今日观点

1．宏观策略

1.1. 【浙商 宏观】全球市场重挫周 

　　导读

　　近期，通过报告“人民币汇率：搅动世界的杆”、“亲临现实：汇率风云”持续跟踪全球金融市场变化。本周（8,17-8,21）可谓“全球市场重挫周”。

　　投资要点

　　1， 亚洲新兴市场国家货币的竞相迅速贬值是金融市场强震荡的“中枢区”和“源动力”，货币竞争担忧引发市场对经济前景的悲观预期，导致全球股市轮番、递次下跌，普通大宗商品扩大跌势，而主要股指（美股、德股）的破位下跌也加重了空头情绪。自然，这种局面下，市场避险心态增强，黄金和主要国家国债成为避风港。

　　2， 美联储先前设定的加息窗口逐渐临近，而中国经济下行压力仍较大，对于与中国经济联系紧密的亚洲新兴市场国家，遭遇了资本外流和经济需求缺乏的双重压力，汇率方面的风吹草动均能让他们产生草木皆兵之感。8月11-13日人民币贬值影响较明显。

　　3， 当然，深层的原因在于大部分国家经济内在动能不足，私营部门杠杆水平较高并仍处于降杠杆过程，公共部门杠杆逼近“极限”而需调整或放缓。而货币政策传导受阻、边际效应衰减和政策操作难度加大。

　　4， 短期，中国对冲经济下行的政策仍需延续和加码，8月财新制造业PMI初值47.1%，连续六月低于50%，2009年3月来最低，8月新近房地产销售情况较7月也有所放缓。在外汇占款下降局面下，央行降准概率较大。

　　5， 为什么美元近期走弱？全球金融市场惨象环生，市场预期美联储可能会推迟加息，甚至做一些明显调整。所以，9月17-18日的美联储政策会议较为重要，须密切关注。会议前金融市场的演化情况会对其决策产生影响，且这次会议有新闻发布会。

1.2.【浙商 策略】国际大环境与国内小环境共振，强化A股市场不确定性──A 股市场产业链2015 年8 月第4 周周报 

　　投资要点

　　产业链数据综述

　　1、国际大环境与国内小环境共振，强化A股市场不确定性。（1）全球股市齐跌，A股市场不是唯一。上周上证综指跌幅约11.54%；同期道琼斯指数、标普500指数、日经指数、富时100指数、德国DAX30指数降幅分别为5.82%、5.77%、5.28%、5.54%和7.83%，显示国际股市的相互“传染性”。（2）股市互动背后的经济互动。从PMI指数看，尽管8月日本和欧元区的PMI指数初值有所回升，但作为发展中国家龙头的中国和发达国家龙头的美国的同期PMI指数初值则是下滑的。前者8月财新PMI指数初值为47.1（创09年以来的新低），后者美国8月Markit制造业PMI初值 52.9（低于预期值54.0），全球经济仍不明朗。（3）美元加息预期、大宗商品价格走低，通过汇率机制影响全球经济与资金流动。在上半年美元指数不断走强的背景下，结合中国“稳增长”压力加大，使得国际大宗商品价格疲弱，影响澳大利亚、巴西以及智利等国家的汇率和经济发展，最终导致新兴国家实施持续宽松货币政策，进一步导致全球经济的不稳定性与国际资本从新兴国家的流出。国际经济与股市构成大环境，国内经济与A股构成小环境。随着国际经济的复杂多变，国内经济“稳增长”压力加大，使得A股市场处于国际大环境与国内大环境的共振之中。单纯的国内因素，包括政策、市场情绪等因素已无法有效把握A股市场的波动，应该有效结合国际环境的进一步的变化。鉴于国际环境的更为复杂，使得A股市场在汇率和国际资本媒介下，显得更为波诡云谲。

　　2、产业链数据简评：（1）基建产业链景气度低迷，折射宏观经济投资拉动乏力。动力煤-铁矿石-螺纹钢-水泥，构成国内基建投资的基础产业链。从近期的动力煤、铁矿石、螺纹钢和水泥等商品的疲软价格走势看，当前基建投资仍处于相对不景气状态。在没有进一步的基建投资计划（财政政策）出台和实施的背景下，宏观经济投资拉动的关键作用有限。（2）BDI指数回落，显示国际经济形势仍旧复杂多变。上周末BDI指数报收994点，较近期高点1200点回落了206点，降幅约17.2%。尽管前期BDI指数回升存在一定的季节性因素，但随着原油价格下滑、铁矿石价格下滑和有色等大宗商品价格走低，BDI指数回归经济基本面。结合未来美元加息预期，以及中国经济“稳增长”压力加大，澳大利亚、巴西、智利等大宗商品出口国家的经济及其汇率将加大波动，进而引发全球经济的波动，最终间接影响国内的出口与“稳增长”。（3）农产品批发价格指数继续回升，猪肉价格维持相对高位，预计8月CPI指数继续走高。我们认为，短期CPI指数回升有利于实际利率回落，并不构成短期货币政策的瓶颈。

