核心提示：1. 商品的走势分化与波动性降低源于流动性减弱和经济放缓2. 股市与商品的分化并不矛盾 3. 商品走势的分化将成为常态，基本面变化将重新主导价格

 

去年以来，笔者观察到国内期货市场呈现两个特点：第一，品种之间走势分化；第二，商品期货整体波动性降低。

 

品种之间的分化，既存在于股指与商品期货之间，也存在于各商品期货之间。举例来说，螺纹钢期货之前素有“小股指”之称。在日内行情里，螺纹对于股指的变化非常敏感。然而自去年以来，两者却走出了截然不同的走势。股指日内的上涨不再能带动螺纹，长期趋势上两者更是截然相反：股指上涨已近一倍，螺纹则屡创新低。

 

而商品期货的波动性也明显降低。09年有色金属、10年棉花这种大品种的大行情近两年没有出现过，有的只是小品种的小行情。所谓小品种，就是产量较小，对经济影响也较小的品种，如甲醇、菜粕、鸡蛋等。

 

笔者分析，这种变化背后的原因有两个，这个两个因素紧密联系。

 

第一，近两年实行的较紧的货币政策，减少了之前过剩的流动性，逐渐降低了通货膨胀的预期。没有了通胀预期，囤积炒作就缺少根据，没有流动性，即没有余钱，炒作更是缺乏实力。09、10年的行情，既源于政府大规模的投资在短期内增加对商品的需求，又源于与投资相配合的货币宽松。两个因素导致即使长期上看经济疲弱，短期内也可以将价格炒作到一个难以想象的高度。当时许多对于商品供求的基本面分析都失效了，许多在相关实业有多年经历的前辈都做出了错误的判断，损失惨重。这并非由于他们对于基本面的判断失误，而是没有看到资金的巨大影响。而经过这两年的紧缩，水分基本已被挤出。

 

第二，由于资金因素的减弱，商品回归各自的供求关系。这解释了商品间的分化。一些供需基本平衡的品种，如豆类、油脂，价格基本上在震荡；而如白糖，经过了三年的增产周期，从去年开始国内出现大幅减产，价格出现了上涨；螺纹，铁矿等，由于需求不断减少，价格在不断下跌。事实上螺纹这种源于基本面的下跌是十分可怕的。最近我们看到钢铁的产量确实在减少，放在以往，供应下降本应是一个利多。但是现在，我们应该意识到，减产实际上是对需求下降的滞后反应，其背后是需求大幅下降，远远超过减产的幅度。按照这个逻辑，应该是越减产，表明需求下降越大，价格也应跌的越多。最终，像钢铁这样的行业将在更低的价格上形成新的均衡，而非回到以往的价格水平。

 

在更深的层次上，笔者认为商品市场的变化，反映了产业资本正在从实体经济中不断撤离。须知期货终究是现货的反应，期货市场的冷淡，波澜不惊，根本上还是说明现货的买卖热情降低。对于整个工业品领域而言，在近年来流动性大大减弱后，面临的是实实在在的经济增速降低，需求下滑。放眼未来，虽然并不都像钢铁这样还面临着供应严重过剩的情况，但需求下降是长期的趋势。

 

而从本届政府之前的态度来看，指望流动性的潮水再次掩盖实体经济的困境是不现实的。最近市场上对于大规模刺激的期待再次升高，笔者却并不这样认为。虽然去年以来经历了降息和降准，但是如果把眼光放的更长远些，考察本届政府自上任以来的态度，可以看到其放弃大规模刺激的决心十分强烈。政府短期内利用货币工具是一回事，但是它有什么样的价值观是另外一回事，不能把方法论和价值观弄混。

 

如果说流动性降低和经济减速导致了上述结果，那就必须回答另一个问题：为什么股指的走势与商品相反？为什么商品市场上资金流出，而股市资金流入？这个问题确实很难以回答，笔者斗胆谈谈自己的看法。

 

笔者认为，不论是商品还是股市，其大幅上涨都离不开供需失衡和流动性释放两个因素的同时作用。对于股市而言，供需就是一定时期内上市公司的多少，和大众对股票的需求。从这个角度来看，目前对于股票的需求已经被点燃了，这从大众对于中国企业的转型预期，对于新兴企业未来的期盼中可以明显看到。而供给方面，虽然远期上有注册制带来的巨大供给，但短期内由于政策的限制，还远远跟不上。

 

关于流动性，其实可以有很多来源，其去向也不同。如果来源于政策上的货币宽松，则流动性会被释放到生产领域；但如果是居民储蓄释放带来的流动性，则很可能被释放到股市。本轮牛市即是第二种情况：居民的存款搬家，即将原本放在银行的存款投入股市，加上可以融资，即为资金加杠杆，释放了巨大的流动性。这种流动性并非来源于国家刺激，因此不会对商品期货产生影响，却将股市变为了一个只能做多的期货市场。这也就解释了商品与股市的分化。这一现象看似矛盾，实则有其合理性。

 

通过以上分析，笔者有以下两个结论和一些建议。

 

第一，商品市场的这种分化将成为常态。第二，基本面的变化将重新主导商品价格的走势。因此在进行商品操作时，可以在认真分析基本面情况后，构建多空组合。虽然商品价格在日内这样的时间跨度内可能存在一致性，但是在中长期则还是会回归各自的情况。另外，由于缺乏资金影响，商品价格的波动幅度会收窄，因此对于行情的力度和盈利的期望都应该降低。