摘要：宏观政策上看，国内积极的财政政策和扩张的货币政策仍将是下半年的焦点。从供应端看，行业准入门槛的提高、环保压力限制了产能的扩张。从需求端看，国内铅酸蓄电池行业依然压力重重，不过在经历了年初以来的困难之后，下半年或将开始出现企稳的态势。因此，供应紧张有助于铅价企稳，而需求端受政策影响有望改善，将推升铅价，下半年操作上以多头思路为主。

　　一、上半年铅市走势回顾

　　1、期货市场回顾

　　2015年上半年期铅市场走势概括起来就是一季度横盘整理、二季度冲高回落。基本上可以分成1-3月、4月份和5-6月三个阶段。

　　阶段一：1-3月。一季度沪铅主力合约基本上在12000-12700元/吨的狭窄箱体内震荡运行。宏观经济依然面临严峻的下行压力，需求端疲软令市场寻觅不到做多动能。但低价打击原本就显得紧张的供应端，使得期铅在需求疲软的情况下不至于出现大幅溃退，整体呈现箱体震荡态势。

　　阶段二：4月份。基本面上略有改善提振铅市，但推动上涨的最主要原因在于国内宏观政策的支持，预期助推铅市周期性上涨，市场氛围转为乐观。整个4月份几乎呈现一边倒的局势，沪铅主力合约单边上涨了11.34%。

　　阶段三：5-6月。基本面没有明显的改善依然是铅市的硬伤。在对中国政策刺激预期炒作的热潮过后，市场发现需求疲软的状况几乎没有改善，铅价再度回到持续下跌调整的状态。截止到6月26日，沪铅主力合约报13100元/吨，较5月初下跌5.6%；LME3月铅报1780.5美元/吨，较5月初下跌16%。

　　2、现货市场回顾

　　现货方面，截止至6月26日上海金属网1#铅现货升水为275元/吨，现货价格报13390元/吨，比年初上涨了800元/吨。2015年上半年现货基本上处于升水状态，在进入5月份之后升水继续大幅走高，并在6月份达到峰值。同期期铅价出现明显下跌，而现货价显得坚挺，显示现货供应情况较为紧张，限制了铅价继续走低的空间。

　　二、铅市基本面2015年上半年回顾及下半年展望

　　（一）全球供需

　　2015年上半年全球铅矿产出延续了2014年的低迷，根据国际铅锌研究组织（ILZSG）的数据，2015年1-4月全球累计生产铅精矿153.96万吨，累计同比减产1.96%。矿产铅主要产出国家-中国产出的收缩是导致全球产量减少的重要原因。另外全球需求低迷也令其他产铅大国纷纷降低了产量。根据ILZSG的数据，2015年一季度中国产量同比减少7.27%，澳大利亚产量减少10.15%，两者产量将近全球的60%。不过对于全年的情况来说，ILZSG并没有过分悲观，该组织在早前一份报告里预计2015年全球铅矿产量将增加1.1%至505万吨。

　　精炼铅供需方面，国际铅锌研究小组（ILZSG）公布的报告显示，2015年1-4月全球铅供应累计达到336.91万吨，比去年同比减少3.03%；同期全球铅消费量为336.51万吨，累计同比减少3.13%。从供需平衡角度看，今年前4个月累计供应过剩4000吨，而去年同期仅过剩700吨。不过最新公布的报告显示，4月全球铅供应量环比降低0.22%至84.86万吨，需求量则环比增加2.46%至86.56%；全球铅市供应短缺17000吨，在连续两个月供应过剩后首次转为短缺状态。从世界金属统计局（WBMS）的统计数据上也可以看到同样的趋势，该机构报告显示，2015年1-4月全球铅市供应短缺1.05万吨，今年以来首次转入短缺，而去年全年供应则过剩了1000吨。供需平衡表的变化预示着供应收缩或导致供应缺口进一步扩大，全球供需格局将维持在缺口状态，对铅价的企稳起到支撑作用。

　　（二）国内铅精矿与精炼铅供应

　　根据国家统计局公布的数据，2015年前5个月全国铅矿产量为88.9万吨，同比下滑9.1%，累计同比已是连续15个月处于负增长状态。国内铅锌矿山产量延续去年的收缩态势是当下现状，折射出矿山经营上的困局，而政策压力和市场需求疲软是造成该现象的主因。《铅锌行业规范条件（2015）》在今年正式发布，新建铅锌矿山的标准大幅提高。与此前的规定相比，新建铅锌矿山规模、服务年限、工艺能力等标准提高了一倍以上。另外，规范条件对工艺技术和装备、能源消耗、资源消耗及综合利用、环境保护等也提出了较高的要求。行业准入门槛的提高限制了产能的扩张，与此同时国内环保压力的增加也起到相同的作用，再加上冶炼行业原料需求疲软，矿山产出收缩也就不难解释了。这种情况在下半年很难得到扭转，预计整年铅矿产量或将与去年水平持平。

