威孚高科(000581)

投资收益带动公司利润取得稳健增长

2015 年上半年，公司实现净利润 10.5 亿元，同比增长 24%；其中，扣除非经常性损益的净利润约为 8.8 亿元，同比增长 7.6%，约占我们全年盈利预测的 50%，基本符合预期；公司主营业务收入 33.9 亿元，同比下滑 4%，主要是受国内重卡行业下滑拖累；主营业务毛利率约为 22%，同比下滑 2.4 个百分点；期间费用率约为 11.2%，同比下降 1.5 个百分点；此外，公司投资收益达到 7.82 亿元，同比增长 46%，主要原因是控股公司博世汽柴以及中联电子净利润取得稳健增长，以及公司在报告期内出售了天奇股份的部分股权，确认了约 1 亿元的一次性投资收益。

国四升级红利被重卡市场的大幅下滑所抵消

受国四升级带动，公司上半年的汽车尾气后处理系统业务收入同比大幅增长57%，达到 12.6 亿元，占公司主营业务收入比重达到 37%；此外，威孚的控股公司博世汽柴净利润同比增长 13%，达到 12.4 亿元。但受重卡市场上半年下滑 33%拖累，公司的传统燃油喷射系统收入下滑 24%，至 18 亿元，抵消了大部分国四升级所带来的红利。

下半年重卡行业的持续低迷及明年国四红利的消失，或对公司业绩形成拖累

考虑到国内经济的进一步放缓、房地产/基建等投资活动依然疲弱，我们认为下半年国内重卡市场恐将持续低迷，我们预计今年国内重卡行业销量将同比下滑 20%（隐含下半年下滑 17%）；此外，考虑到明年国四升级红利的消失，我们预计公司明年利润增速将进一步放缓至 9%。

估值：维持“中性”评级

公司当前股价对应 2015E PE 约为 13x，处于过去五年历史 PE 区间（10x~25x）的中端偏下位置，我们认为已经合理反应了市场对于重卡行业持续低迷对公司造成的负面影响，因此我们维持对公司的“中性”评级。我们的目标价基于瑞银 VCAM 模型（WACC 为 7.5%）得出。