　　行业配臵建议

　　市场情绪改善“昙花一现”，A股市场有待企稳。上周上证指数周跌幅11.54%，同期A股市场日均成交金额回落到11137亿元，降幅约6.5%，显示市场情绪回落。我们认为，A股市场处于国际大环境与国内小环境的震荡之中，强化A股市场不确定性。在投资策略上，我们建议低仓位布局防御板块，多看少动，等待市场企稳。

2．行业及个股点评

2.1.【浙商 通信】中国联通上半年净利润同比增长3.7% 

　　2015年上半年，中国联通实现营业收入1,446.8亿元，同比下降5.7%；实现主营业务收入1,202.7亿元，同比下降7.8%，主要是受“营改增”销项税及公司营销模式转型影响。主营业务收入中，移动业务收入为734.6亿元，同比下降12.1%；固网业务收入为461.9亿元，同比下降0.6%。随着互联网业务的快速发展，公司业务结构持续优化。移动宽带业务主营业务收入占移动业务主营业务收入的比重由上年同期的66.9%上升至71.8%，固网宽带业务主营业务收入占固网业务主营业务收入的比重由上年同期的55.1%上升至58.4%。

　　联通通过营销模式转型，提升销售费用使用效率，努力缓解“营改增”的负面影响，2015年上半年，实现税前利润88.4亿元，净利润69.2亿元，其中归属于母公司的净利润23.0亿元，同比增长3.7%，基本每股收益为0.109元。

　　2015年上半年，公司加快推动营销模式由传统的数量增长向规模质量增长的转变，重点发展4G移动宽带和光纤化固网宽带。上半年，公司移动宽带用户累计净增868万户，总数达到15,779万户，在移动用户中的占比达到54.5%，同比提升6.8个百分点。实现移动主营业务收入人民币734.6亿元,其中移动宽带业务主营业务收入占比达到71.8%，同比提升4.9个百分点。公司以全网光改为契机，加快光纤宽带用户发展，完善宽带服务体系，固网宽带业务保持快速增长。上半年固网宽带业务主营业务收入同比增长5.4%，达到人民币270.0亿元；固网宽带用户同比增长4.7%，达到7,059.0万户。

　　在经济转型升级的宏观形势下，联通将大力推进面向4G的移动业务一体化经营，大力推进固网宽带光纤化发展普及进程，公司会进一步加快创新转型步伐，聚焦云计算、物联网、大数据、移动互联网等重点领域，大力推进中国联通“互联网+”行动计划，加快全业务电子商务，深化流量经营和应用服务创新，打造新的差异化优势、创造新的收入增长点。

　　国企改革方面，我们还是期待通过混合所有制改革，引入互联网的创新基因，从而进一步提升联通的盈利能力。近期三大运营商国企改革方案或将浮出水面，也有传闻三大运营商的高层将会进行调整，建议积极关注。

2.2. 【浙商 主题&中小盘】浙江鼎力调研反馈：高空作业平台“蓝海”市场领军者 

　　事件：8月21日，我们调研了次新股浙江鼎力（603338），与公司高管交流了主业及未来战略布局等内容。

　　调研反馈及主要看点如下：

　　一、公司简介

　　公司主营高空作业平台机械的研发和销售，下游主要包括船舶制造、桥梁、钢结构、建筑工地、仓库、建筑幕墙、军工等，是国内产品系列最全、市场占有率最高的高空作业平台行业龙头、行业技术标准制定者和产业推动者。

　　二、产品&市场

　　公司产品系列国内最全、技术领先，但相比国外巨头具有性价比优势。公司是国内最早进入高空作业平台领域的公司之一，共有直臂式、曲臂式、剪叉式、桅柱式、门架式和桅柱爬升式等六大系列80多种规格产品，高空达到能力从3米-200米；同时公司拥有德国TUV莱茵、欧洲CE安全认证，美国ANSI认证等多项权威认证，属于国内行业绝对龙头；公司部分产品性能达到JLG等国外巨头的水平，但价格要优惠1/3，具有性价比优势。

