上周股债继续双牛，这意味着市场的流动性似乎正在得到缓解。传闻央行进行了2800多亿元的MLF续作，M2和相关信贷数据也进行了公布，但是央行的公开市场操作继续暂停，这透露出了什么信号呢？

一方面，央行续作的第二批MLF实质上显示出央行货币政策管理方式的转变。央行有可能在未来以半透明的方式对流动性进行管理，并且似乎这样的效果还不错。市场逐步认可了央行在流动性管理上的举措。这一点从3个月Shibor上得到了明显的体现，其在去年12月底之后开始出现了明显的下行。7天回购定盘利率显示出市场的资金成本始终高于3.5%，但是又没有出现明显的抬升。上述结果或许是央行愿意看到的，即通过新型流动性管理工具在资金价格上进行管理，同时也管理了市场未来的预期。从这一个角度来看，央行并不会采取明显的从紧货币政策。

另一方面，央行公布的去年M2同比增速和2014年年初定的目标值有些偏离。这似乎表明央行要么高估了2014年货币增长速度，要么低估了市场需求的萎缩。尽管去年央行在11月进行了降息操作，并且针对信贷进行了一些制度上的调整，但是信贷规模的提高并未给M2增长提供更多的支持。如果去除信贷规模在年末的冲刺，实际上2014年的M2增速会更低。这和我们看到的资金市场数据其实是一致的。我们发现去年降息之后，资金市场的利率急剧提高。这当中自然有其他的原因，但是不管如何，货币政策从紧的特征是非常明显的。7天回购定盘利率一度冲至6%左右，30天均值也在上周五定格在4.2%附近，这已经超过了正常的范围。也许央行本身并没有刻意让货币政策表现得趋紧，但是市场并没有表现出降息之后应有的表现。

那么，央行下一步又会有什么动作呢？恐怕还得重启全面宽松的货币政策，比如降准或者降息。央行在公开市场操作“静默”了十几周之后，资金利率的大幅波动或许令央行明白，没有明确公开市场的指引将使得市场没有足够的“安全感”。央行同时面对着股市大幅上涨对政策指引的“抑制”，担忧全面宽松的货币政策将给股市带来巨大的泡沫。因此，央行的操作陷入了两难的境地。

不过，这并不是说这样的局面不会得到缓解，央行的机会其实在于人民币汇率的走势。一旦美元开始进入盘整阶段，人民币就不必因美元的大幅升值而被迫贬值。此时国内资金环境会得到一定程度的缓解，央行可以在这个短暂的时间窗口内实施全面的货币宽松政策。另外一个机会则是两会召开时间点。国内经济增速继续下行基本已经成为市场共识，若政府报告继续降低2015年GDP增速预期，那么央行就有可能实施宽松货币政策。当然，这个时间窗口也是较为短暂的。

总体而言，未来国内的宽松氛围将逐步变浓。央行无论使用半透明的方式还是全面宽松的货币政策，市场资金面都将趋向宽松格局。也正是因为此，未来期债的上涨依然是主基调。只不过在这样的过程中，央行本身并没有走出两难境地。这将给期债后市带来一些不确定因素。