前期期债出现了一定幅度的调整，表现较为弱势。受财政部万亿债务置换消息以及股市跷跷板作用影响，国债期货再度下行调整，市场较为谨慎。但我们认为此次调整将在短期结束，国债慢牛将接力，调整给投资者带来较好的入场机会。

影响因素将被逐渐消化

从此次调整的原因看，主要有三个因素：降息落地、债务置换以及股市与债市的跷跷板效应。

央行降息后，中长期利率下行往往伴随着牛陡形成，但当前资金利率较高制约着短端利率下行。以银行间7天质押式回购利率为例，该利率高于长端国债利率，并形成负的持有收益，在国债收益率下行动力减弱的情况下，回调难以避免。同时，万亿债务置换一方面扩大了利率债的供给预期，另一方面使得具有政府属性的城投债具有较大吸引力，资金从国债等利率债向更具利率债属性的城投债转移，短期会给国债带来压力。此外，近期股市连创新高，在资金总量一定的情况下，股市与债市的跷跷板效应给债市带来压力。

但一方面，资金利率与国债收益率的倒挂必然会随着资金利率的下行而缓解，另一方面，中长期内债务置换带来的是市场无风险利率下行，这些因素逐渐会被市场消化。

基本面是牛市延续的基础

受PMI好转以及稳增长政策出台影响，基本面存在一定的改善预期，但从上周公布的经济数据看，基本面仍是债市牛市延续的基础。

除了CPI和信贷数据外，其他主要宏观和金融数据乏善可陈，经济存在较大的下行压力。CPI短期反弹与春节时间点叠加有一定关系，2月新增贷款连续两个月超万亿，与前期发改委密集审批的基建项目启动有关。但从融资总量上看，新增信用创造仍比较低，1—2月社融总量同比下降，新增贷款提高只是从表外到表内的转移。同时，前两个月工业增加值同比仅上升6.8%，为近6年来的低点。投资增速同比下滑13.9%，其中制造业同比增速继续下滑，仅为10.6%，基建和地产投资虽然同比上升，但是一方面基建资金供给难有持续性，另一方面地产新开工面积同比仍为负，地产销量增速同比下滑至-16.3%，未来地产和基建能否持续改善存在不确定性。

整体看，我们认为虽然基本面在部分层面得到一定改善，但还谈不上回暖，这对债市有较大的支撑。

60日均线是有力支撑

从货币政策看，未来整体环境仍将趋于宽松，这是牛市尚未结束的重要因素。前期连续降息和降准从侧面反映了经济的低迷，经济提振需要进一步的宽松政策。

周二，央行进行了200亿元7天逆回购，中标利率为3.65%，继3月3日下调后再次下调了10个BP。这在当前资金利率高企的情况下，显示了央行引导资金利率下行的态度。经济回暖需要宽信贷宽财政，更需要宽货币的支撑，因此降准窗口也在逐渐临近。同时，考虑到去年12月续作的MLF即将到期，这将影响基础货币数量，央行续作可能性极大，这对长短期利率下行有一定的促进作用。

整体上看，随着资金利率的改善，资金利率与国债利率的倒挂将逐渐消失，债务置换从中长期来看将带来无风险利率下行，前期影响因素将逐渐被市场消化。中短期内，基本面仍未改善，货币政策放松将使债市重回慢牛通道。技术上，60日均线是较为有力的支撑，投资者可以在沿着60日均线轻仓试多。