去年12月以来，现货钢材价格持续下挫，钢厂利润大幅缩窄，传闻华北地区钢厂因为亏损出现了减产停产现象。市场担心钢厂减产将导致煤焦需求锐减，对煤焦价格形成持续冲击。笔者认为，市场对于钢厂减产过于悲观，高炉检修、减产对煤焦实际需求影响有限。当前焦化企业低库存管理，不存在去库存压力。炼焦煤面临产能调控压力，2015年增产概率较低，供给收缩为焦煤、焦炭价格提供底部支撑。

钢厂减产影响有限

2014年12月至今，钢材现格大幅下跌，上海地区HRB400 20mm螺纹钢报价从12月1日的2830元/吨下跌至2015年1月27日的2390元/吨，下跌15.5%。而在此期间，铁矿石下跌5%，焦炭下跌2%，炼焦煤下跌7%。炉料的下跌幅度远小于成材，钢厂利润受到挤压，当前主流钢厂生产亏损100~200元。部分钢厂在利润较差的情况下，选择高炉减产或检修应对市场弱势。根据mysteel数据，从去年12月份初到1月22日，总计有25家钢铁厂陆续有高炉关停或检修，涉及31座高炉，总容积18590m3，检修期间将影响铁水总产量约214万吨。

部分观点认为高炉检修将减少炉料的需求。然而，我们认为，炉料的需求不会出现明显下滑，一方面，钢厂的检修是历年均有的状况，2010年至今粗钢产量同比最低增速为-5.9%，检修不会造成产量大幅下降；另一方面 ，唐山地区停产集中于调坯轧材厂，高炉炼钢的钢厂以例行检修为主，主动减产不多。从检修节奏来看，当前大部分检修高炉在2月份将逐步恢复生产。因此，钢厂减产对于炉料需求的影响并不明显。

焦化企业低库存管理

2011年以来的熊市格局，使得市场对于库存极为谨慎。钢厂、焦化厂对于焦炭均采用低库存管理，不会主动去囤积库存，这使得当前产业链焦炭去库存压力较轻。从统计数据看，截至1月23日，华北钢厂焦炭平均库存可用天数9天，而2014年同期为11.5天。去年12月份至今，库存可用天数在10天以上时间为4周，而2014年同期高库存持续10周，显示2015年大部分钢厂并没有对焦炭进行类似往年的冬储，焦炭去库存压力较轻。

从焦化企业利润来看，原油价格的大幅下挫使得原本就薄弱的焦化利润雪上加霜。焦化企业生产，除了依赖主要产品焦炭之外，还可通过副产品，比如粗苯、煤焦油等副产品增加收入。然而，原油价格的暴跌使得粗苯、煤焦油价格重挫，粗苯2014年5月市场报价7050元/吨，2015年1月 27日报价为3000元/吨，粗苯半年内跌幅超过50%。利润缩减下，焦化厂生产压力增大，100~200万吨产能焦化厂开工率下降至80%，相比于2014年同期的85%显著下滑，焦炭供给进一步收缩。

炼焦煤面临产能调整

市场担心2015年山西省新增整合矿对炼焦煤产量形成冲击。从2014年的经验来看，山西的产量增加体现为对其他地区的产量替代，而非新的增量。2014年1~11月山西炼焦煤产量增速为19%，但从全国产量角度，炼焦煤产量在2014年与2013年基本持平，低价使得其他地区的炼焦煤矿退出市场。因此，对于2015年的新增产量计划无需过分担心。

2014年7月份开始，国家发改委连续召开的煤炭行业脱困会议，提出：控制产量、化解过剩产能等多方面要求。根据能源局公布的各省核定产能情况，山西省产量超过核定产能30%以上，即使2015年限产的执行力度不及30%幅度，但炼焦煤供给增产的概率已经大幅下降。炼焦煤供给收缩，为焦煤焦炭价格底部提供了坚实的支撑。

综上，笔者认为，钢厂减产对于焦煤、焦炭实质影响有限，产业链的低库存使得焦炭不存在去库存压力，炼焦煤增产概率下降，建议关注底部做多机会，背靠1000元/吨做多焦炭1505合约，背靠720元/吨做多焦煤1505合约。