7月国内经济、金融数据低于预期，引发了一波期债做多热情。但8月中旬后，资金面收紧，期债陷入振荡下跌。近期，市场分歧较大，资金面与基本面继续博弈，短期将维持偏强走势，但需警惕月末流动性冲击。

经济内生增长动力仍偏弱

7月国内经济数据出现小幅回落，结构上看内需仍然偏弱。房地产持续下行，对宏观经济构成较大拖累，而制造业仍受制于产能过剩，下游需求的微弱好转短期无法传递至上游生产环节，在此背景下，基建投资刺激的力度稍有下降，就造成了投资的回落。与中观层面主要工业品量价齐跌相吻合，反映出经济内生增长动能尚在筑底阶段，而贸易盈余自2008年后已趋势性回落，占GDP比重稳定在2%附近，短期外需回暖很难拉升整体经济。

此外，7月极低的金融数据对短期经济增长将形成负面影响。M2、社会融资增速断崖式下跌，经济体信用派生能力受到较大冲击。社会融资余额同比增速在二季度曾短暂反弹，7月再次回落至16.10%的低点，反映出实体经济的投融资活动面临压力。

进入8月，上游行业库存缓慢改善，中游钢价弱势下行，去库存加快，水泥价格持续下跌，下游房地产在政策放松刺激下，销售降幅收窄。汇丰8月PMI初值50.3%，创近三个月最低，而市场预期51.7%，7月PMI为52%。整体而言，数据大幅低于预期，表明中国经济复苏动能放缓。目前经济复苏对于政策依赖性较大，稳增长将倒逼更多政策出台。

流动性看央行对冲力度

8月中旬后，资金面收紧，后期流动性面临冲击。首先，根据历史情况，结合近期财政收支形态，8月财政存款上缴规模可能在2000亿—3000亿元。7月偏低的经济增速对于财政政策产生较大压力，财政宽松力度将加大，因此本月财政走款的速度可能加快，这很可能是近期资金收紧的一个重要原因。

其次，第三轮IPO将冻结天量资金。下周四（28日）和周五（29日）将有10只新股密集发行，其中下周四单日发行新股数量为8只。如今新股赚钱效应已经被广泛认可，即使中签率非常低，每一轮新股仍能吸引大规模资金参与申购，造成冻结资金量较大，进而对市场资金面造成压力。本次打新股冻结资金量可能超过6000亿元，对资金面的影响可能在27日开始显现。再次，临近月末时点，资金有惯性收紧压力。

近期央行的态度表明，货币政策仍中性偏松。央行公开市场本周净投放110亿元，回购利率继续持稳于3.7%。本周到期的三年期10亿元央票未续做，显示出央行对流动性的呵护。经济下行压力增大，降低融资成本势在必行，央行货币政策易松难紧，只是在时点上可能无法有效对冲资金面的波动。

从三季度来看，由于房地产销售、投资仍在下行，进一步扩大基建投资空间有限，内需依然低迷，只靠外需改善难以拉动经济回升，后期政策刺激力度或加大，内需尤其是基建投资将回升。短期来看，偏弱的经济基本面仍将延续。在通胀约束不大情况下，为了控制债务风险、降低融资成本，货币政策将维持宽松。市场因素的博弈利于期债继续做多，但是需警惕月末多重利空叠加的资金面冲击，中期来看，经济仍有触底回升的态势，偏低的期限利差也不支持长期国债收益率的大幅下行。在市场分歧加大、期债波动加大的背景下，控制风险的前提下可适当做多。