近期，我们跟踪的宏观经济指标的表现均有所好转。经济增长步入上升通道，工业产品价格逐步企稳，企业利润快速反弹。工业品出厂价格环比连续三个月正增长，上游价格快速反弹，而且反弹速度明显快于工业整体水平。

原材料盈利改善最为显著

原材料行业的利润反弹最显著，消费品没有起色。从3-5月份各产业的盈利表现看，原材料行业的业绩反弹最为显著，其次是投资品和采掘业，而消费品的盈利增速则没有起色。

工业企业利润增速处于比较明朗的反弹趋势中。在价格企稳、工业生产恢复的共同作用下，预计规模以上工业企业利润总额1-6月份累计同比增速将恢复至-21%左右，全年利润增速的区间维持之前（-10%，-5%）的判断，2010年的利润增速维持28%左右的判断。

工业企业毛利率较2008年有所缓解。自1994年，工业企业销售毛利率水平处于长期的下滑趋势中，仅在经济大幅下滑后的反弹阶段，如1999-2000年，和下游需求旺盛的2007年出现过反弹。就目前的经济环境而言，工业企业毛利率的反弹和1999年的情况更为相似。

销量的恢复是目前利润反弹最关键因素。通过对工业企业毛利润增速历史数据的分解，我们发现销售量的增长始终是近年企业利润增长中最关键的因素。2009年3-5月份的毛利润增长原因中和前几年有所不同的是，毛利润增加的贡献是正面的，而销售价格为显著的负贡献。

原材料业卷土重来

原材料的相对景气度高点出现在需求最旺盛时期。如果以各产业利润总额占全部工业企业比例的变化，作为此产业相对景气度指标，我们发现，原材料行业相对景气度的高峰出现在2004年上半年和2007年上半年，这两段时期都是近10年中经济景气度最旺盛的阶段。

目前极度宽松的货币政策和大规模的财政投资计划或会过度释放内需，为原材料行业卷土重来创造条件。我们认为在目前特殊的政策，即宽松货币政策和大规模财政投资主导的经济增长方式下，将为刚刚开始调整的原材料行业创造卷土重来的有利条件，其相对景气度或许能够回到历史高位。

从三大需求看，固定资产投资依然是目前经济增长主要的拉动力，这使得中、上游工业产品的需求得到保障。和经济景气度较高时期相比有所不同的是，现在的固定资产投资更偏向于建筑而非设备，因此对原材料和能源的拉动效果比投资品要更好一些。

政策对原材料行业的扶持力度最大。目前的宏观环境中，最大的正面冲击来自于政府针对经济下滑所采取的一系列经济刺激措施。各项措施中，效果最为显著的有“四万亿投资计划”和“十大产业振兴规划”。这两项政策对于原材料行业的盈利都有显著扶持作用。就政府对各个行业的控制能力来讲，钢铁、有色和化工等原材料行业是效果最好的。

景气度获三大支撑

从目前的经济环境来判断，未来一段时间价格、销量和毛利率，都能对原材料行业的盈利产生支撑。

首先，原材料行业的销量增长具有保证。需要指出的是，虽然钢铁行业的增加值反弹幅度最小，但是由于国家控制产能政策对钢铁业的效果最显著，因此重点钢铁企业的销量能够得到保证。从目前的生产恢复趋势来看，未来景气度改善较显著的行业，有化学纤维、有色金属冶炼、橡胶、黑金属冶炼和石化。

其次，价格对利润的贡献有望转向正面。目前工业产品价格正处于快速反弹阶段，虽然由于同比基数的原因，原材料部分行业的PPI同比仍处于下滑趋中，但是近期的环比价格已经出现了较快的上涨。即使看价格的同比变化，化纤和有色金属的价格已经显著反弹。从价格反弹速度的角度考虑，未来景气度改善较为显著的行业，包括有色金属、化学纤维和石化行业。

再次，毛利率近期有望保持平稳。虽然近期国内上游产品价格出现了较快的反弹，但是世界整体经济增长并没有出现太大的起色，尤其是发达经济体的持续低迷，使得国际大宗商品价格尚未具有快速上涨的动力。这将能够延缓国内上游价格的过快上升，并为目前较高的毛利率水平的维持创造条件。从目前毛利率水平的变化趋势看，未来景气度改善较为显著的行业，包括石化、有色金属、橡胶、化学原料和化学纤维。

综合考虑销量、价格和毛利率三种因素，目前原材料各行业中，景气度最高的是建材行业，且优势相当明显。我们认为未来原材料中的以下几个行业的景气度有望得到显著的改善，依次为：有色金属、化学纤维、石化、橡胶等。而钢铁行业由于产能得到相对有效的控制，对于重点企业而言，景气度的回升也能够较为明显。

原材料行业的景气度回升能持续多久？高投资增速、产能受政策限制、受出口下滑影响小、价格持续反弹、成本大幅缓解等一系列因素，将使得原材料行业的利润占比在短期内回到历史高位。能够对目前形势产生反转作用的担忧，主要有投资增速显著回落、成本/产出价格比上涨过快等。至少在短期内，这两项指标产生趋势性转变的可能性不大，因此原材料行业的景气度还将维持下去。