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套利活动升温期债涨势或放缓

5月以来，期债价格节节攀升，特别是当月下旬量价齐升。资金利率的持续改善、同业业务和非标资产的规范整顿驱动资金对利率债配置需求不断上升，将继续支撑期债涨势。不过，短线来看，由于期债最便宜交割债券（CTD）的隐含波动率（IRR）大幅拉升，会触发大量的“买现货抛期债”的套利交易，期债价格短期涨势放缓或步入调整。

资金供应端宽松

从近期政策来看，“定向宽松”加码趋势已经形成，流动性会越发宽松，债券一级、二级市场同步回暖。6月3日，中债登公布的最新数据显示，国债收益率整体约下行3-8个基点，其中，5、7、10年关键期限国债收益率分别下行至3.86%、3.98%和4.02%的位置。

5月30日，国务院常务会议提出加大“定向降准”措施力度，还指出，改进宏观审慎管理等，盘活贷款存量。这意味着“降准”的可能性进一步下降。

基础货币有三大创造渠道，包括购买国债、外汇和对金融机构再贷款。在以外汇占款来投放基础货币的传统模式面临终结的情况下，再贷款工具成为货币创造主渠道。再贷款工具有利于引导资金利率下行。从一个月以内再贷款利率和回购利率走势看，2008年以后再贷款利率低于同期限回购利率，1年期再贷款利率也低于银行间同业拆借加权利率。

从公开市场操作来看，6月4日，央行继续进行300亿元28天正回购，当日公开市场有230亿元三年央票到期，但央行仍没有对其进行续作。鉴于本周公开市场自然到期资金量为上周的近两倍达1430亿元，若周四仍保持温和正回购，本周公开市场将延续净投放。

CTD的IRR过高，期现套利升温

5月国债期货TF1406合约涨幅达到1.45%，为期债上市以来的最大月度涨幅，6月的前两个交易日涨幅达到0.5%。与此同时，5月TF1409合约也上涨了1.56%，6月的短短两个交易日就实现了0.38%的涨幅。

期债涨幅过快，现券涨势相对落后，期债最便宜交割劵(CTD)的隐含波动率（IRR）大幅拉升。6月4日，TF1409合约对应的国债1315、国债1303的隐含波动率（IRR）分别达到10.18%和8.82%左右。与TF1406合约对应的国债1315、国债1303的隐含波动率（IRR）更是分别达到43.15%和32.98%。

根据隐含波动率的定义，可以判断CTD的IRR高企，期现套利的盈利空间加大。对比一下，同期资金成本（同期R007为3.2%左右），套利的收益率逼近7个百分点，因此买现货抛期货的套利交易有利可图。

责任编辑：李婷

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