　　精炼铅方面，国家统计局公布的数据显示，2015年前5个月全国精炼锌累计产量为167.4万吨，同比减少1.19%。去年4月份以来的累计产量一直维持减产，不过减幅出现收缩。从单月的数据看，4、5月份的产量分别为33.2万吨和35.74万吨，同比微幅增加0.87%和0.4%。不过国内铅企大量停产的情况并没有太大的改变，上海有色网（SMM）调研显示，4月国内重点铅冶炼企业开工率降至55.92%，环比下降4.01个百分点。亚洲金属网则表示，5月份中国主要原生铅冶炼厂开工率继续小幅下降。环保压力、下游需求不振，使得冶炼企业在恢复开工方面多有忌惮，预计下半年仍将维持小幅减产。

　　（三）初级消费领域

　　作为最重要的铅初级消费领域，铅酸蓄电池的产量很大程度影响了铅的消费量。据国家统计局统计，2015年1-5月我国铅酸蓄电池累计产量为8141.5万千伏安时，同比减少4.5%，减幅连续2个月收窄。铅蓄电池行业受到来自车市的压力，减产体现了当下企业的困境。不过出口情况的好转暂时舒缓了国内企业的困局，中国海关公布的数据统计显示，2015年4月中国铅酸蓄电池出口量为1792.17万支，环比增加43%，同比增加8%。其中起动式铅酸蓄电池出口量为162.82万支，环比增加61%。出口情况的活跃主要来自新兴经济体的蓄电池进口量大幅反弹，虽然全球经济复苏依然缓慢，但新兴经济体仍然有活力，铅酸蓄电池市场需求依然强劲。根据亚洲金属网的统计，5月份中国铅酸蓄电池出口市场依然成交活跃，出口量约为1800万吨。国内铅酸蓄电池行业依然压力重重，不过在经历了年初以来的困难之后，下半年或将开始出现企稳的态势。

　　（四）终端消费领域

　　车市方面，根据中国汽车工业协会公布的数据，2015年5月份汽车产量1964165辆，同比下跌0.58%，三个月来第一次出现下滑；销量1903774辆，同比下跌0.4%，连续两个月下降。5月份中国汽车产销再度双双下滑，引发市场担忧。有机构预计，受宏观经济低迷、环保/能源/交通压力增加等利空因素影响，2015年全年汽车销量或与2014年持平，增速或接近0。随着中国经济进入新常态，中国汽车产业增速也进入拐点期。汽车企业结构性过剩已然成为目前业内的共识，与扩大产能的市场预期形成明显的冲突。后市我们关注几个方面。其一，国内宏观经济在政策刺激下是否能企稳回升，从而提振汽车消费；其二，以新能源汽车为代表的车市结构性调整能否带来新增需求；其三，智能化、互联网化，即目前火热的互联网+概念能否驱动车市迎来又一个春天。应该讲，变革转型是未来车市的主流方向，通过扩张的方式求得发展已经不是目前企业的选项。那么意味着车市需求可能不会出现爆发式增长，但也不意味着应该悲观。中国新能源汽车的高速发展目前已可见端倪；智能化、互联网化也将有利于开拓更多需求；借助一带一路有望推动出口实现新突破。因此，认为车市将持续低迷的言论难免过于悲观，我们预计今年下半年国内车市将有先抑后扬的表现。

　　从铅的消费角度看，尽管新能源汽车的发展对铅消费产生挤出效应，但整体市场的复苏对于提振铅消费仍将有明显的支撑。因此，预期下半年铅的终端消费将会回暖，并支撑铅价企稳回升。

　　（五）全球库存分析

　　上半年LME和沪铅两市库存均出现明显下滑，LME铅库存在3-4月份出现急降之后小幅反弹，而沪铅库存则持续降低。截至到6月26日，上期所铅库存报25542吨，较去年底减少38062吨（-59.8%）；LME铅库存报176450吨，较去年底减少45525吨（20.5%）。库存的持续走低反映了全球供应紧张的事实，只是在需求略显疲乏之际，铅价运行一直十分低迷。不过也预示着一旦铅需求受国内货币政策刺激策而有所改善时，供应端的紧张将有助于铅价快速攀升。

　　三、行情展望

　　宏观政策上看，国内积极的财政政策和扩张的货币政策仍将是下半年的焦点，最近一次央行降准降息也充分表明这点。6月27日中国人民银行决定，自2015年6月28日起有针对性地对金融机构实施定向降准，同时下调金融机构人民币贷款和存款基准利率各0.25个百分点。稳增长仍是国内政策主导，对于基本金属将是持续性利好。

　　从供应端看，行业准入门槛的提高限制了产能的扩张，与此同时国内环保压力的增加也起到相同的作用，再加上冶炼行业原料需求疲软，矿山产出收缩在下半年很难得到扭转。冶炼企业维持减产，环保压力加上下游需求不振令其在恢复开工方面多有忌惮，预计下半年仍将维持现状。从需求端看，国内铅酸蓄电池行业依然压力重重，不过在经历了年初以来的困难之后，下半年或将开始出现企稳的态势。车市需求不振，但预计今年下半年将有先抑后扬的表现。

　　综上所述，供应紧张有助于铅价企稳，而需求端受政策影响有望改善，将推升铅价。因此，下半年操作上以多头思路为主，建议沪铅1508合约于12650-12700元/吨附近做多，止损12200元/吨。