南国置业(002305)

结算项目少，费用增长快。公司上半年收入同比基本持平，但净利润出现了较大幅度亏损。主要原因在于：1、本期项目结算量较少，且以武汉以外地区项目为主，导致物业出售业务的营收增长乏力、毛利水平下降；2、运营项目营销售费用增加、利息费用集中结算导致本期三费水平大幅上升，拖累业绩表现。随着南国中心、成都泛悦、昙华林、汉口城市广场等主力项目未来陆续进入开工、竣工期，预计公司四季度到明年的销售情况和结算收入将明显好转，业绩增长前景无须担心。

负债水平有所增加。公司报告期末的真实负债率上升了8 个百分点至78%。负债率上升的主要原因在于项目建设规模扩大，短期流动负债和应付款项增加。但公司的偿债能力保持稳定，货币资金/（短期借款+一年内到期长债）的比例小幅上升至0.36。同时上半年同时推进了定增、发债等多种融资方案，公司的财务状况保持稳定。

大股东是公司发展的坚强后盾。大股东电建集团对于公司未来发展的支持主要体现在三个方面：1、帮助公司打破地域发展限制；2、利用大股东的融资渠道，扩展融资方式，降低公司的资金成本；3、依托大股东的背景资源，谋划传统商业地产业务的转型升级。

转型动作逐渐铺开。公司以商业物业的开发运营为主业，自持物业过多仍旧是限制公司快速扩张的主要矛盾。在轻资产化、互联网加的大背景下，公司正通过创新经营手段、扩展业务链条，以及借助金融工具等方式，实现商业物业经营的多元化、品牌化，进而实现轻资产的快速扩张。公司上半年先后牵手中印集团和武汉房融，后续转型动作仍值得期待。维持买入评级。在大股东的大力支持下，公司在武汉、成都掌握200 万方的优质项目，我们看好公司未来发展。预计15、16 年EPS 分别为0.17 和0.52元，对应当前股价的PE 分别为35.6 和11.7 倍。维持买入评级。