4月5年期国债期货主力合约TF1506走出了一波较大的上涨行情，涨幅超过1.5%，相对于1%的保证金，涨幅非常可观。4月10年期国债期货主力合约T1509涨幅达到2.35%，成交量和持仓量稳步增加。进入5月，TF1506合约主力将逐步移到TF1509上来。

技术上看，近期国债已实现有效反弹，股市、楼市对债券资金的分流仍然是最大的风险因素。虽然后市期债不确定性增加，波动将加剧，但整体来看仍然乐观。

经济下行压力仍然较大

实体经济过快下滑已经成了当前最大的风险。我们看到3月各经济指标数据较差，市场担忧升级。从4月的先行指标来看，国内经济形势仍然不容乐观。4月官方制造业PMI为50.1，连续两个月高于临界点，高于预期的50.0，前值为50.1，环比持平。虽然官方制造业PMI持续高于荣枯线，显示经济有所回暖，但下行压力仍然存在。非制造业PMI为53.4，略低于前值53.7。4月汇丰中国制造业PMI终值仅48.9，创2014年4月以来新低，全面低于预期49.4、初值49.2和前值49.6。

先行指标的表现令市场担忧，经济下行压力仍然较大。央行利好政策有可能再次加码，时间窗口可能会在月度经济数据公布前后。

流动性相对宽松局面不改

在央行前期不断调降逆回购中标利率的引导作用下，当前流动性呈现相对宽松的状态。短期货币市场利率纷纷下跌，成功地被引导到较低的位置并基本维持稳定。

近期虽然央行连续两周在公开市场未进行任何操作，公开市场既没有资金回笼也没有资金投放，但是对流动性相对宽松的状态没有影响。5月初将有一批新股上市，打新冻结资金超过2万亿元，届时可能会对资金面产生扰动。

近日央行有关人士否认了市场上流传的关于央行直接购买地方政府债券的QE版本。另外有报道称，央行计划通过国家开发银行等政策性银行来运作新货币工具，以解决地方债务置换问题，并为实体经济注入一定的流动性。预计央行未来可能以新型货币政策工具托底经济，稳增长货币政策暂时不会改变。

近期不确定性增加

从国债现货市场来看，近期国债到期收益率整个中枢呈现快速下跌的走势。1年期国债收益率下跌的幅度较大，中期国债收益率降幅偏小，曲线变得有所陡峭化。1年期国债收益率稳定跌破3%。4—7年期国债的收益率之间的息差维持较小。5年期国债收益率跌至3.25%，10年期国债收益率跌至3.35%。

国债收益率中枢仍然处于下降通道，但是由于前期的下跌，收益率水平已经处于低位。如果没有央行新一轮的利好政策，再往下的空间缩窄。机构投资者对购买期限较长利率较低的债券动力不足是制约利率债上涨的最大因素。

综合来看，在经济近期仍然可能过快下滑的背景下，新一轮刺激政策的时间窗口已打开。央行未来可能以新型的各种货币政策工具向经济注入流动性。国债收益率中枢由于4月的快速性上涨已处于相对低位，未来下行空间收窄，虽然不确定增加，但整体仍然乐观。