下游减产，供应增加

　　今年2月以来，铜价大幅反弹。到5月初时，LME三月铜最高达到6481美元/吨，涨幅逾21%。但从5月中旬开始，铜价再次下行。除了宏观面的因素外，在上半年起关键作用还是铜矿问题。另外，中国铜消费又提前进入淡季。这些都成为铜价再次下行的主要原因。从操作上讲，铜价再次出现沽空机会。

　　旺季提前结束成新的压力

　　上半年铜价反弹受到国内消费的支持。在年初极其疲软的消费之后，3月开始国内消费有所回暖。尤其是3月下旬，行业定单和产量增加的现象较为普遍。但4月行业开始出现分化，发电设备、汽车产量和电子元件都出现了负增长，变压器、电缆和空调行业增长较好，后者成为4月铜价继续大幅反弹的动力。

　　我们从中看到了行业问题陆续引爆的迹象。空调行业在去年年底库存就高达4000万套，是往年的3倍多，今年库存超过5000万套。国内一年空调销量约5000万台，2015年的空调冷冻年已经过去一半，现在的库存已经完全能够满足旺季的销售，空调行业库存已经达到极限。可以把汽车行业做个很好的例子，今年前3个月中国汽车产销增幅只有5.3%和3.9%，大大低于年初预期的7%，经销商库存已在警戒线之上。4月汽车行业开始减产，同比下降0.3%。这种情况也会在空调行业体现出来。我们了解的消息，5月空调行业也如汽车行业一样开始减产。

　　另外一个关键的行业是电缆。国家统计局的数据可能包括了导线，与行业真实情况不一致。我们了解的情况，电缆行业在3、4月有回升迹象，但从5月开始，除了与铁路、轨道交通有关的电缆厂外，一般的电缆厂再现疲态。考虑到电缆主要与固定资产投资、房地产有关，经济数据进一步下滑对电缆行业的影响很大。至于国网方面，虽然6、7月国网交货量增加，但因用量有限，难以改变整体电缆行业的形势。

　　铜矿生产逐渐恢复

　　从2月开始，铜价大幅反弹，其间众多铜矿出现问题起了关键作用。其中，最为显著的是Olympic Dam宣布会减产6万—7万吨。另外，智利暴雨造成160万吨产能一度停产，这些都使上半年铜的产量受到影响。但目前智利铜生产商多已恢复正常生产，暂时对市场的影响只是货运的推迟。另外，Olympic Dam的影响都集中在上半年，因此我们推测的结论是全球铜供应最差的时候在上半年。从5、6月份开始，铜供应在恢复，未来对铜市的影响会更大。

　　今年第一季度，全球八大铜矿只有Codelco仍未公布数据。Freeport产量是下降，但我们选择用其销售量更符合实际，这样计算，占全球65%左右的矿山产量同比减少2%或者5.3万吨。从在智利发生暴雨过后，各家都调整了自己的生产计划。即使这样，2015年铜矿产量也会增加22万吨。也就是说，从第二季度计算的三个季度里，这八大家铜矿要增产27万吨或4.3%。

　　考虑到3月底智利暴雨问题，产量影响又会集中在3、4月，因此5—12月产量增加的幅度会更大。第一量子矿业公司旗下的Sentinel矿在2014年12月投产，预期2015年将生产15万—20万吨铜。中国铝业秘鲁公司今年1月铜产量为11642吨，2014年1月开始运营时产量为172吨。中国华刚矿业位于刚果的铜钴矿将于今年下半年投产，年产铜精矿5万吨。由此可见，下半年铜矿产量会有更大的增加。国际铜研究小组在4月底公布的产量预测报告中。2015年铜矿产量增幅为4.4%，精铜产量增幅为4.1%。

　　由此我们推断，铜矿供应最差的时候已过，产量逐渐恢复。因此，铜供应再次增加成为铜价下行的压力。