国星光电(002449)

上半年业绩稳步增长。公司上半年业绩驱动力主要来自LED器件和LED组件两大业务，两者毛利在主营业务毛利合计占比达到90%，其中LED器件占比63%，是营业利润第一大来源。盈利能力方面，受到LED产品销售单价下降的影响，公司LED器件和LED组件毛利率较上年同期分别下降3个和6个百分点，因而拉低整体毛利率水平，导致公司上半年综合毛利率为21.94%，较上年同期降低3个百分点。期间费用方面，公司上半年三大费用率较上年同期均有所下降，合计期间费用率为11.76%，较上年同期下降2.5个百分点，因此部分抵消了毛利率下降造成的不利影响。公司预计前三季度净利润变动区间为10%-30%，业绩增速上限与上半年水平相近。

LED芯片业务进步显着。公司LED芯片业务上半年实现营业收入约3400万，同比增长1171%；实现毛利率15.29%，较上年同期增长近79个百分点，在销售规模和盈利能力方面均有显着提升。公司LED芯片业务由子公司国星半导体负责运营，上半年国星半导体净利润为356万，虽然实现盈利，但营业利润依然为负，说明子公司经营状况仍需继续改善。同时，国星半导体上半年实现营业收入8700万，不到现有设备产值的一半，因此公司LED芯片收入规模依然有很大提升空间。并且，随着生产规模和良率的提升，芯片业务毛利率水平也将相应增长，我们认为至少还有8个百分点的上升空间，发展前景广阔。

RGB器件有望为公司带来业绩弹性。公司是国内RGB器件龙头，下游客户包括洲明科技、艾比森、联建光电等LED屏幕大厂。并且，公司拥有用于生产LED小间距屏幕的1010和0808封装器件，产品种类丰富。我们判断国内可替换DLP拼接屏的LED小间距产品潜在市场规模为100亿元，海外市场空间至少是国内一倍。目前LED小间距渗透率不到30%，所以依然有很大的潜在市场空间。同时，随着LED屏幕企业向中低端市场拓展，对于价格更低的国产RGB器件的需求将会有所增加。所以在LED小间距快速发展的带动下，公司RGB器件业务有望因此受益。鉴于RGB业务在公司封装业务占比接近一半，因而RGB器件的增长对于公司业绩提升将会有显着作用，是公司未来业绩增长的最大弹性。

结论：

公司上半年整体表现平稳，芯片业务在营收和毛利率方面的快速提升是一大亮点。同时，在LED小间距市场快速发展的背景下，公司RGB业务有望得到提振。我们预计公司2015年、2016年和2017年分别实现营业收入19.25亿元、 25.22亿元和33.01亿元，归属于母公司所有者的净利润为1.75亿元、 2.29亿元和2.97亿元， EPS分别为0.37元、0.48元和0.62元，对应P/E分别为43.12倍、32.99倍和25.40倍，维持“推荐”投资评级。