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国内供需关系相对复杂郑糖上涨将一波三折

　　现阶段，国内白糖期货连续上涨的逻辑是，2014/2015榨季白糖供过于求局面已经扭转，南方产区霜冻灾害使白糖期货加速回升。不过，我们认为，市场还没有出现趋势性好转，未来2—3个月不宜过分看高糖价。

　　国际金融市场较为疲软

　　自2011年巴西出口额告别30%以上高增长以后，雷亚尔开始步入持续贬值阶段。为了对抗雷亚尔贬值，巴西央行采取正向掉期操作，即在远端用美元换金融机构的雷亚尔，促使雷亚尔升值。不过，从进出口、资本流动以及通货膨胀等数据来看，掉期外汇拍卖在2014年既未阻止经济步入衰退，又未扭转通货膨胀之势，也未改善经常账户赤字。目前，巴西利率已经处于高位，未来一旦美元进入紧缩周期，巴西央行可能不得不把利率上调至历史最高位。

　　我们认为，2014年12月国际糖价下跌主要是由雷亚尔加速贬值造成的，目前巴西央行尚未能阻止雷亚尔贬值步伐。经过了一段时间的加速下行以后，雷亚尔贬值速度可能已经减缓，但是仍处于继续贬值趋势中。

　　国内供需关系相对复杂

　　2014/2015榨季，食糖市场巨大的产需缺口是支撑国内糖价企稳回升的重要基础。2013/2014榨季，在不考虑期初库存情况下，国内食糖表观供应量为1734万吨，预计2014/2015榨季该数据将下降154万吨，至1580万吨。一旦国储或者地方储备吸收100万—150万吨库存，那么期末商业库存存在同比下降的可能，利好糖价。

　　另外，制糖企业资金需求量、亏损程度以及心态都相对稳定，市场出现如同上榨季同期破位下跌行情的概率不大。不过，从社会库存角度看，2014/2015榨季总供应量预计达到2820万吨，期末库存将攀升至1375万吨，高库存预示着糖价上涨之路将较为曲折。

　　国内进口量仍存不确定性

　　2013/2014榨季末，进口糖对国内食糖市场的冲击是显而易见的。进口糖长期较国内现货价格贴水，挤占了一定的国产糖市场份额。在总体供应持续宽松的背景下，配额内进口价格就是国内糖价的“地板”，配额外进口价格就是国内糖价的“天花板”。

　　以15美分/磅计算的配额内价格为3650元/吨，配额外价格为4650元/吨，而目前南方主产区价格已经接近配额外价格，沿海食糖加工区的价格则高出配额外价格100—300元/吨。这意味着控制进口量会面临较大阻力。

　　我们认为，在国内库存得到实质性消耗以前，南方主产区现货价格突破配额外进口价格的概率不大。

　　上涨将一波三折

　　整体而言，我们虽然看好2014/2015榨季国内糖价，但是并不认为糖价上涨是一帆风顺的，未来糖价上涨的空间主要取决于国际糖价和国内进口量。在上述因素没有根本性改观的情况下，糖价的每次过快上涨都会遭到空头反击。

责任编辑：叶晓丹

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