边成锋：其实期权没必要这么复杂

——关于ETF期权合约及规则设计的几个问题

50FTF期权二月九日将在上海证券交易所上市。最近学习上海证券交易所发布的交易规则，感觉上海证券交易所FTF50期权的合约和规则设计，有一些问题，现提出来，供大家探讨。

一、关于合约类型名称

按照上海证券交易所设计的合约条款，期权的合约类型为认购期权、认沽期权。我认为认购期权、认沽期权的表述是不准确的。认购、认沽之“认”，有“应允承担”的意思。如:认纳(应承交纳);认捐(应承捐钱);认派(应承摊派);认打(愿意挨打)都是这个意思。认购就是应承购买的意思。投资者在基金发行募集期内申请购买基金单位叫基金认购。购房者向开发商预约房源，与开发商达成的购买协议，也叫认购。由此可知，认购、认沽是具有一定义务性质的，这正好与期权的本意相反。因此，应该把认购期权、认沽期权改为购权和沽权。

二、关于ETF期权的涨跌停板

上海上海证券交易所股票期权试点交易规则规定期权合约涨跌停价格的计算公式为：

合约涨跌停价格=合约前结算价格±最大涨跌幅

认购期权最大涨幅=max｛合约标的前收盘价×0.5％，min [（2×合约标的前收盘价－行权价格），合约标的前收盘价]×10％｝

认购期权最大跌幅=合约标的前收盘价×10％

认沽期权最大涨幅=max｛行权价格×0.5％，min [（2×行权价格－合约标的前收盘价），合约标的前收盘价]×10％｝

认沽期权最大跌幅=合约标的前收盘价×10％

期权合约与期货合约一样，规则的设计应尽可能简单明了，同时应尽可能增加确定性。上海ETF期权涨跌停板这样的设计显然过于复杂，也不确定。这种不确定性，给投资者的交易带来不便，也给证券公司、期货公司的风险控制带来困难。

按上述规则深度虚值期权合约，其涨停幅度会缩小，这样貌似控制了深度虚值期权合约的风险，实则除了增加复杂性和不确定性外实际意义并不大。按公式，涨停板的最低幅度，认购期权为合约标的前收盘价的0.5％，认沽期权为行权价格的0.5％。涨停幅度过小，有时反而不利风险释放。

三、关于50ETF期权的到期月份

上海证券交易所参照了上海期货交易所的股指期货，50ETF期权的到期月份为“当月、下月及接下来的2个季月（下季、隔季）”。从上海期货交易所股指期货运行的情况看，这样的设计有利于近月的交易，近月活跃，逐月炒作。问题是主力合约的生命周期很短，一般只有20天，这样不利于期货价格功能的发挥。特别是期权，如果合约的生命周期过短，时间价值失去过快，就会影响期权的投资价值。

有一种观点认为，期货市场应该逐月活跃比较好。一些交易所，也在追求这样的效果。但他们忘记了办期货市场的目的。办期货市场就是要发挥期货市场价格发现和套期保值的功能。须知，期货价格是远月发现的。近月期货价格是跟随现货波动的，是向现货靠拢的。

同时这样的设计也不利于投资者套期保值。由于不断换月，提高了套保的交易成本。另外“当月、下月及接下来的2个季月（下季、隔季）”的表述也不够明了。如12月10日的当月是12月，而12月27日的当月变成了1月。不如商品期货“1、3、5、7、9、11”月来得明确。应该相信市场会选择一个合适月份作主导月份。

四、关于备兑开仓以及备兑平仓

上海证券交易所交易规则规定的买卖类型，包括买入开仓、买入平仓、卖出开仓、卖出平仓、备兑开仓以及备兑平仓。与期货交易比较，增加了备兑开仓以及备兑平仓两个类型。

备兑开仓是指在拥有标的证券的同时，卖出一定数量的购权。由于有现券担保，不需额外缴纳现金保证金。设置备兑开仓、平仓，目的一是节省持现券投资者的保证金，二是便于持现券投资者履约。我认为保证金问题，可以参考商品期货仓单质押办法，通过锁定标的证券释放保证金解决。履约问题通过完善交割办法解决（见下一条）。因此，备兑开仓以及备兑平仓两个类型是可以取消的。这样有利于提高交易效率，也可取消为此而作的一系列的相应规定，使交易规则更加简洁。

五、关于交割方式

上海证券交易所50ETF期权的交割方式为实物交割。我们知道，实物交割是商品期货常用的交割方式。大宗商品因品质、时间、区域不同，很难形成一个可供期货交割参考的权威的现货价格。因此不得不采用实物交割方式。

50ETF期权的交割方式能不能不要实物交割方式，是个值得研究的问题。我认为指数类期货或期权完全可以采用现金交割方式。理由有三。

1、50ETF期权标的物是50ETF，它与上证50指数直接相关。由于上证50与50ETF的市值都较大，市场不易操纵。

2、50ETF交易量较大，而且是连续竞价交易形成的，因此它的价格是有权威性的。是可以作为50ETF期权现金交割参考价的。

3、50ETF期权现金交割后，相关的行权方完全可以通过现货市场买到或卖出相应的50ETF。

我认为50ETF期权实行现金交割是完全可能，也是绝对必要的。它可以极大地方便投资者，也可极大地方便中介经纪商。它可以节省资源、节省交易成本，大大提高交易效率。期货市场要更好地服务国民经济、更好服务实体经济，期货市场要发展，必须走创新发展的道路。50ETF期权如果连现金交割都不敢做，又谈什么创新呢？

本文作者：国海良时期货边成锋

2015年2月2日

责任编辑：刘健伟

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