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国债期货调整后将重回涨势

经济基本面不及预期，下行风险加大，货币市场资金利率低位徘徊，银行间现券市场成交活跃，银行间市场固定利率国债收益率平坦化下行，4月底以来期债连续反弹，短期陷入技术性调整。

2014年年初，市场对于经济增速下滑普遍有所预期，但进入2014年二季度，惨淡的经济数据仍超出市场预期。一季度相对维持弱平衡，进入2014年4月，虽然政府密集推出“微刺激”政策，但范围有限且见效仍需时日。4月经济数据显示内需全面回落，消费、工业、投资增速均放缓。房地产各项指标持续恶化，房屋新开工面积、房地产开发企业土地购置面积、全国商品房销售等指标均同比继续下降，并且降幅继续扩大，且信贷收紧，地方政府虽松绑限购，有意救市，但银行无意放贷，救市政策效果有限。

疲弱的经济数据，使得市场对政府推出刺激政策以兜底经济增长、维稳就业的预期有所增强。但近期高层的讲话明确显示，政府无意采取短期大规模刺激政策来推动经济增长，旨在通过改革提高经济潜在增速及质量，对经济增速下滑的容忍度正逐渐增强。同样，尽管4月CPI超预期回落，同比涨幅1.8%，创下近18个月的新低，PPI同比下降2%，连续26个月负增长，通缩隐现，市场对降准的猜想甚嚣尘上。央行行长周小川也明确表示不会推出大规模刺激政策，短期内全面降准几无可能。

宏观数据遇冷，实体经济存在进一步下滑的压力，降低实体融资成本迫在眉睫，央行货币政策或逐渐转向稳健略松，定向宽松有望成为主基调。数据显示，4月银行间市场同业拆借月加权平均利率2.72%，仍处于较低水平，说明银行间市场流动性比较充裕，并不支撑全面降准的论调，有针对性的定向宽松将更为有效。

央行公开市场紧缩程度有所减轻，在节假日、缴税等存在扰动因素的阶段，通过温和投放维稳资金利率。4月末及五一假日当周，净投放资金910亿元，面对5月中下旬缴税因素的影响，本周公开市场亦净投放440亿元，虽然净投放规模不及往年，但周二（5月13日）央票未续作，足见货币政策略有转松迹象。

影子银行监管强化亦有助于降低实体借贷利率，从4月的金融统计数据看，社会融资结构出现改变，影子银行监管的影响持续发酵，包括信托贷款、受托贷款以及银行承兑汇票在内的表外融资均出现增量同比和环比减少的状况。随着风险偏好下降，银行开始逐渐去杠杆化。对同业、理财、非标等业务的监管，将促进实体经济融资利率回归理性。

面对日益膨胀的房地产行业风险，央行召开住房金融服务专题座谈会，要求商业银行合理配置信贷资源，对个人住房按揭贷款合理定价，提高贷款发放和审批效率，意在稳定市场需求。但银行负债成本高企，对房地产市场风险警戒提高，都使得房地产贷款难的趋势难以迅速扭转。

前期连续的反弹后，债市陷入技术性调整行情，但疲弱的基本面无疑为债市提供了强劲的支撑。内需持续回落，大规模刺激政策推出可能性小，经济继续向下寻找平衡，投资者的风险偏好继续降低。而房地产行业不景气，地方政府救市政策杯水车薪，其相关产业受到影响，提升市场信用风险，利率债受到追捧。银行表外业务的缩窄，使得利率债配置需求有望增加。

虽然供给高企、外汇占款不确定性高、IPO重启带来融资压力等因素对债市有一定扰动，但稳定资金利率，降低实体经济融资成本，仍使得央行货币政策逐渐转向稳健略松，不全面降准的情况下，采用定向宽松的方式配合改革的开展。基本面不景气及流动性宽松有望在二季度继续支撑利率债上行，期债回调过程中，将为投资者带来多单入场的机会，期债主力逐渐向TF1409合约转移。

责任编辑：李婷

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