第二个P指的是personality。它包括持仓量、成交量、波动率、季节性，主要是三个方面，例如量仓、波动特性，以及产业特征，比如季节性等等。刚才沈总也提到鸡蛋期货，比如季节性很强，这就是它的一种特征。除此之外还有它的波动特征，鸡蛋的波动非常大。还有它的持仓量和成交量，它一旦减仓就会掉得很快，说明资金推动很明显，这个品种就有这样的特点。做交易策略的时候就要考虑鸡蛋期货波动很大，相应的交易策略的仓位就要适当降一点，仓位大了之后稍微动一下就会受不了。还有橡胶，它的波动也很大，你拿的日线级别可能就不够，3天级别或4天级别，甚至中线级别才能应付它的情况。如果你硬要去做波动大的品种，你一定要找收益风险比非常高的位置才能去参与。比如豆粕、铜，铜升水过大，之前跌了很多，像今年升到三四百以上就很难跌下去了，升水多了后价格反而会上涨，这都是背后产业特点决定的。

我再说一下驱动，它有3类真正的驱动，还有一类伪驱动。商品里面最重要的驱动是库存驱动，像股指就是政策驱动，还有一个成本驱动。举个列子某一个农产品和一个商品，长期跌破生产成本，那它就会减产，跌一两天亏钱，那跌一两个月，驱动就会朝上，因为减产了。这里最重要的还是库存驱动和政策驱动，政策必须要提的，尤其是利率、交易交割规则、产业政策等，这些都是很强的驱动，到了那个时候行情基本上就是由它主导，对商品而讲最核心的驱动无疑是库存驱动。还有一个驱动就是我们讲的第四类驱动，这类驱动往往是伪驱动，是由市场情绪反应的，带来悲观、乐观预期。我们简略为情绪，伪驱动很多都是假的，但它能带来价格的一波上涨或下跌，最终情绪归于平静后，它从哪里来就会到哪里去了，一定会把带来的上涨或下跌全部填回去。像刚才那个豆油，整个DMS都下来了，涨上去后还是会全部跌回去，跌回去还不够，要把正常的库存驱动带来的下跌算进去，跌到这个位置还远远不够，因为没有底不知道会跌到哪里去。因为DMS没改变，还是空，涨上去就是加空的好机会，也是送钱的机会。还有一种驱动是非常悲观的驱动，像现在的鸡蛋，这个都是悲观预期带来的，是假的。假的带来下跌，最终还是会涨上去的，现在没涨，只是时间不够，时间够、能量够就一定会涨。有的人在期货赚了钱很开心，其实有的钱风险很小，有的钱风险很大。现在说天气炒作，天气炒作是不是真驱动？比如干旱减产，这种驱动往往是真驱动，因为真的是天气干旱带来了减产，最后我的库存肯定是减少的。比如塑料，我们觉得下跌空间还是很大，但是说因为厄尔尼诺、旺季这种预期，往往会带来小的反弹，这就是加空的机会，因为这都是伪驱动。大家就明白了为什么做股票做久的人喜欢炒了，如果你确实赚了钱，但是5年、10年后还是不知道它真正的本质是什么，那你提高就会有瓶颈，真的很难。你所有赚的钱都是由伪驱动带来的，虽然有的股票也有情绪是真正的驱动，否则一般都是炒作。所以我们说厄尔尼诺、旺季都不是真正的驱动，预期往往带来泡沫或者极端情况导致过于悲观低估。为什么库存周期驱动是真正的驱动呢？比如你做商品投资，你就不知道库存周期的概念，库存周期就两块，第一块是去库存阶段，还有一个补库存阶段。去库存阶段对应的就是价格下跌，补库存阶段就是价格上涨。去库存阶段又包含被动型的库存增加和主动型的库存减少或者被动型的库存减少和主动型的库存增加。比如在2009年的时候棉花在这个点处于上涨阶段，到了这个临界点补库就开始了，如果你明白库存周期那么你就知道将来会大规模上涨，而且时间很长。库存驱动和库存周期驱动对于商品而讲是最重要的驱动。

