期债主力合约TF1409跌破60日均线，至前期平台93.3—93.6点附近后，继续呈现弱势盘整态势。短期来看，偏弱格局或将延续。未来经济复苏前景和政策方向将决定三季度债市走向。

信贷数据偏高，实体需求好转

2014年上半年社会融资规模为10.57万亿元，比去年同期多4146亿元，其中，上半年人民币贷款增加5.74万亿元，同比多增6590亿元。从社会融资的结构上看，人民币贷款和委托贷款占比提高，外币贷款和信托贷款的占比则出现下降。6月新增人民币贷款量高达1.08万亿元，大大超过市场预期，6月末广义货币（M2）同比增长14.7%。信贷规模的超预期增长，或反映出实体需求较好，经济基本面好于市场预期。从盘面看，数据公布后，A股盘中上行，期债则出现跳水。

外汇占款的变化也值得关注。继金融机构口径新增外汇占款创新低之后，央行口径的外汇占款也呈现同样的趋势，2014年5月央行口径外汇占款余额仅增加3.61亿元，虽然是连续第11个月增长，但增幅较小。未来一段时间，人民币有可能继续贬值，外汇占款低速增长或成常态。目前美欧日经济显示出较强的复苏势头，从国内政策导向来看，人民币继续贬值以刺激出口、促进经济复苏可能是较好的路径选择。在目前房地产持续弱势的环境下，出口有可能成为三季度经济增长的重要推动力。

从经济指标来看，6月物价水平维持低位，贸易盈余也略低于市场预期，整体来看，市场对于经济触底复苏的预期在逐渐升温。

资金利率稳定，下行空间有限

展望三季度，虽然资金面有望保持平稳，但是资金利率下行的空间十分有限，理由有三：首先，从央行的态度来看，央行货币政策委员会2014年第二季度例会指出，将继续实施稳健的货币政策，灵活运用多种货币政策工具，保持适度流动性，实现货币信贷及社会融资规模合理增长。总体强调灵活和适度，不会大规模放水。其次，有一些季节性和非季节性的因素限制流动性，这些因素包括新股IPO对资金的占用与分流、商业银行存款规模较上半年回升将占用更多储备金等。最后，从流动性和经济增长的关系来看，政府希望提高市场资金的使用效率，减少流通环节，打击非标、控制影子银行业务的用意也在于此。目前银行间市场资金略宽松，而实体企业纷纷表示钱紧，市场结构性失衡严重，所以最重要的不是投放多少货币，而是通过政策导向，将资金引导到最需要的地方，从这个角度来看，全面放松概率偏小，短期资金利率下行的空间受到限制。

债市供需面转弱

三季度迎来利率债供给高峰，本周利率债（含国债、政策性金融债、地方政府债和同业存单）发行规模将超过1850亿元，达到周度供应的高峰。市场预计三季度供给总规模可能达到8000亿元。另一方面，利率债的配置需求较上半年明显减弱，收益率下行受阻、理财产品及贷款对债券的分流等都是需求下滑的原因。近期新债发行结果显示，银行等自营机构的配置意愿逐步减弱，投资者心态日趋谨慎。

期债缩量偏弱振荡，回调至前期上涨前的平台附近，金融指标、经济预期、债市供需等均给市场带来一定的压力。我们认为，债市7月可能延续弱势。关注后期经济指标和政策导向的进一步指引。