　　产品趋于高端化、智能化、定制化。公司募投项目采用智能化、信息化的生产体系，拥有亚洲高空作业平台行业唯一的一条自动化总装流水线,生产出高空作业平台定位高端化、智能化；同时，公司具备高度定制化的生产能力，例如The Home Depot 和LOWE’s共计2777台门架式高空作业平台订单即为定制化，毛利率高达50%。

　　全球布局，和Terex、JLG等国际巨头直接竞争。公司2014年外销和内销占比约60%/40%，预计今年占比50%/50%，公司产品进入到了日本、德国、美国等主流市场，同时在新西兰、新加坡、澳大利亚等地拥有完善的销售网络，未来还将在中东、东盟等地扩展市场。公司在国际市场上直接和Terex、JLG等国际知名品牌竞争，凭借技术积累和良好的性价比优势，积累了The Home Depot、LOWE& #39;S等高端客户。公司在国内的市场地位遥遥领先，同行业的竞争对手京城重工与湖南星邦与公司在收入和利润方面差距较大。

　　三、2015年中报业绩情况

　　收入和业绩高速增长。2015年上半年，公司实现营业收入2.25亿元，同比增长30.67%；归属于母公司的净利润6197万元，同比增幅达41.21%。中报业绩高增长的主要原因在于内销收入爆发式增长，同比增速高达114%，2015年上半年以来国内有很多新增客户，例如部分原来做挖掘机的租赁商开始大量介入高空作业平台市场；公司外销增速略有下滑，主要受到欧元贬值、美国大额订单（The Home Depot、LOWE& #39;S的订单）在下半年确认收入的影响。

　　毛利率略有下降。2015年上半年，公司综合毛利率为40.96%，相比去年同期减少2.88%，毛利率下降的原因主要有：1）钢价下行，公司价格相应微调；2）产品结构调整，毛利率相对较低的直臂式高空作业平台销售占比提升。

　　四、公司未来核心看点

　　公司所处行业在国内属于待掘的蓝海市场，未来成长空间巨大。高空作业平台产品是传统脚手架最好的替代品，具有安全、高效、智能和环保等显著特点，在国外市场应用较为成熟，但在中国高空作业平台尚属于非常新兴的领域。近几年来，高空作业平台行业快速增长，保有量从2012年的3000-3500台上升至2014年底的2万台左右，但相比国外成熟市场，国内高空作业平台的产品普及率仍然极低，例如美国市场高空作业平台保有量高达55万台。

　　未来行业市场快速做大的核心逻辑在于安全和效率，高空作业平台替代脚手架的趋势已经开始体现：1）高空作业平台机器平均能够替代3-4个工人，且免去了搭建和拆除脚手架的时间成本（一般前后各半个月-1个月）；2）高空作业平台的智能操作和安全性能极高，能有效避免安全事故。目前国内正在酝酿出台高空作业安全相关的法律法规，自上而下推动行业发展。

　　设备租赁市场快速发展，推动公司进入快速成长通道。成熟市场的高空作业平台基本都以租赁商的模式销售，国内的设备主要被施工企业等客户购买，近年来随着安全要求不断提升、可供租赁设备数量提升、工程机械租赁商大量介入等因素的推动，国内租赁市场规模迅速扩大。公司目前正在大力推广以金融租赁合作等方式来开拓国内市场，从最初的20-30家租赁客户到发展目前的200-300家租赁商客户。

　　募投项目投产后，公司产能瓶颈将大大缓解。公司IPO募集资金中2.8亿元用于募投项目“年产6000 台大中型高空作业平台项目”，募投项目完全投产后将具备超过1.1万台高空作业平台的年产能（目前年产能为5500万台）。目前募投项目新增产能已开始试生产，预计明年能够完全投产。在产能不足的背景下，募投项目的投产将大大缓解公司的产能瓶颈，能够满足3-4年内的市场需求。

　　五、风险因素

　　三一重工等工程机械厂商进入高空作业平台，未来行业竞争加剧或降低公司毛利率水平。

　　总体观点：高空作业平台行业属于待掘的“蓝海”市场，未来成长空间巨大；公司作为行业绝对龙头，替代需求和设备租赁市场规模提升有望推动公司实现高速增长。预计募投项目完全投产后，将保障公司未来几年收入实现30%以上的复合增速。公司目前总市值74.3亿元，2015年Wind一致预期对应的动态PE为66.6倍，考虑到公司强大的竞争优势和高速成长的特质，建议关注。

2.3. 【浙商 半导体】通富微电半年度公告点评 

　　通富微电（证券代码：002156）发布半年度公告，公司上半年实现营业收入 1,110,155,104.23元，同比增加13.42%。归属于上市公司股东净利润84,125,221.20元，同比增加70.24%。上半年业绩增长符合我们之前的预期。

