——为什么美国社保基金80年不入市？

武汉科技大学金融证券研究所所长 董登新教授

在谈国家炒股之前，我们有必要先解读一个现象：在股市成熟发达的美国，社保基金为什么80年不入市？我研究美国养老金已有十多年的历史，从大量可查英文文献来看，唯一可解释的“美国根据”有两点：

第一，美国政府认为，社保基金是国民养命的“底线保障”，必须安全第一。然而，入市有风险，因此，社保基金不允许入市。为此，美国最终决定由联邦政府为社保基金的保值增值买单：由财政部向社保基金发行特别国债（不允许转让），参照通胀、市场利率等因素确定其回报率。事实上，任何国家的社保都是由国家财政来兜底的，这就是社保的国家信用。

第二，美国人崇尚自由市场与自由竞争，反对垄断与行政控制。美国公众认为，社保基金是一个规模庞大的联邦基金，如果一旦入市交易，则会形成市场控制或价格垄断，就会破坏市场经济的自由竞争，并有损市场公平与效率，因此，美国民众不能容忍社保基金入市。尤其是近30年来，尽管从里根时代到克林顿时代，再到小布什时代，华尔街集团一直都在游说，他们希望国会能让社保基金入市，但最终均告失败。

不过，值得特别说明的是，美国的私人养老金（也就是我们所说的企业年金和职业年金）却是可以入市的，而且它以共同基金（相当于我们所说的证券投资基金）为主要投资品种。截止2014年底，美国私人养老金规模高达24.7万亿美元，共同基金总净值15.8万亿美元，其中，由私人养老金持有的共同基金高达7.3万亿美元。也就是说，美国人将30%以上的私人养老金投资在共同基金上，而且支撑了美国共同基金的半壁江山。

在中国，企业年金早已入市，其实我们的企业年金总规模很小，仅有0.1万亿美元，仅相当于美国私人养老金的1/250。与此同时，我们的全国社会保障基金也入市了，基金权益折合0.2万多亿美元，现在我们正在筹谋让社会保险基金入市，虽然我们说不清楚最终能有多少社保基金可入市，但我们知道社保基金一直存在较大的“转制欠帐”，还有个人帐户“空帐”运行也是一种“欠帐”，正因如此，我们更希望通过社保基金入市赚钱以保值增值。

事实上，我们的各类养老金规模实在太小，无论从现实到将来都存在较大缺口和欠账，这需要一个慢长过程的积累，而不可能靠炒股在短期内补齐缺口或欠帐。与美国相比，我们的社保基金不算太少，但企业年金和职业年金确实形同虚设、规模狭小，这一支柱若不能壮大，则社保与财政养老负担压力将会巨大无比。因此，我国养老金问题，不是规模问题，而是三支柱的结构性缺口问题。

话说回来，今天不仅我们的社保基金很想入市炒股，而且国家炒股已成为A股救市的必要工具和手段。比方，汇金公司在熊市底部往往要代表国家从二级市场增持央企股票；在救灾过程中，证金公司也要代表国家炒股，从买入大盘权重股到买入小盘股，只要稳住指数，无所不能，无所不在，并且必须承诺“只买不卖”，这是机构与股民的心声。当然，国家炒股还有一个十分明显的优势，那就是常规武器与核武器可以同时对空头进行立体式打击。

然而，在国家救市后，不少垃圾股遭暴炒，涨幅惊人。比方，一线垃圾股梅雁吉祥在股灾后从2.99元被暴炒至10.84元，一个月时间暴涨300%！该垃圾股十年如一日，总是处在亏损或微利的边沿苟活残喘。此外，超级垃圾股*ST超日（现在更名为协鑫集成）仅用5个交易日从1.9元暴炒至19.4元。这些只是个案，毫不夸张地讲，目前A股市场大有垃圾遍地、泡沫横飞之势。

泡沫救市是一个值得讨论的问题。救市是在底部展开好，还是在半山腰拦截好？或者干脆在头部救市？这一点仍有待历史检验。

除此之外，另一个重大问题也是值得我们特别关注和探讨的。在国外或境外任何一个股市，都不会轻易关闭一级市场，然而，中国股市总是很随意、很经常地关闭一级市场，不仅如此，政府还会对IPO节奏及IPO定价进行直接管制，发行人及投资者无权决定，即便是新股申购也必须实行计划供应，严格按计划配置，没有市值的人无权打新，而且将新股上市首日最大涨幅更是统一规定为44%。其中，更为严重的后果是：只要政府关闭一级市场，则表明政府眼里的熊市来临；相反，只要政府重启一级市场，则表明政府眼里的牛市来临。这是最典型的“政策市”特征之一。

显而易见，市场化改革是当前A股市场最大的难题或要害，市场化改革阻力十分巨大。其中，最关键、最重要的一步改革就是推行IPO注册制。因为唯有IPO注册制，才能真正让一级市场“去行政化”，才能破除政府对股市的直接调控、过度行政干预及行政管制，才有可能还原市场属性，让中国投资者重构风险意识及风险概念，让中国投资者真正学会“用脚投票”。只有这样，中国股市才有可能成为真正意义上的“市场”，慢牛短熊才有可能梦想成真。

最后结论：没完没了的救市，未必就能治标，当然更不能治本，尽早回归标本兼治的市场化改革，这才是A股市场的根本出路。从长远来看，从成本与收益角度比较，是救市成本更大，还是改革成本更大？这值得我们监管层认真思考、慎重取舍。