6月份，工业金属走势分化，前期疯涨的铜镍偃旗息鼓，而铝锌价格异军突起，且伦敦金属交易所（LME）市场引领国内市场上涨。笔者认为，由于国内上游尚未完成去产能、去库存，以及经济增速换挡带来的需求放缓压力，金属间歇性轮流反弹只是阶段性的。

工业金属走势分化

6月上旬，工业金属走势出现分化，前期得了“疯魔”症的铜镍偃旗息鼓。与此同时，此前两度蠢蠢欲动的铝价在6月9日再度大幅拉升，而在4月份和5月份都没有太大异动的锌价也揭竿而起，6月9日低开后也大幅拉升。

从铜镍来看，前期现货强势拉升的有利因素要么减弱，要么消失。进入6月份，供应紧张的压力明显下降。截至6月10日，上海有色市场铜现货升水回到贴水20元至升水100元/吨，对比5月上旬高达1500元/吨的升水，当前铜现货明显宽松。进出口方面，由于铜内外比价逐渐回升，进口现货盈利达到1000元/吨，而三个月铜进口亏损也几乎打平。另外，融资铜由于国内资金成本不断下降以及监管的原因，报关在逐渐增多。再加上洋山铜溢价从5月份的130美元以上降至目前60-80美元，这意味着不管冶炼厂加工出口还是保税区转口贸易都无利可图，从而加大国内供应。

需求层面看，6月份，下游消费逐渐进入淡季。通过调研发现，作为消耗铜管最大的领域家电行业4-5月份都几乎完成了库存。调研数据显示，5月份旺季铜管开工率在90%以上，而6月上旬开始滑坡。作为户外作业的电网建设，6月份电缆订单也开始逐渐回落。汽车行业与地产密切相关，目前汽车经销商库存指数再度逼近50%。

对于融资属性最强的铜，青岛港事件可谓是雪上加霜。我们目前担心的是，青岛港重复抵押事件并非个案。自2009年以来，商品金融化趋势越来越明显，库存融资、贸易融资成为金融机构或贸易商获得融资收益、曲线收益和套利收益的主要形式，而铜等金属逐渐成为融资的载体。而在中国，贸易融资缺乏相对应的监管，从而使铜铝锌和铁矿石等发生重复抵押的问题。在保税区中，物权并不能完全界定，重复抵押难以监管。在重复抵押之后，一方面，国内监管会加强；另一方面，外资银行会压缩这方面的业务规模，从而原先起到蓄水池作用的保税区库存将流出。

间歇性轮流反弹难持续

铝锌方面，减产和库存融资是较长一段时间内的主导因素。1-4月份国内电解铝减产约370万吨。然而，从全球3400万吨的庞大产能来看，社会库存依旧在100万吨以上，不到400万吨的产能还是不能改变过剩的格局。从最近工信部的消息来看，未来化解产能不单纯靠“堵”，还需“疏”。即一是严控新增产能；二是严格清理在建和正在运行的产能；三是扩大铝应用。在新疆、内蒙、宁夏等地以优势的能源承接中东部电解铝产业转移之际，中东部地区的产能关停面临就业、税收和地方经济增长一系列制约因素的情况下，未来产能还将继续增长。

目前支撑铝价的利好包括全球铝供应会转为短缺，特别是俄铝、美铝等企业减产，以及融资锁定大量的铝库存。从上个月日本和力拓对三季度铝长单贸易升水谈判来看，已经突破到400美元/吨，占LME铝价的比重超过20%。对于铝而言，中国铝产业扩张不是其他金属产业所能媲美的，且全球铝资源丰富，铝土矿和氧化铝至少在短时间内不会对电解铝造成障碍。根据CRU估计，全球除中国外还有100万吨的产能限制。因此，一旦铝价反弹，产能重启会随之而来。而国内铝行业还在致力于降低铝价，打破网电垄断，铝价反弹不具备持续性。

锌方面，据我们了解，国内目前很多中小锌矿减产或停产，但是都没有导致国内锌供应出现缺口。因此，我们判断锌矿供应是“外紧内松”。而且，笔者还认为，国内锌也存在进口融资的情况。从产出和库存来看，4月份锌产量为45.55万吨，保持相对稳定。而上期所锌库存为22万吨左右，现货保持贴水。因此，笔者预计，一旦锌价反弹，面临的将是锌冶炼商的沉重的保值盘。而从消费看，目前镀锌受益于基建投资，但是地产行业对镀锌订单下滑明显，锌也不具备持续性反弹的动力。