　　我们盘点上半年业绩增长的原因，主要得益于以下几点：

　　12寸28nm bumping+FC技术一枝独秀

　　12寸28nm 制程是时下芯片制造的主流工艺，生命周期较长。配合12寸28nm制程的bumping+FC封装技术，在整个大陆地区为公司独家掌握。领先一步提早布局，随着订单的不断导入，公司在这条产线上增长迅速。从2015年4月批量生产以来，已成功应用于国内4G品牌手机，良率达到99.9%。质量得到客户的认可，未来订单源源不断，成为增厚公司业绩的亮点。

　　与著名移动处理器厂商客户强强联手

　　2014年是双方开始战略合作的元年，预计随着后续中高端产品的不断提升，未来的合作愈加紧密。从公司自身来讲，该客户已经跃升前3大客户，未来将会给公司带来持续稳定的订单；公司在其外包业务所占额度逐步提升，目前占到3%，通过战略性绑定合作，初期目标是达到15%左右，未来还有很大的成长空间。今年以来随着订单的增加，也是上半年公司业绩提升的催化剂。

　　汽车电子市场产品具有潜力

　　汽车电子产品对可靠性和稳定性要求较高，公司经过多年的探索，形成了独特的工艺生产经验，一般企业很难复制。虽然目前公司汽车电子产品还达不到通讯类产品的体量，但预计随着物联网车联网等领域的发展，后续有较大的发展空间。在汽车电子产品方面，公司的客户都来自于国外的著名厂商（TI，ST等），业绩稳中有升。

　　内生增长迅速产能不断扩展

　　公司目前产能12寸产线7000片/月，8寸产线5000片/月。随着订单的增加，两条生产线都要扩产。12寸产线3季度将会到位，4季度扩产。8寸产线预计4季度末形成产能。同时，公司正在计划建设两个基地。一个是南通本地的苏通产业园，另一个是与合肥市政府合作建设的基地。建成后将会大大扩充公司现有产能，实现高端产品和中低端产品比翼双飞的格局，夯实了公司业绩“三年翻一番”的基础。

　　综合各项因素来看，公司正处于快速成长期，未来成长空间巨大。公司主营收入保持每年30%的增长，中高端产品占比超过50%，并以每年50%的增速发展。预计2015-2017的EPS为0.278、0.462、0.715元/股，同比增长72.13%、66.07%、54.85%。

2.4. 【浙商 军工】四创电子：业绩增长可持续 资产注入是关键

　　四创电子：

　　四创电子600990：报告期营收、归属净利润、归属扣非净利润分别为554.66、11.93、7.74百万元，分别同比增加34.69%、41.75%、107.53%。

　　点评：

　　主营业务收入增量占营收增量的70.36%。报告期公司主营业务收入509.00百万元，占营收的91.77%，主营业务营收增量100.51百万元，占营收增量的70.36%。具体来看，报告期雷达及雷达配套、公共安全产品、电源产品、通信射频组件收入占比分别为36.11%、 28.74% 、27.83%、 6.57%，收入增速分别为18.84% 、49.93% 、11.46% 、31.86% ，公共安全产品收入增速相对更快。

　　主营业务毛利率同比下降1.77pct(百分点）。报告期主营业务毛利率19.94%，同比下降1.77pct。毛利率的下降主要来自公共安全产品和雷达及雷达配套，二者毛利率分别为31.07%、8.53%，分别下降5.24pct、2.16pct。电源产品通信射频产品的毛利率分别提高4.12pct、2.12pct。

　　期间费用率率同比大幅下降3.84pct。报告期期间费用率14.70%，同比大幅下降3.84%pct，期间费用率控制较好。具体来看，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别同比增加-2.44、-2.35、0.95pct，期间费用率的降低主要来自于销售费用率和管理费用率。

　　非经常性损益影响大。报告期非经常性损益对净利润影响净额达到4.16百万元，占归属净利润的34.96%。非经常性损益以资产减值损失和营业外收入为主，其中因坏账造成的资产减值损失达到18.07百万元，政府补助为主的营业外收入也达到9.58百万元。

　　业绩增长可持续。据21世纪经济报等媒体报道，未来15年我国平均每年要新建100多个通用机场，每个通用机场至少需安装雷达设备以1300万计算，则每年平均市场规模就有13亿元以上，公司市场份额目前在30%，仅雷达产品年均产值就达4.9亿元。此外，公共安全产品市场也增长迅速，报告期公司公共安全产品收入同比增长49.93%。以这两项收入占比最大的产品来看，公司业绩可持续增长。

