近期债券市场运行较为胶着。经历了股票大跌，投资者开始转向提供固定收益的债券市场，并由此带动债券收益率快速下行。市场风险偏好下降，无风险利率下行，是驱动本轮债券走强的关键催化剂。

股票市场前期最大跌幅接近30%，经历了剧烈的去杠杆过程，市场风险偏好处于急剧回落阶段。参考历史情况，风险资产大跌一般对低风险资产产生利好，投资资金将债券尤其利率债、中高等级信用债作为避险资产进行增持，在大类资产层面，投资资金的资产配置面临较大的调整，固定收益类低风险资产被追逐。

伴随股市大跌，为股票加杠杆配资、打新股配资等获取高额收益的资金失去了安全保障，配资行为的风险大增，导致市场上无风险收益率大幅下降。打新基金的年化收益率一般在10%左右，并且几乎没有风险，此前股票持续上涨阶段，股票杠杆配资的资金约定收益率接近10%，与刚性兑付的信托等非标一样，推高了全市场的无风险收益率，进而对债券市场收益率的下行构成障碍。约2万亿的打新基金以及3万亿左右的配资撤离股票后，拉低无风险利率同时也将被动配置现有高收益的信用债，对债市的流动性缓解及利率下行产生作用。

股市大跌导致风险偏好回落及大类资产配置行为的调整对债市利好，其实更多是一种催化剂。在宏观经济短期复苏困难的情况下，债务增长的压力很大，社会融资成本尤其是长期利率必须下行。因此，债券市场具有基本面的坚强支撑，但是考虑到商业银行负债成本下行乏力，债券估值的波动仍是区间运动。风险偏好下降对债市的利好是有限的。

经过这次大跌，市场风险偏好难以大幅提高，对债市仍构成边际上利好。但是考虑到风险偏好缓慢回升，其对债市的利好并非是无限的。可预见的是，宏观经济仍较为疲弱，这从根本上对债市走牛构成支撑。广谱利率下行极为缓慢，尤其是商业银行负债成本下行乏力，决定了作为资产端的债券收益率下行空间有限。中短期看，债券估值创上半年新低的概率不大，很可能继续维持区间振荡，市场不宜对风险偏好回落抱有过高的预期。