收储只会产生阶段性的刺激作用，价格将继续寻底

始于2011年年初的国内天然橡胶熊市延续了四个年头。回望过去的2014年，在全球天胶处于增产周期，国内基建地产投资增速持续回落等因素影响下，天然橡胶期货价格熊市本色不改，继续振荡下行。尽管眼下以美国为首的海外市场复苏信号增强，国内宏观政策有所放松，但多数研究机构认为，2015年天胶市场仍将维持振荡调整态势。

2014天胶价格再下台阶

2014年，全球天胶处于增产周期，国内基建、地产投资增速持续回落，产业链供需失衡致使沪胶延续振荡下行态势。沪胶主力合约从年初的19670元/吨跌至年末的12500元/吨附近，降幅高达36.45%

具体来看，2014年年初，受国内经济数据低于预期、美国量化宽松政策（QE）减量、橡胶库存不断攀升的共同影响，天胶期价大幅下跌。但进入二季度后，随着国内宏观形势阶段性好转，以及欧洲央行开启负利率时代，天胶期价跌势减缓，出现盘整迹象。三季度，中国输美轮胎再遭双反调查，泰国抛售老胶，QE结束等利空接踵而至，天胶期价持续下行，一度跌破12000元/吨整数关口。进入四季度后，随着国内降息、房地产政策松动，阶段性供应压力缓解，天胶期价呈现低位盘整。

2014年天胶价格继续下行的主要原因是供需失衡局面仍未改观。据IRSG 预测，2014年全球天胶产量达到1227.5万吨，全球天胶消费量达到1190.4 万吨，供应过剩 37.1 万吨，年末结转库存为 328.5 万吨，同比增加12.7%。

2014年前10个月，天然橡胶生产国协会（ANRPC）成员国天然橡胶总产量增速为1.21%，略低于2013年同期的2.46%；出口增速从2013年同期的8.55%大幅回落至0.04%。对此，宏源期货研究报告认为，东南亚主产国出口大幅下滑主要是因为中国消费增速放缓，融资贸易受到影响。

需求是2015天胶市场关键因素

“牛市看供应，熊市看需求”。2015年，需求对天胶市场至关重要。

天然橡胶的下游需求主要集中在轮胎上，2015年天胶走势将与轮胎行业景气度密切相关。轮胎按照用途可以划分为配套胎和替换胎，其中配套胎与汽车产销量密切相关。

2014年1—11月，我国汽车累计销量2107.8万辆，去年同期累计销量为1985.9万辆，同比增长6.14%。但进入9月以后，我国汽车销量同比增速一直保持在3%以内，一定程度上显示出我国汽车消费增长乏力。

中信期货研究报告认为，汽车销量增速下降与整体经济增长回落有一定关系。在2015年经济增长继续放缓的背景下，汽车消费将难现亮点，低速增长将成为汽车行业的新常态。

而从轮胎下游市场来看，近几年乘用车销量一直维持正增长，但商用车销量在去年出现同比下滑的情况，“乘强商弱”现象逐年突显。乘用车销量连年增长的主要原因是，在城镇化进程中，汽车保有量尚有进一步提高空间；商用车与投资密切相关，一旦投资放缓，商用车销量增速也会放缓。

具体来看，商用车中的重卡销量是一个非常重要的轮胎需求指标。进入2015年，重卡消费面临的一个最大挑战就是，国四升级后面对的提前透支需求的问题。国四标准升级从2013年便开始在部分城市执行，此项政策出台导致很多用户提前在2013年和2014年上半年采购。因此，在2013年和2014年上半年，重卡销量仍然保持较高的增长速度，而2014年的下半年，重卡销量增速显著回落。中信期货报告认为，按照这个趋势，如果2015年投资方面没有特别明显的改善的话，重卡销量定然难有亮点。

据统计，2014前10个月，重卡市场累计销售各类车辆约63万辆，同比增幅仅约1%，远低于2013年21%的增速。2014年的重卡销量负增长似乎已不可避免。

宏源期货研究报告也认为，重卡与投资相关性极高，并且呈现一种后发力、高弹性特征。2015年固定资产投资增速可能继续下台阶，从而拖累相关产业需求。预计2015年重卡销量将继续下滑。

如果说2015年轮胎消费不旺是国内天胶市场的“内忧”，那么美国“双反”调查可能带来的轮胎出口问题就堪称“外患”。

上一轮美国对华轮胎特保案早于2012年9月到期终止，2014年年中美国又发起一轮对中国输美轮胎的“双反”调查。2014年11月24日，美国商务部对从中国进口到美国的轿车和轻卡轮胎征收反补贴税做了初步裁定，对国内相关轮胎企业征收12.5%—81.29%的关税，而最终反补贴税率的结果将在2015年4月6日确定。对此，有行业专家估计， 2015年反倾销结果落定后，美国可能对中国出口到美国的乘用车轮胎和轻型卡车轮胎征收60%的关税，其时间周期可能要比以往更长。更糟的是，欧盟、日本、印度和澳洲等国家和地区可能会跟风，形成连锁反应。这将对国内轮胎市场造成冲击。

供应宽松依旧是个问题

胶价低迷导致泰国、马来西亚、印尼胶农的割胶积极性下降，三个主产国天胶产量增速持续下滑。但同时，越南和柬埔寨两国的产量出现较大幅度增长。据统计，2014年1—11月，越南天胶产量合计达到97万吨，而2013年同期只有86.8万吨。尽管柬埔寨目前的产量相对较低，但是其增长势头不可小觑。越南作为后起之秀，未来很可能成为全球重要的天然橡胶生产国。