　　资产注入是关键。公司目前PE(TTM)为112，PB为10.29，中信兵器兵装板块对应值分别为278、12.91，公司相对估值低但绝对估值依然较高高。绝对估值高的原因是对大股东38所的资产注入预期，38所年收入100亿元左右，是公司2014年营收的6倍，但资产注入需要科研院所军工政策分类出台后才可能正是启动，科研院所分类政策预计2016年出台，需要关注国家政策以及公司资产注入进展。

2.5．【浙商 保险】养老保险投资新政，或成后市助推器

　　8月23日，我国发布了《基本养老保险基金投资管理办法》，其中，对于大家最关心的问题——养老金在权益类投资的配比给予了明确答复：第六章，第三十七条养老基金投资比例，按照公允价值计算应当符合下列规定：（三）投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老金产品的比例，合计不得高于养老基金资产净值的30%。

　　这条规定并未出乎之前的预计，与前一个月人力资源社会保障部也财政部印发的公开征求稿变动不大。2014年末全国养老基金累计结余为3.56万亿（2013年末为3.13万亿），理论上如果用足30%的上限，将有万亿资产陆续进入股市。但实际上，处于安全与稳定的考虑，实际遵循的界限短期内将远低于这个比例，例如“企业年金”和“全国社保基金”的股票类投资上限为30%和40%，实际也远低于这个比例；再如保险公司的权益类投资也最多上限为30%，但实际比例只在10%左右。参考欧美国家，养老基金投资股票的上限一般在40%到60%之间，但实际离这个上限也有相当的距离。

　　从收益率角度来看，目前基本养老基金平均收益率只有2.32%,而全国社会保障基金和企业年金分别达到了8.36%、7.87%。可以看出，基本养老基金由于尚未形成有效的市场化投资体系，还不及定期存款利率水平，基金保值增值面临极大压力。国务院出台的《基本养老保险基金投资管理办法》，正是借鉴了全国社保基金和企业年金的有益经验，在基金安全和保值增值上，作出了一系列制度规范。

　　作为这则《办法》，最主要的还是提升了最近表现低迷的股市的士气，考虑到最近全球股市低迷，对冲了一些投资者的负面情绪。从长期来看，养老金何时会增加入市的投资量还不得而知，但是万亿级别的资金流入的长期预期，对于股市是出于利好，而且最近比较低的股市位臵，也非常便于资金建仓，成本相对低廉。考虑到养老保险基金和保险公司资金的投资属性有相近之处，有“安全第一，收益第二”的投资偏好，价值投资将占有相当大的比重。所以低估值，低市盈率的银行股将是投资的主体。当然权重比较大的蓝筹股也会是投资的重头戏，是否近期会充当救市的一批救兵，我们将拭目以待。

2.6．【浙商电力设备新能源 郑丹丹】英威腾：拟设全资子公司加码光伏业务

　　报告导读

　　公司公告，拟以自有资金0.3亿元投资设立全资子公司“英威腾光伏科技”（暂定名），主营：新能源发电设备、分布式电源及其配套产品、系统集成、储能设备，等等。我们认为，此举将利好公司延伸产业链，迅速实现光伏逆变器等产品的量产，培育新的业绩增长点。

　　投资要点

　　光伏逆变器具有一定技术储备，已获市场初步认可

公司在光伏（尤其分布式光伏）领域已有一定技术与市场积累。光伏逆变器产品成功用于武汉、英国利兹、九江、哈密、珠海、北京等地的光伏发电项目，已积累一定的工程应用案例。2014年为泰国市场定制提供的光伏水泵逆变器产品，可以实现种植园24小时不间断灌溉，适应泰国国情，未来有望加大推广。

　　新能源汽车电机控制器年内将贡献显著收入

　　公司曾于2014下半年在新能源汽车领域投资3家合资企业（含2家参股企业），全面布局新能源汽车产业。其中，公司持股60%的“英威腾电动汽车驱动技术有限公司”已成功开发出主电机控制器、辅助电机控制器等产品。我们预计，受益我国新能源汽车市场的高速成长前景，公司的汽车电机控制器产品将于2015年逐步实现收入（预计全年实现千万元级收入），于2017年前后突破1亿元年收入规模，成为重要的业绩增长点。

　　盈利预测及估值

　　我们预计，当前股本下，公司于2015～2017年将分别实现EPS 0.24元、0.29元、0.35元，分别对应42倍、35倍、29倍P/E。维持“增持”评级。

　　风险提示

　　市场竞争趋于激烈，公司业务发展进度或低预期；行业成长股估值中枢或现波动。