风险管理，这个并不是我的创新，农发行跟湖北迎风集团做了一个模式，他去农民那去做，整个资金作为农发行的闭环，然后进行对冲。这

个模式做的很好，这里有一个案例，可惜现在这个行业并没有这个模式作为未来分析师主要的方式，昨天开所长会议的时候，以前分析师研究辅助业务，现在扭转一个观点研究创造价值，因为产品设计师在国内最赚钱应该是我们这一类人，而不是纯研究人员。关于银行衍生品风险管理，商业模式怎么建立，忙了半天挣了两手机费还是零，最后2毛，给5毛还是贵的，跟银行谈，最后谈什么概念，以财务付费的方式给你付费，这个公司零手续费还收我1分钟太没有意思了，但是天下没有免费的午餐，最后达成协议在保值盈利以后收益5%补偿你的手续费，这不是非常好的模式。很多银行把你收购，你来我这里做，对不起我这里只有独立的研究机构，才能给你独立客观技术的方案，而不是一种纯粹的雇员的方式。所以说独立的研究机构未来发展空间个人认为非常大。这里头涉及风险产业的管理思考，管理思考把场所进行风险管理，电缆企业中标以后采购风险管理，包括铝电公司价格下跌关系有关系，这里面可以设置一个风险池，这个风险池跟证券公司资产证券化结合起来，现在跟证券在谈相关产品的设计，通过风险池再打包一个产品，在下一个券商之间的ODC，资产证券化市场再卖出去，刚才王教授信用员就成立了。

说到最后，关于研究的一个新模式，因为现在的问题在哪？现在无论是在中国还是全球，无论国家企业还是个人，进入到一个什么时代，一个资产负债表强行修复阶段，汇率越来越低，所以负债强行修复，这里头为什么推大数据，推互联网，建立要各种各样的信息平台，社交平台，系统平台，培训平台，通过互联网来冲沟零成本商业运营模式，现在房租、员工的工资福利支撑不住，说白证券期货纯利率的每个人买房每个人中国梦都支撑不了，所以必须到网上。互联网分析师交易员价值怎么去讲，我认为在未来互联网时代研究价值越来越高，但是复合型，但是经得住很多质疑才有发展再一个私募发展当中，包括募集基金的方式，下一步探索一个方式，王宗白石百分之七八十的收入，搞一个重筹方式募集资金，通过这个方式节省资金，未来互联网时代对整个经济模式、研究模式、资产管理模式带来深刻剧变的冲击，必须创新改变知识模式，必须改变思考的模式，也许这样在未来不断进程当中一起制定。谢谢各位！ 主持人：感谢王总，认识期货的人20几年专注于做研究没有做交易，取得成果取得收益这么一个人，今天演讲实际上比较超前的一块，实际上期货公司的研究怎么样向产品设计这个领域再深化。刚才听了以后学到很多知识，非常感谢王总。谢谢！