中信期货研究报告认为，从公开数据观察，目前橡胶总种植面积最大的国家不是产量最大的国家泰国，而是印尼。印尼是唯一一个总种植面积超过300万公顷的国家，但由于单产太低，其产量与泰国尚有差距。目前越南、柬埔寨、菲律宾、印度等国的橡胶种植面积增长迅速，橡胶产量有非常大的增长潜能。从结构上看，一些过去种植面积较少的国家和地区正在赶超主产国，未来天然橡胶重点生产地将发生转移。

2014年年末，国储宣布收储天胶。此次国储一共竞拍12.85万吨，其中海胶5.3万吨，中化4.75万吨，云垦2.8万吨，交货日期为2015年6月30日之前，成交价格在12000—13000元/吨之间。

对于此次收储，中信期货研究报告认为，收储意味着2015年国内可交割资源将减少12.85万吨。不过，全乳胶的保存期有限，应当一方面看到收储有助于减轻供应压力，另一方面也要看到潜在的抛储可能导致供应增加。2015年，一些过去收储的全乳胶已经接近保质期，有必要进行轮换。而抛储行为如果发生的话，肯定会抵消收储的利多影响。此外，从2009年以来国储历次收储对国内天胶市场的影响看，收储只会产生阶段性的刺激作用，之后市场仍会保持向下趋势。因此，本次收储带给橡胶的利多作用是有限的。

值得注意的是，截至去年11月中旬，青岛保税区橡胶总库存降至 13.43 万吨，较年内5月高点36.22 万吨下降 22.79 万吨。

对于保税区内天胶库存大幅回落，宏源期货研究报告认为，市场需求回落、价格倒挂、贸易融资受限导致进口增速回落，行情低迷、低价出货是保税区库存大幅下降的主要原因。保税区库存相当于一个蓄水池，这个蓄水池去掉之后海外跟国内的价差缩小，隐性库存出现在印尼、越南、泰国东北部这些新兴产能发展迅速的地方，也出现在柬埔寨、缅甸、老挝等新生的橡胶产地。

国内外宏观政策趋于分化

橡胶兼具工业品、农产品及金融属性于一身，国内外宏观政策变动对胶价有相当重要的影响。而从宏观政策方面看，中国和美国政策变化最引人关注。

从2014年第二季度开始的微刺激，到2014年11月21日的直接降息，国内宏观调控出现微妙变化。对此，中信期货研究报告认为，这些变化反映出中央政府对于经济增长下滑的容忍度是有限的。尽管调整经济结构是非常必要的，但政府并没有打算以牺牲经济增长的方式来实现这一目标。经济增长在保证就业上具有重要的作用和意义，充分就业是社会和谐发展与稳定的基础，追求社会稳定是中国政府长期以来的政策目标。货币增速在2015年可能不会有太大的变化，M2增速将继续维持在12%—13%之间。但从新增贷款看，中央在力促信贷环境的放松。

与国内形成对比的是，美联储逐步进入加息周期。随着失业率核心指标的下降，美联储2014年11月宣布退出QE，标志着其货币政策已经开始从宽松向紧缩转变。2015年美联储选择加息将是大概率事件。

海通期货研究报告认为，现在美元已经走进升值周期。美元牛市刚刚开头，美元强势周期可能持续更长的时间。总体看，美元指数与胶价呈负相关，美元指数上涨将给众多以美元计价的大宗商品带来压力，胶价将面临更长时间的调整。

中信期货研究报告认为，内松外紧将是2015年中国面临的一个大环境。2015年，中国的经济政策基调在中央经济工作会议上已经得到了初步的体现。归根结底，在调整经济结构之前，稳定经济增长仍然是中国政府的工作重点之一。从2014年的降息和新增贷款在年末的大幅增长中，就已经可以看到这个迹象。美国经济复苏较为确定，就业得到明显改善，美联储在2015年进入加息周期将是一个大概率事件。欧洲将扩大资产负债表。各国宏观政策的分化，将给大宗商品带来更多不确定性。

天胶仍将进一步调整

对于天胶这样一类集多种属性于一身的商品而言，影响走势的因素较多，但是，眼下供求关系的变化将对其有更大、更直接的影响。

中信期货的研究报告认为，从2011年2月以来，胶价“跌跌不休”背后的逻辑从根本上来说是供求关系转变。从目前来看，需求仍然没有太多改善的迹象，而供应则受到价格左右。价格低迷，胶农的割胶积极性可能受到影响，从而导致割胶量减少。但是橡胶的潜在产能仍然十分庞大，除了泰国以外，越南等国家的产能也在蓄势待发。2015年可以期待的是，中国政府在稳增长中出台一些政策，货币政策可能比2014年有所放松，未来可能上马的基建项目可能对下游需求产生一定的刺激作用。但橡胶的潜在产能如此之大，因此，胶价向上增长的空间有限。

宏源证券报告也认为，在熊市中更多体现的是农产品属性，只要有收入，低成本的胶农就会割胶，很难调控供应量。2015年，全球天胶处于增产周期，全球天胶需求占比37%的中国的基建、地产投资继续放缓，拖累重卡轮胎消费增速放缓，橡胶需求放缓。从中期来看，橡胶价格将继续寻底。在东南亚市场，棕榈树与橡胶树有种植替代性，但是现在棕榈油价格更低，因此，胶农砍伐橡胶树的可能性降低。如果胶价持续低迷2—3年，有规模性替代种植出现，影响后续产胶量，那么橡胶价格才真的见底了。