伴随着市场有效性的日益提高，资产价格对于信息的反映更加充分，尤其是债券资产。目前债券收益率曲线不仅是其他各类金融资产定价参考的基础，也是央行等监管机构政策实施的参考工具。2014年债券收益率快速下行，收益率曲线已经“一马平川”，这反映的信息是极为丰富的，影响也很大。

截至2月16日，10年期国债到期收益率中债估值为3.36%，1年期品种的估值为3.07%，期限利差仅为29基点，与2002年以来的历史均值相比低50基点左右，整体收益率曲线较为平坦。近年来成交量日趋活跃的国开行政策性金融债，收益率曲线平坦化程度更高。同期10年期国开债估值3.68%，而1年期品种估值3.69%、3年期品种估值3.60%，收益率曲线已经由此前的过度平坦转向倒挂。

在经济新常态背景下，结构调整侧重于稳增长，尤其是当前制造业产能严重过剩，市场对于经济下滑、通货紧缩预期压制了长端债券的收益率。

短期债券收益率走势与资金面高度相关，虽然央行执行宽松货币政策，但是短期资金利率下行困难重重。2014年以来，1年期国债收益率下行幅度接近90基点，但仍远小于长期债券收益率下行幅度，从更长的历史周期来看，当前利率水平处于历史高位，反映出市场对资金面预期仍较为谨慎。

央行货币政策陷入两难。一方面，为了推动实体经济去产能、去杠杆，遏制低效投资继续蔓延，央行维持中性货币政策坚决不搞“大水漫灌”，市场逐步形成了资金面谨慎预期；但另一方面，实体经济陷入衰退，央行时不时搞点定向降准、再贷款等微刺激，撩拨资金面偏松情绪。其结果是，市场的资金预期紊乱，短期利率下行欲说还休。

过于平坦甚至倒挂的债券收益率曲线，在理论和实证意义上均指向宏观经济的衰退，具有领先性。因此，如果任由基准利率曲线形态维持现状，金融市场的资金运转将逐步传导至实体经济的投融资，并引发经济崩溃式下行。此外，2015年度经济工作的首要任务为稳增长，改革与稳增长继续博弈，这种稳态的维持需要收益率曲线正常化，即在当前中长期债券收益率并无泡沫情况下，收益率曲线展开由短端利率带动的陡峭化下行。

至此，问题的症结归结于短期利率与央行货币政策。央行需要公开透明的货币政策操作，来引导市场形成较为明确的资金面稳定、资金利率下行的良好预期，进而驱动短期利率回落，带动中长端债券收益率跟随下行，最终打开债券收益率曲线陡峭化下行通道。届时实体经济融资成本实质性下行，经济金融体系恢复常态，而改革将在短期经济增长稳定，系统性金融风险可控的环境下徐图展开。短期而言，需要央行适时降准降息，并引导公开市场回购利率下行，1年期国债的收益率需降至2.5%—2.7%的水平较为合理。