这个图我之前也讲过，现在期货公司研究员慢慢有点“上路了”，这不是简单的供求关系，是由库存周期来决定的。

举个豆油的例子，从库存的角度来看，国内的豆油商业库存总量是133.61万吨，比去年同期增加了27万吨，增幅为26.19%，也就是说整个油脂库存高企一直处于被动增库存阶段，下跌远远没有结束。怎样扭转这个局面，除非央行大规模的放钱，否则就会永远跌下去。如果原油涨得很凶，才有可能止跌，因为驱动一直向下。库存一直在增加，趋势下跌就还没走完，等到库存有下降的迹象才有可能结束，这就是市场的本质。

再说说白糖，我们可以看到白糖的库存一直在增加，库存同比剧增，也是被动增库存中，还好白糖时间长了生产成本破了很多。昨天中午看到9月白糖跌了非常多，价格是4100多，1月白糖4500，比9月白糖又高了400块，还有很多的空间，有天周五好像跌停了还被拉起来。而且白糖因为厄尔尼诺伪驱动炒得很高，但最终全部跌回去了。厄尔尼诺真的来了就变成真驱动，但它涨上去后又会回落，然后再涨。商品跟股票不一样，商品有库存的压力，现货卖不出去，你炒到多少要先降下来，最终的上涨是体现于库存下降的上涨，又变成真正的驱动了，往往炒作很大的概率都是假的。

前面讲了简单的单边驱动，现在讲一下对冲套利驱动，由于时间关系重点说一下技术分析。一般像我们公司做买入驱动向上的，低估的，卖出驱动向下的，高估的，简单的对冲做法，包括敦和以及一些大的投资机构也在这么做。基本思路也就是这些，月间套利驱动有两个阶段，一般分为混沌博弈阶段和交割博弈阶段。

比如怎么做月间套利，我们之前豆油买1501卖1409这样的月间套利，库存驱动一直在增加，增加后导致近月压力非常大，而对远月又有预期，比如年关消费肯定会好一点，这样就形成1月强9月弱的情况，尤其是库存对9月份压力特别大。比如最开始价差在30左右，可能很早在30到40就参与，昨天礼拜五最高达到270，也就是说1501一开始只比1409高30，到现在价差为200多，赚200点的利润对于一笔大资金来讲，做月间套利还是蛮成功的，这属于豆油的反向套利。今年豆油的反向套利基本上没有风险，1409之前比现货贵了200多，安全边际非常高驱动性也存在。套利应该怎么做？不管高手与否，一定要符合要么有安全边际，要么有驱动，有了这俩点一定会赚钱，没有这两点就可能不赚钱，不管你做多少年都是这个道理。如果你不符合这个要求就不对了，符合了这两个条件一定是赚钱的方法。

现在我们看焦炭是买1501卖1409的反向套利，这个主要是交割博弈。它是在快要交割的时候，贴水100多，我们参与的时候是50多点，后来最高达到109，最近反弹起来了，焦炭一波赚50个点还是很高的。这里面驱动因素主要是交割主导的，如果近月不贴水没人愿意接这个货，做套利对现货的仓单信息，特别是交割信息的理解要很深。套利归结于两点，要么库存来驱动，要么交割来驱动，最核心的本质就是这样，如果你分不清这个阶段可能会漏掉个10点。

再讲一下安全边际的衡量，以前在永安期货做研究员的时候提出安全边际，后来把它深化了一下，那么安全边际衡量什么意思呢？期货这个东西是立体的，你要有市场结构的概念，不能单纯有预期、驱动就做多或者做空，你们要看一下，比一比。第一个比是期货和现货价格不一样，要看一下基差、贴水、升水。第二个比是和国内外的比较。第三点是和替代品种比。前段时间的菜粕，菜粕贴水和豆粕价差差不多，那菜粕就高估很多，这个时候就不应该做多菜粕，而是偏空，菜粕和豆粕比的话就没有优势了。第四个比是和历史上自己的比。最终意思就是安全边际来源于市场结构S，所有期货、现货替代品都是市场结构的概念。这是个投资公式，全世界交割处都没有，但就是符合现实。1%=（E/P-R+△P/P）*L。投资收益率=（安全边际率-利率+资本利得率）*杠杆。可以把E看做基差，P是价格，E/P就可以看做安全边际率是多少。举个例子鸡蛋贴水贴了这么多，把利率扣掉就会知道做空的安全边际率很低了，做多反而高了，前面往往大于5%的时候，如果贴地很多，后面往往就是涨的。主要意思就是说市场结构S解决了安全边际E/P，贴水很多，你做空安全边际低，就不保险。本质原因很简单现货卖这么贵，为什么期货卖这么便宜呢。驱动D解决了资本利得率△P / P，像房价一样，现在库存不断增加，△P/P就是房价波动率，那么房价当然是往下走。前面讲了对于房地产的驱动而言，利率驱动更重要，如果资金成本比较高的话，更容易往下打。所以最终收益率来自驱动和市场结构，说来说去还是DMS，从投资的公司来讲，我把利润分解出来还是从这3个方面走，说来说去就是市场本质。

