从历史价格的走势来看，白银与黄金之间存在正相关关系，与美元存在负相关关系，这种关系在全球白银期货成交规模最大、影响力最强的CME市场体现得最为有效。对于白银与黄金及美元之间呈现出来的正负相关性，其背后的根源在哪里，历史上多次的背离又是因为什么原因，中期内是否还会出现背离，本文将做一探究。

根据从1975年年初至今COMEX白银与黄金价格的对比可以发现，过去近四十年里，白银与黄金的相关系数高达0.91，这表明整体上白银与黄金之间存在极强的正相关性。对此，可以有多种解释，例如金银都是以同一标的美元计价；白银同黄金一样，历史上也曾被作为货币媒介，具有抗通胀的天然属性；作为一种贵金属，当突发风险事件时，亦有避险保值的功能等。换言之，金银走势的趋同，主要来自于两者同受金融属性的影响，尤其是在流动性转变、通胀预期变化、政治经济局势动荡等情形下，投资与避险需求会同时对黄金和白银价格起作用。

然而，金银价格的正相关性，并不意味着两者的比价一成不变。历史上COMEX金银的比价波动巨大，最高曾在1991年2月触及101.8∶1，最低在1980年1月跌至14.6∶1。比价的巨幅波动由金银价格涨跌幅的显著差异所致，而这又是受到黄金、白银在各自金融和商品属性上的此强彼弱影响。黄金被纳入各国央行的货币储备，工业需求仅占其总需求的10%，因此黄金的货币与金融属性远远强于它的商品属性。而白银的工业需求则可占到45.3%的高比重，这使得理论上，白银的金融属性与商品属性旗鼓相当。

因此我们会看到，当流动性充裕，并伴随着经济上涨、工业繁荣的预期时，白银基于双重属性的同向推动，其价格上涨的幅度往往大于黄金，反之亦然。并且，当白银的供需基本面短期相对稳定或不足以形成价格扰动时，白银价格的波幅亦会大于黄金，这主要是由于白银市场的体量要小于黄金，因此更容易受到投资资金的炒作。根据我们对2000年至今白银和黄金的月度波动率测算，也发现白银的波动要明显大于黄金。

在比价波动的基础上，如果将过去近四十年分成多个经济周期来看，事实上在不同的阶段，白银与黄金之间极强的正相关关系也并没有保持得如此一致。我们统计了1975—2014年分阶段的相关系数，发现在1993—2001年，黄金和白银的相关系数仅有0.18；而2002—2007年，两者的相关系数则高达0.98。

1993—2001年和2002—2007年是美国历史上两个著名的经济增长时期，但金银价格的相关程度却呈现天壤之别，主要的原因在于：前一阶段，美国政府实行紧缩政策，流动性下降，导致黄金价格的投资需求走弱，但白银的工业需求和成本仍能支撑价格（尤其是1997—1998年白银跌破成本，巴菲特基于供需面重仓买入，金银涨跌出现明显分化）；而后一阶段，美国又转向了宽松的财政与货币政策，流动性上升，黄金和白银又同时受到了投资需求的推动，导致价格走势趋同。

再看白银与美元的关系，根据从1975年至今COMEX白银与美元走势的对比可以发现，两者的相关系数为-0.41，属于中等偏弱的负相关性。这种负向关系的存在，可以从白银以美元计价中轻易得出，而更深层的原因则包括白银与美元、美股、债券等风险资产之间的彼此替代，流动性的松紧对美元与贵金属的双重作用，美元货币购买力的增减与白银价值的相对稳定性，国家信用遭遇突发风险时避险资金寻求安全资产的需要等。而同样，在历史的不同阶段，白银与美元的负相关关系也并没有保持得如此一致，其背后的原因，亦可归于白银商品属性的存在。

综上所述，对于白银与黄金及美元的相关性，我们认为需要辩证地看，历史上曾经出现过的背离也有可能再度出现在未来。2014年下半年，随着美联储退出QE的进程不改，美国加息预期的不断发酵，流动性的降低将令白银和黄金的投资需求同时承压，但依赖欧美经济复苏带来的工业需求增长，国内包括光伏等产业好于预期的反弹，以及对原料成本的担忧，或令白银价格有所支撑。这意味着白银与黄金的正相关性，与美元的负相关性，可能将迎来又一轮阶段性的背离。而针对金银的比价波动和相关性的阶段性差异，海外交易商往往将其视为市场波动加速的风向标，抑或是潜在套利机会的征兆。