安全边际的大小，举个PTA的例子，因为PTA现货比一月贵，后来PTA确实跌了。一月比九月贵400左右，图形上看确实做空，没问题，但价差拉的很低就很容易往上反弹，前面是赚钱的，安全边际很低就要小心点。前面拉根阳线出现止跌企稳信号，就不要空它了，短期下跌可能结束了。因为PTA库存很低，现货还有一定的升水。鸡蛋安全边际也很高，铜也是一样，比如这一波开始反弹，升贴水超过350以上，基本跌不动，前段时间又有一波上涨。最后说一下豆油，很有意思。月间价差1月比9月贵250，甚至达到270，如果资金成本低一点，可以做到无风险套利机会了。现在1501比1409贵300多，做空豆油安全边际比较高。具体运用还是以豆油为例，美豆下跌，库存不断累积，驱动是向下的。期货升水很多，市场结构严重利空，因为马上快交割了，进入9月份后，到1月份没多少天了，9月份交割完，1月份就变成现货月了，期货比现货贵300多，而且库存本身就很大，对于买货的人而言，期货比现货贵300多，现在又到处都是货，那肯定不要这东西了，所以就很难涨。对于卖货的人而言，本身库存增加不好卖，所以很多仓单就抛在一月份上了。这一波豆油反弹上涨很多，永安期货抄底去买，买了之后出现3个阳线就下去了，这就是给市场送钱。阶段性反弹机会远远没有见底，一方面驱动是向下的，另一方面升水太多，与现货比期货太贵了。

这是周三（8月20日）做的后来周四周五又下来了，这3根阳线还碰到10几天均线的压制，6100这个位置是极佳的抛空点，在这个位置做空，收益风险比特别高。周四出来一个小的阳线，冲一下，周五又给了个机会冲到6100，到周五的时候空单的风险已经极低了。

商品上涨下跌幅度的研判，你看一个商品上涨、下跌幅度到底有多少？有两个方法，第一个用图形测量。假设这个品种刚上市，没有历史图形，应该怎么比较？从历史上比，通过DMS，驱动、市场结构比。图形上测度，比如黄金比例、形态测量、波浪理论等。记住技术和DMS相互结合才能准确找出商品上涨下跌的幅度。

这是美豆的K线图，美豆的库存消费比一直很高，第一个目标就打到这个位置，到收割的时候压力会慢慢出来。

棉花也是现在库存消费比很高，比如在这个位置的时候不知道该怎么做，怎么选方向，2008年的时候价格是11000，从目前的价格来说应该比11000更低，但现在的成本高了，假设高了2000到3000左右，那就是在13000到14000的价格。

这个是塑料，图形上明显看到空头格局。塑料会跌到哪里？第一目标位会达到前低，用的是比较法驱动。塑料的库存不断增加，还有一点，现在的成本用甲醇，生产1吨可以便宜3000块，如果用甲醇炼，将来塑料的成本越来越低，会比现在的价格便宜3000块左右。从成本角度看下跌空间会很大，到底跌多少，我认为跌破10000或8000几率很大。控盘的根本原因就是补库的过程，是补库周期，现在周期变了，就没有控盘的概念，就是要跌。

这个是PTA的图，最低点的时候，当时产业链非常悲观，现在涨到上面后和以前比，没有任何改观甚至恶化，暂时是企稳往上走，等库存涨了之后，下跌空间肯定会跌破前期低点，空间非常大。但是它可能不会一直下跌，因为目前的它库存还不够，比如下跌后反弹一波，再去空，如果库存跟上来，它就跌破前低了，这就是比较法。